Märkte / Makro

«Cash ist derzeit die beste Alternative»

Jeffrey Gundlach sieht wenig Raum für Avancen an der Börse, hinterfragt den Hype um Apple und hält Kunst für eine gute Wertanlage, wie er im Interview mit «Finanz und Wirtschaft» erklärt.

Selten war Investieren so anspruchsvoll. Rund um den Globus reissen die Zentralbanken die Schleusen auf, was den Preismechanismus der Märkte aushebelt und die Sicht auf die Realität verzerrt. Jeffrey Gundlach, Chef des US-Investmenthauses DoubleLine, misstraut deshalb dem aktuellen Kursniveau an der Börse und rät von der Anlegestrategie Kaufen und Halten ab. Am meisten Sorgen bereiten dem zuweilen leicht exzentrischen Starinvestor jedoch die sozialen Spannungen in Amerika und Europa, die für ihn direkt mit den ausufernden Staatsschulden zusammenhängen.

Herr Gundlach, die amerikanische ­Notenbank flutet die Märkte erneut mit Liquidität. Wird das gut ausgehen?
Die Wirtschaft in den USA kommt nicht in Schwung. Dennoch wird in Washington nichts unternommen, und die politischen Entscheidungsträger reden kaum noch miteinander. Das Federal Reserve ist somit weitgehend auf sich allein gestellt und versucht, wenigstens etwas zu helfen. Dafür kann man ihm keine Schuld geben. ­Indem es den Leitzins bis Mitte 2015 auf nahezu null belässt, will es das Geld zum Zirkulieren bringen. Bis jetzt hat diese Strategie allerdings kaum funktioniert. Geldpolitik ist kein Allheilmittel, wie Notenbankpräsident Ben Bernanke selbst sagt.

Mit dem massiven Stimulierungsprogramm QE3 pumpt das Fed nun auf ­unbestimmte Zeit jeden Monat 40 Mrd. $ ins Finanzsystem. Was bedeutet das für den Ausblick an den Märkten?
Bernanke hat bekräftigt, dass er mit QE3 selbst dann weiterfährt, wenn die Wirtschaft mehrere Monate Zeichen einer Aufhellung zeigt. Wir nähern uns damit einem Punkt, an dem der Markt erwartet, dass die US-Notenbank am Schluss jede einzelne Staatsanleihe kaufen wird. Das verdeutlicht, wie verkorkst die Situation ist.

QE3 konzentriert sich vorerst auf verbriefte Hypotheken – ein Segment, in dem Sie ein ausgewiesener Spezialist sind. Wird sich der Häusermarkt dadurch beleben?
Die Preise haben seit dem Crash bereits stark korrigiert, womit das Leid allmählich nachlässt.

Wer aber darauf setzt, dass der Markt wirklich anzieht, muss schon an ­Inflation glauben. Wie um Himmels willen soll das geschehen? Der Jobmarkt erholt sich nur langsam, was die Nachfrage nach Häusern bremst. Die Finanzierungs­kosten sind zudem bereits sehr niedrig, sodass sie kaum noch weiter sinken können. Was den Markt derzeit treibt, ist primär Spekulation. Investoren kaufen Häuser zu tiefen Preisen und günstigen Finanzierungs­konditionen, vermieten sie einstweilen, um sie dann schliesslich gewinnbringend zu veräussern. Damit diese Rechnung aufgeht, braucht es jedoch echte Menschen mit echten Jobs und nicht bloss einen anderen Spekulanten.

Wo gibt es denn derzeit die besten ­Chancen für Investoren?
Grossartige Optionen sehe ich kaum. Cash ist deshalb die beste Alternative, denn es herrscht bereits viel Zuversicht. So haben Aktien, Staatsanleihen mit kurzer Laufzeit oder verbriefte Hypotheken durch den Stimulus der Notenbanken kräftig Auftrieb erhalten. Der US-Leitindex S&P 500 zum Beispiel notiert auf dem höchsten Stand seit Ende 2007. Auf diesem Niveau einzusteigen, halte ich für keine gute Idee. Wer Glück hatte und im Mai oder Juni Aktien kaufte, sollte seinen Gewinn realisieren.

