Märkte / Makro 08:26 - 19.03.2014

«Die Ruhe in Europa ist nur vorübergehend»

Tina Haldner, Tommaso ManzinEnglish Version »
Paul De Grauwe, Ökonomieprofessor an der LSE, äussert sich im Interview mit FuW über die trügerische Ruhe im Euroraum und glaubt, dass die Politiker die Augen vor der Realität verschliessen.
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zum Stichwort
Abwicklung
Ein Börsengeschäft wird in drei Schritten abgewickelt: Nach dem Abschluss des Handelsgeschäfts (Trade) folgen die Datenübereinstimmung zwischen Käufer und Verkäufer (Matching), die Eingabe in das Verrechnungssystem (Clearing) und die Erfüllung (Settlement). Die SIX verbindet Handel und Abwicklung elektronisch miteinander. Normale Börsengeschäfte werden in der Regel Valuta drei Tage abgerechnet, d. h., Lieferung und Zahlung aus einer Börsentransaktion finden gemäss Usanzen am dritten Börsentag nach dem Abschluss statt.
Anleihe
Fremdmittelaufnahme am Kapitalmarkt . Anleihen können fix oder variabel verzinst werden. Die als Wertpapier ausgestalteten und somit handelbaren Bruchteile einer Anleihe werden Obligationen oder Bonds genannt.
Aufwertung
Bewirkt einen grösseren Aussenwert der Währung, was Exporte verteuert und Importe vergünstigt.
Bilanz
Periodische Gegenüberstellung sämtlicher Aktiven und Passiven an einem Stichtag. Die Aktivseite gibt Aufschluss über die Verwendung der Mittel, während die Passivseite über die Beschaffung der Mittel (Finanzierung) orientiert. Teil des Geschäftsberichts .
Deflation
Breit angelegter Rückgang des Preisniveaus in einer Volkswirtschaft , nicht nur in einzelnen Branchen (z. B. Informatik). In der Regel geht sie mit einer Rezession einher, weil es sich lohnt, Geld zu horten, statt zu investieren und zu konsumieren, da Güter und Dienstleitungen laufend günstiger werden und der Realzins unattraktiv hoch ist.
EZB
Zentralbank der EWU-Länder . Sie entscheidet über die Geldpolitik. Die Geld- und Währungspolitik wird zusammen mit den nationalen Zentralbanken (Europäisches System der Zentralbanken ) umgesetzt. Der wichtigste Leitzins der EZB ist der Mindestbietungssatz für Hauptrefinanzierungsgeschäfte .
Eurobond
Auf dem Euromarkt in einer Eurowährung (Euro-Dollar, Euro usw.) ausgegebene, quellensteuerfreie Anleihe. Das Zentrum des Eurobondhandels befindet sich in London, doch auch die SIX bietet eine Plattform an.
Eurozone
Von elf Staaten der Europäischen Union per 1. Januar 1999 realisierter Zusammenschluss (seit 2001 auch Griechenland, seit 2007 Slowenien, seit 2008 Malta und Zypern). Die Teilnehmer haben die geldpolitische Kompetenz der EZB übertragen. Die nationalen Währungen wurden gegeneinander (Wechselkursverhältnisse) und gegenüber der Einheitswährung Euro fixiert.
Geldpolitik
Massnahmen, mit denen die Zentralbanken die Zinsen am Geldmarkt (Leitzinsen ) und damit die Geldversorgung eines Landes oder Währungsraums steuern. Die meisten Zentralbanken, so auch die Schweizerische Nationalbank , sind bestrebt, die Preise stabil zu halten (vgl. Inflation , Deflation ) und der Wirtschaft Wachstum zu ermöglichen (vgl. quantitative Lockerung ).
Industrieländer
An und für sich überholte Bezeichnung für hochentwickelte Staaten, überwiegt dort heute doch der Dienstleistungssektor. Die Industriestaaten sind in der OECD zusammengefasst.
Inflation
Preisanstieg bzw. Geldentwertung. Die Veränderung wird als Inflationsrate angegeben. Veranlasst Notenbanken oft zu einer restriktiven Geldpolitik (hohe Leitzinsen), was Aktien und Obligationen belastet. Gegenteil: Disinflation , Deflation .
Inflationsrate
