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ABB ist nach Sonne zumute

Analyse | Mit der Übernahme des US-Solarwechselrichter-Spezialisten Power-One rückt der Konzern zu den Marktführern einer Wachstumsbranche auf. Der gebotene Preis ist massvoll, doch das hat auch Gründe.

ABB stemmt eine weitere Akquisition. Am Montagmorgen hat die Energie- und Automationstechnikgruppe bekanntgegeben, sie wolle sich mit Power-One, einem Hersteller von Photovoltaik-Wechselrichtern, verbinden. Die US-Gesellschaft erzielte 2012 aus gut 1 Mrd. $ Umsatz – drei Viertel davon mit Wechselrichtern – einen Ebitda von 120 Mio. $.

Der Angebotspreis liegt in einem vernünftigen Rahmen, dennoch hat der Aktienkurs kaum auf die Meldung reagiert. Die Skepsis an der Börse ist nicht ganz grundlos. Der Markt für Solarwechselrichter wächst zwar zügig, doch seine Wettbewerbsintensität nimmt zu. In geringerem Masse dürfte die Zurückhaltung auch mit grundsätzlichen finanziellen Aspekten zu tun haben, namentlich mit dem stattlichen Goodwill, den ABB in den Büchern hat.

Die Übernahme soll sich schon im ersten Jahr günstig auf den Gewinn je Aktie auswirken. Ins Gewicht wird der Beitrag aber nicht fallen. «Finanz und Wirtschaft» lässt die Gewinnschätzung für 2013 vorerst unverändert auf 1.56 Fr. je Aktie. Auf dieser Basis errechnet sich ein Kurs-Gewinn-Verhältnis von 13, was eine positive Einstellung gegenüber den Titeln stützt.

Investition in Wachstum

Als Motivation hinter der Übernahme von Power-One nennt ABB nicht nur die nach wie vor guten Aussichten für Solarenergie, sondern auch die vielversprechenden Perspektiven im Geschäft mit Wechselrichtern – dem ABB zufolge attraktiven und intelligenten Teil der Photovoltaik-Wertschöpfungskette. «Die Photovoltaik macht rapide Fortschritte, Netzparität zu erreichen, und hat somit das Potenzial, den Energiemix der Zukunft mitzuprägen», lässt sich CEO Joe Hogan zitieren.

Mit der Übernahme positioniert sich ABB unter den weltweit führenden Herstellern von Solarwechselrichtern; die konzerneigenen Aktivitäten mit Solarwechselrichtern dürften 2013 auf rund 100 Mio. $ Umsatz kommen. Die Internationale Energieagentur prognostiziert dem Markt ein durchschnittliches jährliches Wachstum von mehr als 10% bis 2021.

Solarwechselrichter, auch Inverter genannt, sind elektronische Geräte, die Gleichstrom in Wechselstrom umrichten; sie sind das Kernstück jeder Solaranlage. Der grösste Anbieter in diesem Geschäft ist das deutsche Unternehmen SMA Solar Technology. Der Marktführer kam 2012 auf 1463 Mio. € Umsatz und erreichte einen Ebitda von 172 Mio. €. Beliefert wird der Markt für Wechselrichter unter anderem vom solothurnischen Elektronikkomponentenhersteller Schaffner, der Filter zur Bewältigung von Interferenzproblemen produziert.

Massvoller Übernahmepreis

Die Transaktion wird von der Power-One-Führung unterstützt; auch Investmentfonds, die mit Silver Lake Sumeru verbunden sind, hätten der Übernahme zugestimmt, informiert ABB. Die beiden Unternehmen gehen von einem Abschluss in der zweiten Jahreshälfte aus.

Der gebotene Preis von 6.35 $ je Power-One-Aktie liegt 50% über dem Durchschnittskurs der vergangenen neunzig Tage. Die Offerte misst dem Unternehmen mit Sitz in Camarillo, Kalifornien, einen Börsenwert von 1028 Mio. $ bei; ohne die darin eingeschlossene Nettoliquidität von 266 Mio. $ errechnet sich ein Unternehmenswert von 762 Mio. $.