Ihre Empfehlung, in den USA auf Erdgas und gleichzeitig gegen die Aktien Apple zu setzen, hat unlängst für viel Aufsehen gesorgt. Wie steht es nun damit, da Apple um 700 $ notieren?
Ich mag diese Idee auf lange Sicht weiterhin. Ich kam darauf, als Gas Anfang Sommer auf den tiefsten Stand seit zehn Jahren sank und einige Analysten behaupteten, der Preis könnte gegen null oder sogar ins Minus fallen. So etwas ist doch absolut lächerlich! Gleichzeitig herrscht diese ­Obsession mit Apple (AAPL 318.73 1.11%). Es zirkulieren Pro­gnosen, wonach die Titel auf 1000 oder sogar 1500 $ klettern werden, was ebenfalls klar für Übertreibungen spricht. Interessant ist an dieser Strategie vor allem, dass sich die beiden Annahmen widersprechen. Wie sollen Apple denn auf 1500 $ steigen, ohne dass sich die Konjunktur aufhellt, die Inflation steigt und Rohstoffe wie Erdgas (Erdgas 2.003 -3.56%) kräftig anziehen?

Was haben Sie noch für Ideen dieser Art?
Mit dem altgedienten Motto Kaufen und Halten lässt sich heute kein Geld mehr verdienen. Wer hätte etwa Mitte der Neunzigerjahre gedacht, dass die USA mittlerweile gut 40% ihrer Ausgaben über Schulden finanzieren oder Griechenland zweimal in Konkurs geht? Wir leben in einer sonderbaren Welt, in der die Fundamentaldaten äusserst schwach sind und die Märkte durch die Zentralbanken manipuliert werden. Der einzige Weg ist daher, nach Engagements zu suchen, die sich auf Kontraste fokussieren – wie auf den Shanghai Composite Index zu wetten und zugleich gegen den S&P 500.

Die Perspektiven in China sehen aber nicht sonderlich rosig aus.
Genau das ist doch der Grund, warum der Shanghai Composite so tief gesunken ist. Oft wird nicht verstanden, dass der Markt ein Diskontierungsmechanismus ist. Angenommen, China weist ein negatives Wirtschaftswachstum aus. Chinesische Aktien würden dann zwar weiter fallen. Sie bewegen sich aber bereits auf einem sehr niedrigen Niveau, wodurch sich das Verlustrisiko in Grenzen hält. In einem solchen Szenario wird der S&P 500 zudem ebenfalls nach unten tendieren, was für eine gewisse Absicherung sorgt. Was aber, falls der US-Aktienmarkt 30% avanciert? Das ist nur möglich, wenn auch die Weltwirtschaft an Dynamik gewinnt. In diesem Fall wird der Shanghai Composite wohl mindestens 50% vorpreschen.

Wie würden Sie denn generell Ihre ­Anlagephilosophie beschreiben?
Viele Investoren denken, Anlegen bedeute etwa, zehn Positionen aufzubauen und dann zu hoffen, dass alle steigen. Liegt man richtig, ergibt sich ein grosser Gewinn – und sonst ein gravierender Verlust. Ich stelle mich auf alle Eventualitäten ein. Wie beim Einräumen eines Geschirr­spülers setzen wir unsere Portfolios so ­zusammen, dass sich die Konturen verschiedener Positionen optimal ergänzen und es möglichst wenig Leerraum gibt.

Wie passen in Ihren Geschirrspüler zum Beispiel Schweizer Bundesanleihen, die kaum oder zeitweise negativ rentieren?
Die Lage in Europa ist sehr gefährlich, weshalb ich überhaupt nicht in europäische Staatsanleihen investiere. Es wird gehofft, dass man mit kleinen Schritten zum Ziel kommt. Das hat bisher nicht funktioniert, und die Europäische Zentralbank ist in einer Situation, in der schon fast alle Chips auf dem Tisch liegen. Nachdem EZB-Präsident Mario Draghi versprochen hat, alles zu tun, um den Euro zu retten, bleiben nicht mehr viele Optionen, um die Märkte fortan zuversichtlich zu stimmen.

Die Lage hat sich jedoch beruhigt, seit die EZB Hilfe für Spanien und andere südeuropäische Staaten angekündigt hat.
In den USA kauft das Fed Schatzpapiere, während in Europa irgendein Konstrukt mit drei oder vier Buchstaben dasselbe mit den Schulden der südeuropäischen Staaten machen soll. All den Bezeichnungen dafür mag ich gar nicht mehr folgen. Wenn die Eurozone bestehen bleiben soll, läuft alles darauf hinaus, ob Deutschland die Schulden Südeuropas bezahlt. Daran glaube ich nicht, weshalb der Euro wahrscheinlich auseinanderbrechen wird.