Preisanstieg bzw. Geldentwertung. Die Veränderung wird als Inflationsrate angegeben. Veranlasst Notenbanken oft zu einer restriktiven Geldpolitik (hohe Leitzinsen), was Aktien und Obligationen belastet. Gegenteil: Disinflation , Deflation .
Inflationsziel
Geldpolitisches Konzept der Zentralbanken in Grossbritannien, Schweden etc. Die Aufgabe ist, die monetären Bedingungen so auszurichten, dass die tatsächliche Inflationsrate so nahe wie möglich an das fixierte Inflationsziel (Bank of England: 2%, Riksbank: 2% +/–1 Prozentpunkt) heranreicht. Die Teuerung muss also nicht so tief wie möglich ausfallen. Die EZB orientiert sich ebenfalls an einem versteckten Inflationsziel, «nahe, aber knapp unter 2%».
Laufzeit
1. Lebensdauer eines Derivats oder einer Obligation . 2. Frist im Optionsgeschäft, während deren eine amerikanische Option ausgeübt werden kann.
Liquidität
1. Fähigkeit eines Unternehmens zur fristgerechten Erfüllung der Zahlungsverpflichtungen. Als Liquiditätskennzahlen gebräuchlich sind die Cash Ratio, die in Prozenten ausdrückt, wie viel des kurzfristigen Fremdkapitals durch liquide Mittel gedeckt ist, die Quick Ratio, die zeigt, wie viel des kurzfristigen Fremdkapitals durch liquide Mittel und Forderungen gedeckt ist, und die Current Ratio. Letztere setzt alle Aktiven des Umlaufvermögens ins Verhältnis zum kurzfristigen Fremdkapital. 2. Hohe Marktgängigkeit eines Wertpapiers, die auf der Vielzahl der im Umlauf befindlichen Titel und einer engen Geld-Brief-Spanne gründet.
Preisstabilität
Strategisches Ziel jeder Notenbank , wobei stabile Preise nicht mit 0% Inflation gleichgesetzt werden. Die SNB definiert Preisstabilität als eine Jahresteuerung der Konsumentenpreise von 0 bis 2%.
Real
1. Gibt den inflationsbereinigten Wert an. Gegenteil: nominal. 2. Name der brasilianischen Währung.
Rezession
Phase im Konjunkturzyklus . Rückläufiges Wachstum des BIP während mindestens zwei Quartalen.
Risiko
In der Finanzmarkttheorie wird das Risiko einer Anlage an den Ertragsschwankungen gemessen. Risiko und Ertrag stehen theoretisch in einem direkten Zusammenhang: Je höher das eingegangene Risiko ist, desto grösser sollte längerfristig der Ertrag der entsprechenden Anlage ausfallen (vgl. Risikomanagement ).
Risikoprämie
Differenz zwischen dem risikofreien Zins und dem erwarteten Total Return einer Anlage (bei Obligationen auch als Risikoaufschlag bezeichnet). Je höher das Risiko einer Anlage ist, desto höher muss die Risikoprämie sein. Zudem werden Renditedifferenzen zwischen verschiedenen Anlagen als Risikoprämie bezeichnet.
Staatsanleihe
Anleihe , die von einem Staat zur Deckung seines Finanzierungsbedarfs im In- oder Ausland emittiert wird. Die Renditen der Staatsanleihen dienen als Benchmark für andere Emittenten desselben Staates. Die Schweiz begibt im Unterschied zu anderen Ländern keine Anleihen der Eidgenossenschaft im Ausland.
Stresstest
Simulationstechnik, mit der das Verhalten eines Portfolios in einem bestimmten, meist extremen Finanzmarktszenario getestet wird.
Wertpapier
Urkunde, mit der ein Recht derart verknüpft ist, dass es ohne die Urkunde weder geltend gemacht noch auf andere übertragen werden kann. Zu den Wertpapieren zählen Aktien , Obligationen , Partizipations- und Genussscheine , Anteile von Anlagefonds , Warrants und strukturierte Produkte .
Zentralbank
Volkswirtschaftliche Institution, die für die Versorgung der Volkswirtschaft mit Geld zuständig ist. Gleichzeitig soll sie Geldwertstabilität und je nach Statut Vollbeschäftigung sowie angemessenes Wirtschaftswachstum herstellen. In der Schweiz ist dies die SNB .

