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Der Ölpreis drückt Gewinne und Kurse in Deutschland

Die sinkende Profitabilität in Deutschland geht auf den gestiegenen Ölpreis zurück. Darum dürfte die fällige Korrektur am Aktienmarkt noch auf sich warten lassen.

André Kühnlenz

So richtig klar ist es noch nicht, warum die Gewinnmargen der Unternehmen in Deutschland zuletzt gesunken sind. Im Prinzip kommen dafür nur zwei Erklärungen in Frage: Die Unternehmen sind mittlerweile auf dem Binnenmarkt und im Exportgeschäft an einem zyklischen Höhepunkt angelangt, ab dem sich die Profitabilität durch Investitionen in Produktivität (Maschinen, Anlagen usw.) nicht mehr steigern lässt.

Wahrscheinlicher ist jedoch, dass die Kostenbasis der Unternehmen gestiegen ist. Denn legen wir die Veränderung des Handelsbilanzsaldos über die der Gewinnquote, dann fällt auf, dass beide zuletzt einen bemerkenswerten Gleichlauf aufweisen. In den zwölf Monaten bis Juni lag der Leistungsbilanzüberschuss, der zum Grossteil aus dem Handelsbilanzüberschuss besteht, bei 7,8% des Bruttoinlandprodukts.

Das war ein Prozentpunkt weniger als in den zwölf Monaten, die im Juni 2016 endeten. Das Ifo-Institut in München schätzt, dass sich der Leistungsbilanzsaldo im gesamten Jahr 2017 nun aber bei 7,9% einpendeln wird – was heissen würde, dass der Abbau des Überschusses damit schon wieder vorbei wäre. Erklärungen, die allein mit dem Eurokurs zu tun haben, sind ohnehin sehr fragwürdig.

Zum Rückgang des Überschusses im Vergleich zum Jahr 2016 schreiben die Ifo-Forscher: «Das ist im Wesentlichen auf die Energiepreise zurückzuführen. Die Preise für importiertes Erdöl und Erdgas (Erdgas 2.933 4.23%) dürften im Durchschnitt diesen Jahres trotz der Aufwertung des Euros höher sein als noch im Vorjahr, was die nominale Wareneinfuhr erhöht und den Überschuss verringert. In den Jahren 2013 bis 2016 wurde hingegen der gegenteilige Effekt beobachtet – ein starker Ölpreisverfall, der den Leistungsbilanzüberschuss in diesem Zeitraum um 1,4 Prozentpunkte erhöhte.»

Wenn also der Rückgang der Gewinnmargen in Deutschland allein auf den Ölpreis zurückzuführen ist, braucht sich vielleicht noch niemand Gedanken machen, dass die Unternehmen deswegen jetzt massenhaft Jobs abbauen werden. Im jüngsten Update zum State-of-Swing-Aktienbewertungsmodell habe ich den statistischen Zusammenhang von Gewinnen in der Realwirtschaft und den Aktienbewertungen gezeigt. Und noch gilt er, wie wir hier sehen:

Im Juni und Juli ist die Marktkapitalisierung der nichtfinanziellen Unternehmen in Deutschland nach neuesten Zahlen der Bundesbank um rund 50 Mrd. € gesunken. In unserem Bewertungsmodell ist dieser Effekt aber noch kaum erkennbar – allerdings schauen wir da auch auf den Dreimonatsdurchschnitt der Marktkapitalisierung (schwarze Linie). Die Überbewertung im Vergleich zur Lohnsumme sank leicht von 46% im Mai auf 44% im Juli.

Gegen eine lang anhaltende Korrektur spricht allerdings, dass der Dax (DAX 12181.63 0.2%) diese Woche den Abwärtstrendkanal, der sich seit Juni herausgebildet hatte, verlassen hat. Der deutsche Aktienmarkt schwebt zwar weiterhin kilometerweit über der Realwirtschaft. Doch derzeit gibt es keine Anzeichen für eine Rezession und damit für eine lang anhaltende Kurskorrektur, wie nach der New-Economy-Blase und während der Finanzkrise.

Wie der deutsche Arbeitsmarkt zeigt, stützt die Nachfrage der Beschäftigten vorerst weiterhin die Erholung in der Realwirtschaft, auch wenn sich der starke globale Aufschwung wohl doch nicht einstellen wird, den sich einige erhofft haben. Sollte die schwache Profitabilität aber zyklischer Natur sein, dürfte sich das Konjunkturbild spätestens ab der Jahreswende stärker eintrüben.

Das könnte auch passieren, wenn sich die Ifo-Forscher irren und der Leistungsbilanzüberschuss doch stärker sinkt und damit die Gewinnmargen drückt. Dafür habe ich diese Woche aber Google-Trends entdeckt und hoffe nun, die Entwicklung der konjunkturellen Kurzarbeit auch in Realtime zu beobachten. Denn die Google-Suche weist eine beeindruckende Korrelation mit den amtlichen Daten auf.

Hinweis:
Die Beiträge in diesem Blog erscheinen in Kooperation mit dem Online-Magazin Makronom. Worum es hier eigentlich geht, habe ich im ersten Beitrag beschrieben: Konjunkturanalyse geht jeden an – oder warum wir ein Taktikblog der Konjunkturanalyse brauchen.

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