Und wie geht es in den USA aus?
Trotz massiver Hilfe des Fed nimmt die Wirtschaft nicht Fahrt auf. Der Grund dafür sind strukturelle Probleme am Arbeitsmarkt, die Folgen der Globalisierung sowie exzessive Schulden im öffentlichen Sektor. Die einzig sinnvolle Massnahme auf lange Sicht ist daher, die Staatsausgaben zu senken oder die Steuern zu erhöhen. Das ist jedoch genau das Dilemma: Selbst wenn sich die Politiker auf eine ­Lösung des Schuldenproblems einigen könnten, würde das der Konjunktur in der kurzen Frist schaden.

Gefahr besteht besonders, wenn Ende Jahr nach den US-Präsidentschaftswahlen diverse Steuererleichterungen auslaufen und Sparmassnahmen automatisch in Kraft treten. Wie wichtig ist der Kampf ums Weisse Haus für Investoren?
Wenn es um Wirtschaftspolitik geht, ist der Unterschied zwischen Demokraten und Republikanern minim. Obama will die Steuern für Einkommen ab 250 000 $ erhöhen, Romney würde sie unverändert lassen. Die Differenz macht für den Staat nur 60 Mrd. $ aus. Mit Blick auf das jährliche Budgetdefizit von über 1000 Mrd. $ ist das, wie wenn man die Stühle auf der «Titanic» anders arrangiert. Am wahrscheinlichsten ist, dass Obama die Wahlen gewinnt, die Republikaner im Repräsentantenhaus dominieren und die Stimmen im Senat ungefähr ausbalanciert sind. Das heisst mehr vom Gleichen, womit die Lösung des Problems verschleppt wird und die Einkommensschere weiter aufgeht.

Was meinen Sie damit?
Die Schuldenproblematik in Amerika und Europa trägt direkt zur wachsenden Polarisation der Einkommen in unserer Gesellschaft bei. In den USA sinkt das Gehalt eines typischen Haushalts immer weiter, und ein bedeutender Teil der Bevölkerung ist de facto schon vom Staat abhängig. Auch die Mittelklasse hat kaum Ersparnisse und ist ebenso auf staatliche Hilfe für Senioren angewiesen. Diejenigen, die sich etwas Vermögen aufgebaut haben, brauchen auf ihrem Geld eine Rendite von mindestens 5%, um im Alter ohne staatliche Unterstützung auszukommen. Das ist aber nicht möglich, weil die Zinsen so tief sind. Es besteht damit das Risiko, dass ­früher oder später etwas Gravierendes passiert, wie eine rigorose Umschreibung der Steuergesetze, die Konfiskation von Vermögen oder allenfalls ein Bürgerkrieg.

Das klingt ziemlich finster.
Die Welt hat sich von 1980 bis 2007 kaum verändert. Gut, die Mauer in Berlin ist ­gefallen, und die Sowjetunion brach auseinander. Das war jedoch ein weitgehend friedlicher Prozess, begleitet von geringer Inflation und stabilen Steuergesetzen. Seit der Finanzkrise wird mit Massnahmen wie QE3 und anderen Interventionen versucht, diese Stabilität und Sicherheit wiederherzustellen. Das geht aber nicht, und die Weltgeschichte ist voll von Revolutionen, Exekutionen und Kriegen.

Sie geniessen den Ruf eines profunden Kunstkenners. Was halten Sie von Kunst als Investition für unsichere Zeiten?
Kunst ist eine fantastische Wertanlage. In turbulenten Phasen kann man ein Kunstwerk zwar kaum zum Einstandspreis veräussern. So sind die Preise am Kunstmarkt etwa in der Krise von 2009 um 50% gesunken. Inzwischen bewegen sie sich aber wieder auf einem Rekordhoch. Was auch immer also mit der Welt geschieht: Kunst wird am Ende weiterhin wertvoll sein.

Was für Kunst würden Sie denn kaufen?
Picasso, Warhol oder Mondrian: das ab­solut Teuerste, was erhältlich ist, zumal die Wertbeständigkeit im Topsegment am grössten ist. Wie bei Diamanten oder Land gibt es zwar keine Sicherheit, dass der Wert eines Picasso erhalten bleibt, sondern nur Wahrscheinlichkeiten. Die Chance, dass ein Porträt von Dora Maar in fünfzig Jahren noch immer hochwertvoll sein wird, ist aber ausserordentlich hoch.

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