Es ist ruhig geworden um die Eurokrise. Die Finanzmärkte haben sich in den vergangenen Monaten deutlich entspannt. Innerhalb der Eurozone werkeln die Politiker eifrig an verschiedenen Reformen, etwa der Bankenunion. Zur PersonDer belgische Ökonom Paul De Grauwe warnte schon vor den Nachteilen einer Währungsunion, als der Euro noch in weiter Ferne lag. In seinem 1992 erstmals aufgelegten Lehrbuch «The Economics of Monetary Union» hat der Professor an der renommierten London School of Economics die ökonomischen Kosten und Probleme eines aus verschiedenen Ländern bestehenden Währungsraums aufgezeigt. Zur Bekämpfung der Eurokrise forderte er die EZB auf, Krisenländer der Eurozone besser zu schützen. Neben seiner akademischen Karriere beriet er die EU-Kommission und war Mitglied des belgischen Senats und des Abgeordnetenhauses für die liberale VLD. Er erhielt die Ehrendoktorwürde der Universität St. Gallen. (AT)Dabei sind wichtige Fragen in den Hintergrund gerückt, weil sie derzeit weniger drängend erscheinen, kritisiert der Ökonomieprofessor Paul De Grauwe. Er glaubt, dass die bisherigen Anstrengungen der Politik und der Europäischen Zentralbank (EZB) nicht ausreichen, um die Währungsunion nachhaltig zu sichern.

Herr De Grauwe, teilen Sie die Meinung der Finanzmärkte: Ist die Eurokrise vorbei?
Die Märkte haben selten recht. Bis zum Ausbruch der Krise sahen sie kein Problem. Dann folgte die Panik. Heute herrscht wieder Ruhe. Haben die Märkte diesmal recht? Wir sollten dieser Entwicklung nicht zu viel Bedeutung beimessen, wenn wir über die Nachhaltigkeit der Währungsunion sprechen.

Der Renditeaufschlag, den Spanien und Italien zu deutschen Staatsanleihen zahlen müssen, ist so niedrig wie vor der Eurokrise. Woran liegt das?
Der Auslöser für die sinkenden Risikoprämien war die Ankündigung des Anleihenkaufprogramms OMT. Mit der Zusicherung der EZB, im Notfall in unbeschränktem Ausmass Anleihen von Krisenländern zu kaufen, sind die Risikozuschläge sofort und überall gesunken. Vertrauen kehrte in die Finanzmärkte zurück. Das OMT-Programm war sicherlich der wichtigste Grund dafür. Aber auch die leichte Wirtschaftserholung wirkt sich positiv aus.

Hat sich denn die Wirtschaftslage im Euroraum tatsächlich fundamental verbessert, oder hat sich die EZB mit ihrer Strategie lediglich mehr Zeit verschafft?
Die EZB hat nicht nur Zeit gekauft. Manchmal werden Finanzmärkte von Angst und Panik beherrscht. Das kann einzelne Länder in eine schwierige Lage bringen. Die Zentralbank hat mit der Zusicherung von Liquidität für Entspannung gesorgt. Die EZB hat mit ihrem OMT-Programm eine Katastrophe verhindert. Das war sehr wichtig. Aber natürlich müssen auch Reformen angepackt werden, um fundamentale Probleme zu beseitigen. In Portugal und Spanien etwa hat es viele Anpassungen gegeben, auch wenn die Staatsschulden nach wie vor sehr hoch sind. In Italien dagegen ist kaum etwas passiert, dennoch sind auch die Renditen italienischer Staatsanleihen gesunken. Insgesamt sind die Märkte zuversichtlicher mit Blick auf die Zukunft der Eurozone.

Was halten Sie von den angekündigten Reformen in Italien?
Es ist schwierig, in Italien politisch etwas zu bewegen. Das Land hat einen neuen Premierminister, der erstmal viele Versprechen gemacht hat. Nun müssen wir die Resultate abwarten. Ich bin skeptisch, dass er eine Mehrheit für die Umsetzung der geplanten Reformen findet.

