Momentum
11:57 - 20.01.17

Die Trump-Rally stockt

Sandro Rosa
Die Börsen reagierten euphorisch auf die Wahl Donald Trumps, doch zuletzt hat der Schwung nachgelassen. Wie geht es weiter?

Nun ist es so weit: Donald Trump wird heute als 45. Präsident der Vereinigten Staaten vereidigt. Jetzt kann er beweisen, dass die Vorschusslorbeeren, mit denen ihn die Märkte empfangen haben, gerechtfertigt waren.

Die Messlatte ist allerdings hoch, haben die Börsen seit Trumps Wahlsieg vor allem in den USA doch einen kräftigen Kurssprung hingelegt. Betrachtet man die Entwicklung zwischen Wahl und Amtsantritt, ist der Anstieg des S&P 500 (SP500 2271.31 0.34%) der stärkste, seit Bill Clinton 1996 das Rennen um das Weisse Haus zum zweiten Mal für sich entschieden hatte.

Mit ein Grund für die eindrückliche Marktreaktion waren die gemässigten Worte des frisch gewählten Präsidenten unmittelbar nach seinem Sieg. Sie nährten die Hoffnung der Anleger, als Präsident werde Trump staatsmännischer agieren als im Wahlkampf.

Sein Versprechen, Amerika wieder grossartig zu machen, ist ebenfalls auf offene Ohren gestossen. So meint der an der University of Pennsylvania lehrende Finanzprofessor Jeremy Siegel, der Sieg Trumps habe die Ausgangslage für die Wirtschaft total geändert: «Viele Elemente der Wirtschaftspolitik der Republikanischen Partei, von denen Trump zahlreiche unterstützt, sind sehr positiv für die Märkte.»

Die Hoffnung auf einen wirtschaftsfreundlicheren Präsidenten, der die Steuern senkt und der überbordenden Regulierung den Kampf ansagt, hat die «Animal Spirits» der Marktteilnehmer wiederbelebt. Das beste Beispiel ist die Stimmung unter den kleinen und mittleren Unternehmen.

Das vom Branchenverband National Federation of Independent Business (NFIB) ermittelte Barometer ist im Dezember auf den höchsten Stand seit zwölf Jahren geschnellt. Aber auch Umfragen unter Vermögensverwaltern und Privatanlegern zeigen, dass die «Bullen» derzeit klar überwiegen.

Quelle: Datastream

Der Schnauf geht aus

Da scheint es nur konsequent, dass die Börsenprofis ihre Vermögensaufteilung auf eine konjunkturelle Beschleunigung ausgerichtet haben. So haben die von Bank of America (BAC 22.64 0.49%) Merrill Lynch befragten Fondsmanager ihre Aktienpositionen gegenüber dem Dezember weiter aufgestockt – inzwischen sind netto 39% der Befragten in Aktien übergewichtet. Das entspricht einem Dreizehnmonatshoch. In der Umfrage von Dezember waren es noch 31%.

Quelle: Bank of America Merrill Lynch

In der Euphorie um Trump haben alle Vermögenswerte zugelegt, die von einem beschleunigten Wachstum profitieren sollten. Konjunktursensitive Aktien von Rohstoff- oder Baukonzernen, Banken und Industriewerte gaben Schub, Rohstoffe gewannen ebenfalls an Wert. Anleihen hingegen, die unter steigenden Zinsen leiden, aber auch Gold (Gold 1209.67 0.51%) und defensive Aktien aus den Sektoren Gesundheit und Basiskonsum büssten an Terrain ein.

Doch nun ist die Trump-Rally ins Stocken geraten. Sah es anfänglich noch danach aus, dass der bekannteste US-Börsenindex, der Dow Jones (Dow Jones 19827.25 0.48%) Industrial, die Hürde von 20’000 Punkten noch vor der Inauguration überspringen würde, neigte er zuletzt zur Schwäche. Zwar näherte sich das Barometer im Verlaufe des 6. Januar der symbolträchtigen Marke bis auf einen halben Punkt, doch die letzte Entschlossenheit zum Durchbruch hat bislang gefehlt.

Quelle: Datastream

Die abnehmende Dynamik macht sich auch bei den zyklischen Aktien bemerkbar, die den defensiven Werten wieder den Vortritt lassen mussten. Gleichzeitig sind die langfristigen US-Zinsen und der Dollar wieder gesunken, während sich der Goldpreis erholt hat.

Quelle: Bloomberg

Quelle: Datastream

Erhöhte Risiken

Trotzdem sind die Anleger unvermindert optimistisch. Das überrascht angesichts der erhöhten politischen Unsicherheit. So lässt sich beobachten, dass sich zwischen den Unsicherheitsindizes der Ökonomen Baker, Bloom und Davis und dem Vix-Index, der die von den Anlegern erwarteten Börsenschwankungen misst, eine Schere geöffnet hat. Mit anderen Worten: Die Anleger sind trotz steigender Risiken immer sorgloser geworden.

