Momentum
13:04 - 26.09.16

Der Chart des Tages

Im Fed regieren die Tauben.

Selten war die Meinung im Offenmarktausschuss der US-Zentralbank Federal Reserve (FOMC) so gespalten wie an der letzten Sitzung vergangene Woche. Von den aktuell zehn Mitgliedern stimmten drei gegen den Beschluss, die Leitzinsen nicht zu erhöhen. Die anhaltend ultralockere Geldpolitik in den USA trotz Vollbeschäftigung und steigenden Preisen ist umstritten.

Notenbanker werden von Beobachtern gerne in eine von zwei Kategorien geschoben: Entweder sie tendieren zu einer restriktiven Politik, sind schnell bereit, die Zinsen zu erhöhen, und nur sehr zögerlich, sie zu senken. Dann werden sie als Falken bezeichnet. Ihnen stehen die Tauben gegenüber: Sie halten die geldpolitischen Zügel so locker wie möglich.

Auf den ersten Blick hat das Gewicht der Falken also zugenommen. Allerdings gilt das nur für die kurze Frist. Nämlich wenn es darum geht, wann der nächste Zinsschritt gemacht werden soll.

Wirkliche Falken gibt es unter den US-Notenbankern gar nicht mehr. Wie der Chart der Analysten von BNP Paribas (BNP 45.42 -3.27%) offenlegt, haben sich in den vergangenen Jahren alle Mitglieder in Tauben verwandelt. Der Chart führt den von den Fed-Gouverneuren aufgezeigten wahrscheinlichen mittelfristigen Pfad des US-Leitzinses auf. Die sogenannten Punktprognosen («Dots»), die sie intern erarbeiten und in der Sitzung vorstellen.

Das angepeilte Zielniveau des Leitzinses wurde konsequent zurückgenommen. Lag es im Januar 2012 noch auf 4,2%, rechnen die Notenbanker inzwischen mit nur noch 2,6%, und das auch erst für das Jahr 2019. Selbst dann bliebe der Leitzins unter seinem langfristigen Gleichgewichtswert, der auf 2,9% geschätzt wird.

11:42 - 23.09.16

Der Chart des Tages

Die Qualitätsblase.

Natürlich kostet ein schottischer Rauchlachs aus der Globus Delicatessa deutlich mehr als ein M-Budget-Brötlilachs. Denn für gute Qualität greifen Konsumenten gerne etwas tiefer ins Portemonnaie. Dasselbe gilt für Anleger. Auch sie sind bereit, Qualitätsunternehmen zu höheren Bewertungen – sprich höheren Kurs-Gewinn- oder Kurs-Buchwert-Verhältnissen – zu kaufen.

Verspricht ein Unternehmen Wachstum, wird das ebenfalls mit einer höheren Bewertung honoriert. Unternehmen mit (vermeintlich) schwierigen Geschäftsaussichten und/oder aus unbeliebten Branchen werden von Investoren gerne abgestraft (Value-Aktien).

So handelt der Riechstoffhersteller Givaudan (GIVN 1989 -0.75%), dem die Anleger viel zutrauen, auf einem sportlichen KGV von rund 28, während die verschmähten Versicherer Swiss Life (SLHN 250.3 -1.8%) und Swiss Re (SREN 88 -0.68%) auf Werte von unter 10 kommen.

So weit, so gut. Öffnet sich die Bewertungsschere jedoch allzu weit, sollten Anleger reagieren. Wenn Growth-Aktien, die im langfristigen Durchschnitt rund doppelt so teuer sind wie Value, nun zum 2,5- bis 3-fachen Preis gehandelt werden, scheint ein Umschichten angezeigt.

Die Analysten von Barclays (BARC 168.05 -1.93%) haben die Bewertungen für die drei Anlagestile Value, Growth und Qualität zur besseren Vergleichbarkeit normalisiert. Damit wird der Erfahrung Rechnung getragen, dass eben Qualität in der Regel einen Aufschlag verdient, während Value zu einem Abschlag gehandelt wird.

Wie der Chart des Tages zeigt, leuchten vor allem bei den Qualitätstiteln die Warnlampen auf. Ihre Bewertungen liegen rund 1,5 Standardabweichungen über dem langfristigen Mittelwert. Mit anderen Worten: Der typische Bewertungsaufschlag hat sich massiv vergrössert. Anders präsentiert sich die Lage bei den Value-Titeln. Sie werden praktisch im Sonderverkauf angeboten. Die Wachstumswerte handeln auf ihrem langfristigen Durchschnitt.

Für die Experten ist deshalb klar: In Value locken Chancen, Qualitätstitel sind zunehmend gefährdet.

10:10 - 22.09.16

Der Chart des Tages

Kotierungsflaute.

Selbst der Riesenbörsengang der chinesischen Postsparbank diese Woche mit einem Emissionsvolumen von 7,4 Mrd. $ kann nicht darüber hinwegtäuschen: Am Markt für Neukotierungen (Initial Public Offering, IPO) herrscht Flaute.