Auf Basis der Geschäftszahlen von 2012 ergeben sich für Power-One ein Verhältnis von Unternehmenswert zu Ebitda von 6,4 und ein Verhältnis von Unternehmenswert zu Umsatz von 0,74. Für ein Unternehmen mit grundsätzlich intakten Wachstumsaussichten und immer noch zweistelligen Margen – trotz des branchenweiten Rückschlags im vergangenen Jahr – mutet das nicht zu hoch an.

Wettbewerb verschärft sich

Der massvolle Preis hat Gründe – die sich auch im Kursverlauf von Power-One und noch mehr von SMA spiegeln. «Für die Branche als Ganzes sind die Wachstumsaussichten zwar gut, doch die einzelnen Anbieter sehen sich immer mehr Wettbewerb gegenüber, gerade auch aus Asien», erklärt Christopher Rodler, Analyst der Hamburger Privatbank M. M. Warburg, gegenüber der FuW. In diesem Punkt bestehen gewisse Parallelen zum Geschäft mit Solarmodulen.

Hinzu kommt, dass in Deutschland und Italien – den wichtigsten Märkten sowohl für Power-One als auch für SMA – der Absatz 2013 deutlich zurückgehen wird. Beide Anbieter müssten daher in neuen Märkten Fuss fassen, betont Rodler, doch diese neuen Märkte seien oft wettbewerbsintensiver, gerade die asiatischen.

Dem verschärften Wettbewerb sind die westlichen Anbieter dank ihrer Technologieführerschaft allerdings nicht schutzlos ausgesetzt. Weil Inverter das Kernstück einer jeden Solaranlage sind, ist Innovation in diesem Bereich sehr wichtig, und Innovation zählt zu den Stärken von Power-One und SMA.

«Gemeinsam werden wir beträchtliches profitables Wachstum generieren, das auf Innovationen – Wechselrichter bieten erhebliches Differenzierungspotenzial –, globaler Reichweite, hoher Qualität und führender Technologie basiert», betont denn auch Ulrich Spiesshofer, Leiter der Division Industrieautomation und Antriebe von ABB, voller Zuversicht im Pressecommuniqué.

Viel Goodwill schafft Unbehagen

ABB hat eigenen Angaben zufolge seit 2010 mehr als 10 Mrd. $ für Akquisitionen ausgegeben – bis Ende 2012 insgesamt 28 an der Zahl. Besonders im Vergleich zur Übernahme von Thomas & Betts im vergangenen Jahr für 3,9 Mrd. $ ist Power-One ein eher kleiner Fisch.

Übernahmen sind ein fester Bestandteil der Strategie von ABB, um zu wachsen und Wert zu generieren. Aber sie schaffen nicht nur Freude. Vor allem eine Zahl ist dazu angetan, ein gewisses Unbehagen zu wecken: die 10,2 Mrd. $ Goodwill, die Ende 2012 in den Büchern standen; das sind immerhin 59% des Eigenkapitals. Ende 2009 waren es erst 3 Mrd. $ respektive 21%. Seit 2012 verfügt ABB auch über keine Nettoliquidität mehr – eine Situation, die letztmals 2005 anzutreffen war. Die Nettoverschuldung ist mit 30% des Ebitda und 9% des Eigenkapitals allerdings gering und gibt daher keinerlei Anlass zu Sorge.

Auch das Goodwillthema sollte nicht überbewertet werden. Die Finanzlage von ABB ist solide, die Bilanz mit einer Eigenkapitalquote von 36% entsprechend widerstandsfähig. Im Auge zu behalten ist es mit Blick auf allfällig mögliche Wertberichtigungen aber schon.

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Leser-Kommentare

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Maja und Hermann Brütsch 22.04.2013 - 09:52

Super!! ABB hat auch meine Unterstützung.