Quelle: policyuncertainty.com, Datastream

«Hohe Unsicherheit und grosser Optimismus können nicht Hand in Hand gehen. Ein solcher Zustand hält nicht ewig an», meint Witold Bahrke, Stratege bei Nordea (NDA SEK 80.85 1.89%) Asset Management. «Die Aktienmärkte nehmen eine bedeutende Wachstumsbeschleunigung vorweg, blenden aber aus, dass eine spürbar restriktivere Geldpolitik das Fest verderben könnte.»

Einen Eindruck von der eingepreisten Wachstumsfantasie vermittelt eine Berechnung des kanadischen Analysehauses BCA Research. Einer der Bewertungsindikatoren, die BCA verwendet, ist das Verhältnis von Börsenkapitalisierung zum Bruttoinlandprodukt. Es signalisiert eine Überbewertung von 60%. Auch wenn die Wirtschaft in den nächsten fünf Jahren jährlich um nominal 8% wachsen würde, läge die Bewertung noch immer über dem langjährigen Durchschnitt.

BCA-Analyst Anastasios Avgeriou meint: «Unsere Sorge ist, dass es sich in den nächsten drei bis sechs Monaten zeigen wird, dass sich die Anlegerstimmung von der wirtschaftlichen Realität entkoppelt hat.» Vielleicht dauert es noch länger, bis der Dow die Marke von 20’000 durchbricht.

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11:15 - 20.01.17

Der Chart des Tages

Sandro Rosa
Clinton schlägt Obama.

Als Barack Obama im Januar 2009 ins Weisse Haus einzog, stand die Weltwirtschaft am Abgrund. Die Finanzkrise erreichte gerade ihren Höhepunkt, wenige Monate zuvor musste Bear Sterns von J.P. Morgan übernommen werden. Nur dank staatlicher Unterstützung überlebte AIG, der damals weltweit grösste Versicherer, und am 15. September 2008 ging mit Lehman Brothers eines der ehrwürdigsten Wallstreet-Häuser unter.

In den sieben Wochen nach Obamas Amtsantritt verlor der S&P 500 (SP500 2271.31 0.34%) happige 16% – nachdem er bereits im Vorjahr massiv an Wert eingebüsst hatte. Doch am 6. März erreichte der Index die Talsohle, der Abwärtstrend fand ein Ende.

Danach setzte eine der längsten Rallys der US-Finanzgeschichte ein, in der sich das Börsenbarometer von 666 auf 2260 Punkte mehr als verdreifachte. Was Donald Trump in seinem Wahlkampf als das «Obama-Wirtschaftsdesaster» bezeichnete, spiegelt sich jedenfalls nicht in der Börsenentwicklung.

Trotz der eindrücklichen Performance darf sich Obama aber nicht mit dem Titel des besten Börsenpräsidenten der Nachkriegszeit schmücken. Unter seinem demokratischen Vorgänger Bill Clinton schnitten die Aktienmärkte nämlich noch besser ab. Clinton hatte das Glück, das Land in der Ära des «irrationalen Überschwangs» zu präsidieren.

Trotz Tequila-, Asien- und Russlandkrise zeigte der S&P 500 in den Neunzigerjahren steil nach oben. Zu stark waren die Verheissungen des Internets. Erst gegen Ende der Amtszeit Clintons, als die Technologieblase platzte, brachen die Kurse ein. In den acht Jahren unter Präsident Clinton verbuchte der S&P 500 einen Kurszuwachs von 210% – und übertraf damit die 180% unter Obama.

Ob unter Donald Trump Ähnliches gelingt, wird sich weisen.

11:41 - 19.01.17

Öl heizt die Inflation an

Peter Rohner
In den USA steigt die Inflation auf über 2%, in der Eurozone auf mehr als 1%. Hauptsächlich dafür verantwortlich ist die Entwicklung der Energiepreise.

Weltweit zieht die Inflation an. In den USA liegt die jährliche Teuerung gemessen am Konsumentenpreisindex mit 2,1% auf dem höchsten Niveau seit Mitte 2014. Ohne die Preise für Energie und Nahrungsmittel resultiert eine Kerninflation von 2,2%. Nur das für die US-Notenbank Fed relevante Inflationsmass hat die langfristige Zielmarke von 2% noch nicht überschritten.

Das Fed orientiert sich an der Preisentwicklung gemessen am Index der Konsumausgaben (Personal Consumption Expenditure, PCE), der die Änderungen im Kaufverhalten der Konsumenten schneller berücksichtigt als der Konsumentenpreisindex CPI.