Bis vor kurzem herrschte die Überzeugung, dass es für eine funktionierende Währungsunion eine Fiskalunion braucht. Nun ist das Thema von der Agenda verschwunden. Gilt das Argument noch?
Eine Fiskalunion ist unausweichlich, damit die Währungsunion funktionieren kann. Ökonomen vertreten diese Ansicht seit dreissig Jahren. Europas Politiker verleugnen diese Tatsache heute, weil sich die Wirtschaftslage etwas entspannt hat. Die vorherrschende Meinung scheint zu sein, dass die eingeleiteten Reformen genügen, dazu gehört etwa die Bankenunion. Doch die Politiker leben in einer Scheinwelt. Ich glaube nicht, dass die bisherigen Anstrengungen ausreichen. Der Schritt zur Fiskalunion muss kommen, und dazu gehören auch Transferzahlungen. Diese Diskussion ist in manchen Staaten aber sehr schwierig. Eurobonds sind ebenfalls nur im Rahmen einer Fiskalunion denkbar. Auch diese Debatte ist verstummt. Im Moment verschliesst die Politik die Augen vor der Realität. Die Ruhe ist aber nur vorübergehend.

Die Bankenunion ist also kein Ersatz für eine Fiskalunion?
Nein. Der Abwicklungsmechanismus für marode Banken, wie er heute geplant ist, ist völlig ungenügend. Damit eine effektive Abwicklung möglich ist, braucht es eine Fiskalunion. Nur dann verfügt die Aufsichtsbehörde über genügend Handlungsbefugnis, um in Krisenzeiten schnell entscheiden zu können, etwa eine Bank zu schliessen oder zu rekapitalisieren. Die Behörde muss unabhängig handeln können, aber das ist heute nicht der Fall.

Welchen Nutzen erwarten Sie vom geplanten Banken-Stresstest?
Wenn es gut gemacht wird, wird er zeigen, dass einige Banken faule Vermögenswerte in den Bilanzen haben. Aber das ist auch ein Resultat der schwierigen wirtschaftlichen Situation, in der sich die Länder befinden. Viele leiden immer noch unter Rezession oder fehlendem Wachstum. Das spiegelt sich in den Bankbilanzen.

Das Bundesverfassungsgericht in Karlsruhe hat eine Klage im Zusammenhang mit dem OMT-Programm an den Europäischen Gerichtshof verwiesen. Was halten Sie davon?
Das Bundesverfassungsgericht hat das OMT-Programm in dieser Form für unrechtmässig erklärt und verlangt nun vom Europäischen Gerichtshof, dass er Konditionen für das OMT festlegt. Erst dann will das deutsche Gericht darüber befinden. Die Gefahr ist, dass das OMT-Programm ausgehebelt wird. Dann könnte eine neue Krise drohen. Es ist ein gewagtes Vorgehen des Bundesverfassungsgerichts: Ein nationales Gericht erklärt sich zum Hüter von europäischem Recht. Das schafft ein verfassungsrechtliches Problem, und ich weiss nicht, wie der Europäische Gerichtshof darauf reagieren wird.

Wagen Sie eine Prognose?
Der Gerichtshof wird dem Urteil aus Karlsruhe nicht einfach folgen können. Es würde bedeuten, dass er ein nationales Urteil über die Verfassungsmässigkeit europäischer Gesetze akzeptieren würde, obwohl die Autorität in diesen Fragen eigentlich beim Europäischen Gerichtshof liegt. Ich wäre überrascht, wenn er die Argumentation so anerkennt. Denkbar ist, dass der Gerichtshof eine Lösung findet, die es dem Bundesverfassungsgericht ermöglicht, das Gesicht zu wahren.