Weltweit gesehen, so zeigen es die Daten von Dealogic, liegt das Volumen an Börsengängen in den jeweils ersten neun Monaten so niedrig wie nie seit 2009. Und 2009 war immerhin mitten in der Finanzkrise.

Doch selbst dieses jüngste IPO der chinesischen Postsparbank, das grösste in diesem Jahr und der grösste Börsengang weltweit seit dem chinesischen Internetkonzern Alibaba (BABA 105.82 -1.75%), war nicht gerade ein Erfolg: Es brauchte 26 Banken, um die Aktien unter die Leute zu bringen. Zudem wurden vier von fünf Titeln bereits im Vorfeld von anderen, staatlich kontrollierten Unternehmen in China gezeichnet.

Mit anderen Worten: Es herrscht Kotierungsflaute.

Die US-Notenbank darf auf keinen Fall die Zinsen erhöhen. Dafür hat der ehemalige US-Finanzminister und Harvard-Ökonom Summers jede Menge Gründe.

Heute Mittwochabend, 20 Uhr europäischer Zeit, gibt die US-Notenbank ihre Zinsentscheidung bekannt. Analysten erwarten zwar keine Zinserhöhung , aber die Notenbanker könnten für höhere Zinsen im Dezember argumentieren.

Für Larry Summers würde das Fed eine Fehlentscheidung treffen, wenn es die Zinsen erhöht. Auf Twitter (TWTR 22.869 1.1%) gab er gleich zehn Gründe, warum die US-Notenbank den Leitzins nicht antasten sollte.

«Jeder dieser Gründe wäre für sich genommen ausreichend, damit das Fed die Zinsen nicht erhöht», tweetete er.

Aus seiner Sicht sollte das Fed die Zinsen nicht erhöhen, weil… 1. die gearbeiteten Stunden in den USA über die letzten sechs Monate gesunken sind;

 

2. die Inflationserwartungen fallen – nicht steigen;


3. das Fed nach 8 Jahren wirtschaftlicher Erholung eine Inflation von über 2% anstreben sollte, damit die Teuerung einen Durchschnitt von 2% erreicht;

4. das Fed kein Instrument hat, um einem wirtschaftlichen Abschwung etwas entgegenzusetzen;

5. eine Zinserhöhung als Schock in einem fragilen Moment kommen würde;

6. das Fed vergangenen Dezember mit der Zinserhöhung einen Fehler gemacht hat, seitdem ist die Wirtschaftslage schwächer und die Inflationserwartungen niedriger;

7. es eine Zinserhöhung nicht braucht, um die Glaubwürdigkeit des Fed unter Beweis zu stellen – solange die Inflationserwartungen nicht steigen;

8. es bessere Wege gibt, um den Sorgen um eine Vermögenspreisblase zu begegnen;

9. die Leitzinsen bei einer so schwachen Konjunktur (über die letzten drei Quartale) wohl nicht zu niedrig sind;


10. eine Zinserhöhung den Dollar künstlich erhöhen würde – das wäre nicht gut, wegen den Forderungen nach mehr Protektionismus;

 

Hier noch zwei Grafiken, die für Summers Position sprechen.

Tatsächlich sind die langfristigen Inflationserwartungen gemäss dem Terminmarkt in einem langsamen Abwärtstrend.
inflation1

Die Teuerung – gemessen an der Kerninflation – lag die vergangenen acht Jahre die meiste Zeit unter dem Inflationsziel von 2%.
inflation2

10:43 - 21.09.16

Der Chart des Tages

No place to hide.

Vergangene Woche sind so gut wie alle Portfolios nach unten gerutscht. Denn der Alptraum jedes Portfoliomanagers wurde wahr: Aktien und langlaufende Staatsanleihen haben gleichzeitig an Wert verloren.

Eine Auswertung der Korrelation – des Grads der Gleichläufigkeit der Kursverläufe – zeigt, dass man sich vor einem Kursverlust in Aktien nicht mehr durch Anleihen schützen konnte. Wie die Grafik illustriert, ist die Korrelation innerhalb weniger Wochen von –62 auf +27% gesprungen.

Das weckt Erinnerungen an 2013, als eine positive Korrelation zwischen den beiden Asset-Klassen für mehrere Wochen anhielt. Damals sorgte Ben Bernanke mit einer Rede über das Ende des Quantitative Easing für Aufregung. Im «Taper Tantrum» stiegen die Renditen der Anleihen rasant, damit sanken die Kurse der Anleihen. Gleichzeitig gaben auch die Aktienkurse nach.

Die Korrelation notiert nun sogar höher als damals. Aber vorerst halten sich die Verluste bei den Anleihen in Grenzen. Ein Verfall der Aktienkurse blieb den Investoren so erspart.

Es ist aber eine Warnung an die Anleger. Würde die US-Notenbank die Märkte mit einem aggressiven Plan an Zinserhöhungen überraschen, sähe es nicht gut aus für Portfolios – weder auf der Aktien- noch auf der Anleihenseite.