Auch in Europa meldet sich die Inflation zurück: In der Währungsunion ist sie im Dezember einen halben Prozentpunkt auf 1,1% gestiegen. In Deutschland sprang die Teuerungsrate gar um einen ganzen Prozentpunkt auf 1,7%.

Inflationstreibend wirkt derzeit beidseits des Atlantiks die Erholung der Energienotierungen. Der Erdölpreis hat sich nach dem Absturz 2015 und dem Tief im Januar 2016 von 32 auf 55 $ erholt. Der Preisanstieg um über 60% zeigt sich jetzt und in den nächsten Monaten deutlich in der Inflationsrate, die als Veränderung der Preise gegenüber dem Vorjahr berechnet wird.

Das illustrieren die roten Balken in der folgenden Grafik. Der Beitrag der Energiepreise zur Inflation in der Eurozone beträgt bis zu einen Prozentpunkt. Danach wird der Effekt etwas abflauen.

Beitrag der Energiepreise zur Inflation in der Eurozonezoom Quelle: HSBC

Spezialfälle sind die Schweiz und Grossbritannien. Hierzulande ist die Inflation noch kein grosses Thema, weil der starke Franken die Importpreise weiter nach unten drückt. Im Dezember resultierte daraus eine Gesamtteuerungsrate von 0% – Tendenz steigend.

In Grossbritannien ist genau der gegenteilige Effekt spürbar. Der Absturz des britischen Pfunds nach dem Brexit-Votum verteuert die Importe massiv. Das treibt das allgemeine Preisniveau in die Höhe. Gemessen am Detailhandelspreisindex ist die britische Inflation in gut einem Jahr von unter 1 auf 2,5% gestiegen. Das nach EU-Standard ermittelte Teuerungsmass ist in derselben Periode von unter null auf 1,6% geklettert.

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11:41 - 19.01.17

Der Chart des Tages

Christoph Gisiger, New York
Das 4200-Mrd.-$-Monster.

Die US-Notenbank hat während und nach der Finanzkrise kräftig Liquidität ins System gepumpt. Dazu hat sie in grossem Stil Staatsanleihen und verbriefte Hypotheken gekauft, die seither auf ihrer Bilanz schlummern.

Insgesamt umfassen diese Anlagen 4200 Mrd. $. Das entspricht rund einem Viertel der Wirtschaftsleistung Amerikas. Was also wird mit diesem monströs grossen Wertschriftenportfolio passieren?

Bislang verfolgt das Federal Reserve den Ansatz, die auslaufenden Anleihen sowie die Renditen darauf in neue Papiere zu reinvestieren. Das so lange, «bis die Normalisierung des Leitzinses auf gutem Weg ist».

Da die Zinsen auf ultratiefem Niveau verharrten, spielten die Anlagen auf der Fed-Bilanz bisher kaum eine Rolle. Im Dezember hat die US-Notenbank den Leitzins jedoch auf 0,5 bis 0,75% erhöht und signalisiert für dieses Jahr drei weitere Schritte.

Entscheidend ist damit, wann der Normalisierungsprozess sich nach Ansicht der Währungshüter «auf gutem Weg» befindet. Derzeit schätzen sie, dass der natürliche oder neutrale Zins, bei dem die Wirtschaft im Gleichgewicht ist, auf lange Sicht rund 3% beträgt. Bereits ab einem Niveau von 1,5% wäre der Prozess daher wohl schon deutlich fortgeschritten.

Wie die obige Grafik von Nordea zeigt, erwarten Grossbanken wie J.P. Morgan oder Bank of America (Primary Dealers), dass der entscheidende Zeitpunkt im April 2018 kommt. Noch im Sommer 2016 hatten sie damit gerechnet, dass das Fed seine Anlagepolitik im Zusammenhang mit auslaufenden Wertpapieren erst ab Mitte 2022 ändert.

Das «Monsterportfolio» ist an den Finanzmärkten bisher noch kaum ein Thema. Macht die US-Notenbank mit ihren Zinsplänen Ernst, werden Fragen zu seiner Abwicklung Investoren jedoch bald heimsuchen.

07:55 - 19.01.17

Optimistischere Fondsmanager

Sandro Rosa
Auch die professionellen Anleger setzen ihre Hoffnungen auf den Trump-Effekt. Einzig die Chinarisiken trüben die Stimmung etwas.