Werden sich drohende Klagen – sei es vor dem Bundesverfassungs- oder einem anderen Gericht – auf die Entscheidungen der EZB auswirken, etwa wenn es darum geht, ein Rettungsprogramm zu beschliessen?
Es besteht die Gefahr, dass sich die EZB eingeschränkt fühlt. Sie hat mit dem SMP-Programm bereits einmal ein Anleihenkaufprogramm lanciert, das in Umfang und Laufzeit beschränkt war. Es hat nicht funktioniert. Während einer Krise wird damit ein Anreiz geschaffen, Staatsanleihen so schnell wie möglich zu verkaufen, da die Zentralbank nur für eine befristete Periode und ein limitiertes Volumen als Käufer zur Verfügung steht. Das trägt zur Destabilisierung der Märkte bei.

Welche nächsten Schritte erwarten Sie von der EZB?
Die Bilanz der EZB ist im vergangenen Jahr geschrumpft. Im Gegensatz dazu haben alle anderen Zentralbanken in den Industrieländern ihre Bilanz ausgeweitet. Dieser Umstand ist für den starken Euro mitverantwortlich. Auch die EZB wird ihre Bilanz expandieren müssen, indem sie Vermögenswerte kauft. Das können Staatsanleihen sein, Darlehen an Unternehmen oder andere Wertpapiere. Das müsste passieren, aber die EZB will diesen Weg derzeit nicht gehen.

Wieso ist die EZB so unwillig, die Zinsen zu senken, obwohl die Inflationsrate so niedrig ist? Ist das der Einfluss der Bundesbank?
Ja, es scheint so. Die Angst vor einer Hyperinflation, wie sie in Deutschland 1923 grassierte, reicht tief. Man könnte von einer Phobie sprechen. Das macht es schwierig, rational zu handeln.

Kritiker werfen der EZB vor, ihr Mandat – die Wahrung der Preisstabilität – zu verfehlen. Was halten Sie davon?
Die EZB betreibt eine asymmetrische Geldpolitik. Obwohl sie ein Inflationsziel von knapp 2% anstrebt und die Teuerung seit einiger Zeit deutlich darunter liegt, handelt sie nicht. Würde die Inflationsrate in ähnlichem Ausmass über 2% steigen, wäre die EZB längst aktiv geworden.

Wie schätzen Sie die Gefahr ein, dass die Eurozone in eine Deflation abrutscht?
Technisch befinden wir uns heute nicht in einer Deflation: Die Teuerung im Euroraum ist positiv. Dennoch gibt es Länder, die sinkende Preise verzeichnen. Die grosse Gefahr ist, dass die niedrige Inflation die reale Schuldenlast erhöht. Das ist vor allem für Peripherieländer problematisch, wo die Schulden ohnehin nicht nachhaltig finanzierbar sind.

Mario Draghis jüngste Aussagen lassen darauf schliessen, dass die EZB Massnahmen gegen den starken Euro ergreifen will.
Es gibt heute eine riesige Diskrepanz zwischen dem, was Draghi und andere EZB-Mitglieder sagen, und dem, was sie tun. Die EZB schrumpft die Bilanz, dadurch gewinnt der Euro an Wert. Die Aufwertung des Euros will sie aber bekämpfen. Die Zentralbank verursacht mit ihrem Vorgehen die Situation, die sie verhindern will.

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2 Kommentare zu ««Die Ruhe in Europa ist nur vorübergehend»»

  • Jean Ackermann sagt: 10:25 - 19.03.14

    Vom Eurowarner zum Eurotreiber! (Vorderung von Fiskalunion, von Transferzahlungen, von einer versteckten Geldschwemme durch die EZB, und einer eigentlichen Nichtbeachtung eines nationalen Verfassungsgerichts eines grossen Mitgliedslandes)

  • Johnny Smith sagt: 09:21 - 19.03.14

    “Es ist ein gewagtes Vorgehen des Bundesverfassungsgerichts: Ein nationales Gericht erklärt sich zum Hüter von europäischem Recht.”

    Herr Grauwe hat hier unrecht. Das (deutsche) Bundesverfassungsgericht hat nur Stellung dazu genommen, ob eine auf europäischer Ebene getroffene Massnahme die DEUTSCHE Verfassung verletzt, nicht das EUROPÄISCHE Recht. Für die Beurteilung in Bezug auf europäisches Recht, ist das Bundesverfassungsgericht nicht zuständig und hat sich dazu auch nicht geäussert.

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