Meinungen English Version English Version »

China im währungspolitischen Dilemma

Chinas Zentralbank sollte zwar ihre Geldpolitik straffen, doch muss sie die Effekte aus den steigenden Zinsen und Zöllen in den USA abfedern. Ein Kommentar von Paola Subacchi.

Paola Subacchi, London
«Ein schwacher Renminbi verursacht mehr Kosten als Nutzen für China.»

Vertreter der chinesischen Zentralbank People’s Bank of China (PBoC) haben lange betont, dass das Land den Renminbi nicht als Waffe einsetzen werde. Dennoch, implizit in ihrem Versprechen, die Währung für strategische Zwecke nicht zu manipulieren, ist ihre Fähigkeit, dies zu tun, wenn sie dies wünschen.

Chinas Geldpolitik ist jetzt in den Vordergrund getreten, nachdem US-Präsident Donald Trump Einfuhrzölle für eine Reihe chinesischer Waren verhängt hat. Viele fragen sich, ob China auf Trumps Handelskrieg reagieren wird, indem es mit einem Währungskrieg droht. Wenn China das tut, sollte die übrige Welt es darauf ankommen lassen.

Mit mehr als 3 Bio. $ an Währungsreserven und einem etablierten – wenn auch nicht ganz erfolgreichen – System zur Steuerung des Wechselkurses verfügt China über genügend finanzielle und monetäre Hebel, um die amerikanische Wirtschaft in die Knie zu zwingen. Doch die benötigten Waffen zu haben, bedeutet nicht, dass China es sich leisten kann, sie zu benutzen.

Stets interveniert

Im Juni verzeichnete der Renminbi mit einem Minus von 3,7% gemessen am Dollar seinen bislang schlechtesten Monat. Analysten sind über die Ursache geteilter Meinung. Einige sehen dies als Folge einer Verlangsamung des Wirtschaftswachstums, gepaart mit Bedenken des Marktes wegen der Einführung von US-Zöllen und einer Dollaraufwertung aufgrund steigender US-Zinsen. Andere vermuten, dass die chinesischen Währungsbehörden eingegriffen haben, um den Renminbi zu schwächen, um die Auswirkungen der US-Politik auszugleichen.

Die chinesische Regierung hat eine lange Geschichte von Interventionen, um sicherzustellen, dass der Wechselkurs des Renminbis ihren wirtschaftlichen Zielen entspricht. Doch seit 2016, als der Renminbi in den Währungskorb aufgenommen wurde, der den Wert der Sonderziehungsrechte des Internationalen Währungsfonds (SZR) bestimmt, wurde der Wechselkurs hauptsächlich durch die Marktkräfte bestimmt.

Doch trotz des Beharrens von PBoC-Gouverneur Yi Gang, dass der Renminbiwechselkurs Angebot und Nachfrage spiegelt (mit einem Währungskorb als Referenz), haben die Geldhüter die Macht, bei Bedarf einzugreifen. Obwohl solche Interventionen nun weniger häufig vorkommen als früher, haben sie weiterhin Marktsignale durcheinandergebracht.

Gefahr der Kapitalflucht

Im Kontext des heutigen Handelskriegs läge eine «konstruierte» kompetitive Abwertung des Renminbis, auch wenn sie technisch möglich wäre, nicht im Interesse Chinas. Anders als in der Vergangenheit – und trotz der Einstufung der Trump-Regierung von China als unreformiertem Währungsmanipulator – verursacht ein schwacher Renminbi mehr Kosten als Nutzen für China.

Zunächst würde ein schwächerer Renminbi durch die Erhöhung der Importpreise und die Stärkung der Exportsektoren das Ziel Pekings unterminieren, sich vom exportorientierten Wachstum zu einem Modell zu entwickeln, das auf einem höheren Inlandverbrauch basiert. Darüber hinaus könnte ein schwächerer Renminbi erneute US-Beschwerden über Währungsmanipulation auslösen.

Schliesslich, und das ist noch entscheidender, könnte ein schwacher Renminbi zur selben Zeit, wenn auf Dollar lautende Vermögenswerte attraktiver werden, dazu führen, dass China unter Kapitalflucht leidet. In diesem Szenario könnten die chinesischen Währungsbehörden gezwungen sein, den Kurs umzukehren und den Renminbi zu stützen. Dann müsste eine solche Intervention gross sein, was zu einem erheblichen Rückgang der offiziellen Reserven des Landes führen würde, wie dies 2015 und 2016 der Fall war.

Im Kampf um finanzielle Stabilität

Hinzu kommt, dass die chinesischen Währungshüter bereits um finanzielle Stabilität kämpfen – unter den Rahmenbedingungen des sich verlangsamenden Wirtschaftswachstums, der Gesamtverschuldung von rund 250% gemessen am BIP sowie der geldpolitischen Normalisierung des Fed.

China steckt somit in einem Dilemma. Um eine Steigerung der Kreditvergabe zu vermeiden und das Risiko von Kapitalabflüssen zu verringern, sollte die Zentralbank die Geldpolitik straffen. Doch um den belastenden Auswirkungen auf das Wachstum, die sich aus den steigenden Zinsen und Zöllen in den USA ergeben, entgegenzuwirken, ist mehr geldpolitische Abfederung nötig.

Bisher hat China darauf reagiert, indem Kapitalanforderungen gelockert wurden, um mehr Liquidität ins Bankensystem zu bringen. Wenn die chinesischen Sparer aber erwarten, dass sich der Renminbi weiter abwertet, könnte diese Massnahme durch Kapitalabflüsse ausgeglichen werden – selbst mit den Kapitalkontrollen, die die Regierung derzeit verhängt hat.

Divergenz führt zu Verzerrungen

Mit Blick auf die Zukunft wird Yi möglicherweise mehr als verbale Zusicherungen aufbringen müssen, um den Wechselkurs zu stützen. Das könnte bedeuten, dass China und das Fed am Ende gleichzeitig US-Staatsanleihen verkaufen – oder zumindest nicht gleichzeitig auslaufende Bonds ersetzen. In diesem Fall könnten die US-Zinsen durch die Decke gehen und ernsthafte Risiken für die globale Finanzstabilität bedeuten. Während ein schwacher Renminbi für China schlechter ist als für die USA, könnte eine PBoC-Intervention zur Stärkung der Währung die Normalisierung der Fed-Politik und die finanzielle Stabilität im Allgemeinen untergraben.

Chinas Mangel an einer vollständig liquiden und konvertiblen Währung bedeutet, dass es immer eine fundamentale Divergenz der Wechselkursregime innerhalb des internationalen Währungssystems geben wird. Diese Divergenz wird weiterhin zu Verzerrungen führen, die die globalen Auswirkungen neuer geldpolitischer Entwicklungen in den USA verstärken.

Wechselkurs freigeben

Die Lösung für dieses Problem ist einfach: die Verzerrungen beseitigen. China sollte den Wechselkurs freigeben, sodass er tatsächlich marktbestimmt wird, auch wenn weiterhin die Kapitalströme gesteuert würden. Ein «gemanagter» Ansatz dieser Art würde China helfen, sein Finanzsystem zu stärken und den Renminbi zu einer wichtigen internationalen Währung auszubauen.

Leider scheint China seinem derzeitigen Wechselkursregime ebenso verpflichtet zu sein wie die Trump-Regierung ihrer Handelspolitik. Die unversöhnlichen Ansätze der USA und Chinas sind für niemanden gut. Wir alle sollten besorgt sein, was als Nächstes kommen könnte.

Copyright: Project Syndicate.