Gemäss der monatlichen Umfrage von Bank of America Merrill Lynch (BofAML) setzen Fondsmanager vermehrt auf Wachstum und Inflation. Das spiegelt sich in ihrer Vermögensaufteilung: Gegenüber dem Vormonat haben die professionellen Anleger ihre Aktienpositionen weiter aufgestockt – inzwischen sind netto 39% der Befragten in Aktien übergewichtet, was einem Dreizehnmonatshoch entspricht. In der Umfrage von Dezember waren es noch 31%.

Quelle: Bank of America Merrill Lynch

«Vor der Amtseinführung des neuen US-Präsidenten haben sich die Anleger für stärkeres Wachstum und höhere Inflation positioniert. Angesichts der lauernden Risiken rund um China sind sie allerdings noch nicht bereit, vollends bullish zu werden», schreibt BofAML-Chefstratege Michael Hartnett. Während die Profis also weiterhin Aktien kauften, haben sie gleichzeitig ihre Bargeldquote von 4,8 auf 5,1% erhöht.

Für Hartnett ist der Grund klar: Die Fondsmanager möchten zwar vom besseren Wachstum profitieren, trauen der Sache aber nicht vollends. Besonders die Risiken eines zunehmenden Protektionismus, eines geldpolitischen Fehlers in den USA oder einer massiven Abwertung des chinesischen Yuans könnten für böse Überraschungen sorgen.

Quelle: Bank of America Merrill Lynch

Insgesamt überwiegt jedoch eine positive Grundstimmung. So ist der Anteil der Fondsmanager, die eine Verbesserung der Weltwirtschaft erwarten, auf ein Zweijahreshoch gestiegen. Im Gleichschritt damit ist die Rückkehr der Inflation wieder ein Thema geworden. Satte 83% der befragten Profis rechnen mit steigenden Preisen. Das ist der fünfthöchste Wert in den vergangenen zwanzig Jahren.

Zu den grössten Nutzniessern dieser Entwicklung dürften gemäss Einschätzung der Profis die Bankwerte zählen. Darauf lässt zumindest ihre Positionierung schliessen: Sie liegt aktuell rund zwei Standardabweichungen über dem langjährigen Durchschnitt. Dieser Extremwert ist umso eindrücklicher, als die Banken noch vor wenigen Monaten zu den unbeliebtesten Segmenten gehörten.

Quelle: BofAML

Einzig Technologieaktien sind noch beliebter als Finanzwerte. Dahinter folgen die Sektoren Gesundheit, Energie und Versicherung. Was klar zum Ausdruck kommt, ist die Abneigung gegen defensive Valoren. So sind die Experten skeptisch gegenüber Versorgern, Basiskonsumgütern und Telecom.

Quelle: BofAML

Ebenfalls ins Bild passt, dass europäische Aktien, die dem konjunkturellen Auf und Ab überdurchschnittlich stark ausgesetzt sind, zuletzt in der Gunst der Anleger wieder gestiegen sind. Besonders populär ist inzwischen der deutsche Aktienmarkt. Netto fast 60% der Fondsmanager bevorzugen ihn. Mit grossem Abstand folgt Spanien auf Platz zwei. Grossbritannien und die Schweiz hingegen werden von den Anlegern verschmäht.

Quelle: BofAML

Interessant ist die Einschätzung zum Dollar: Für die Fondsmanager ist die Wette auf einen stärkeren Greenback mittlerweile heissgelaufen. Netto rund jeder fünfte Profi ist der Ansicht, die Währung sei überbewertet – das ist der höchste Wert seit November 2006.

Zurückgeblieben sind dafür die Schwellenländer: Zum ersten Mal seit neun Monaten sind die Fondsmanager hier untergewichtet. Gleichzeitig spekulieren sie jedoch auf weitere Kursgewinne bei Energieunternehmen. Das ist ungewöhnlich, denn in der Vergangenheit bewegten sich die Kurse von Schwellenländer- und Energieaktien typischerweise im Gleichschritt. Gemäss Hartnett könnte bei Schwellenländertiteln eine Einstiegsgelegenheit locken.

Die Fondsmanager setzen allerdings nicht bedingungslos auf Wachstum. Im Vergleich zur Dezemberumfrage haben sie ihren Bargeldanteil erhöht. Laut Hartnett deutet dies darauf hin, dass die Hausse noch nicht zu Ende ist. Für ihn ist das erst dann der Fall, wenn Euphorie herrscht – das Signal dafür sei eine Cash-Quote, die unter 4,5% fällt.

Die grössten Sorgen bereiten den Experten die weltweit zunehmenden protektionistischen Tendenzen sowie das Risiko einer geldpolitischen Fehlentscheidung in den USA, wo die Notenbank langsam, aber sicher die Abkehr von der Nullzinspolitik einläutet. Weitere Gefahren orten sie in einer heftigen Abwertung der chinesischen Währung oder im Auseinanderbrechen der EU.

Quelle: BofAML