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«China muss mehr als 20 Prozent abwerten»

Russell Napier, unabhängiger Stratege, erwartet eine Reihe von Zahlungsausfällen in den Schwellenländern. Das Fed werde die Zinsen nicht erhöhen können, sagt er im Interview mit FuW.

Für Russell Napier kam die Abwertung des chinesischen Renminbi letzte Woche nicht überraschend. Bei seinem Besuch in Zürich im vergangenen November sagte er im Interview mit «Finanz und Wirtschaft», die chinesische Zentralbank werde nicht mehr lange zusehen. Gemäss Napier bewegen wir uns damit noch weiter in Richtung seines Szenarios einer globalen Deflation. Was jetzt für einen deflationären Schock mit verheerender Wirkung auf alle Finanzmärkte noch fehle, sei ein grösserer Zahlungsausfall in den Schwellenländern.

Herr Napier, Sie warnen seit längerem davor, dass China die Währung abwerten müsse. Kam der Schritt vergangene Woche nicht dennoch überraschend?
Den Zeitpunkt von solchen politischen Entscheidungen genau vorherzusagen ist schwierig. Die Wahrscheinlichkeit für einen Abwertungsschritt ist jedoch im Verlauf dieses Jahres deutlich gestiegen, weil Chinas Fremdwährungsreserven schrumpften, und weil die lokalen Zinsen trotz der Liquiditätsmassnahmen der Zentralbank nicht fallen wollten. Das Fass zum Überlaufen brachte dann der Absturz der chinesischen Börsen. Der Regierung wurde bewusst, dass dadurch die Chancen schrumpften, mehr Kapital anzuziehen, und dass der Rückgang der Devisenreserven andauern würde.

Offiziell war die Motivation für die Abwertung die angestrebte Aufnahme des Renminbi in den Reservewährungskorb des IWF. Stimmt diese Begründung?
Die Hauptmotivation war eine andere. Mit der Abwertung will China die geldpolitischen  Bedingungen lockern. Eine Volkswirtschaft kann nicht gleichzeitig ein Wechselkursziel verfolgen, Nettokapitalexporte aufweisen und eine lockere Geldpolitik haben. Der Zentralbank blieb angesichts der Kapitalabflüsse nichts anderes mehr übrig, als am Wechselkurs zu schrauben. China hat abgewertet, um das Zinsniveau nach unten zu bringen.

Die lokalen Zinsen sind aber gestiegen.
Damit die lokalen Zinsen sinken und das Kreditwachstum angekurbelt wird, braucht es noch eine viel stärkere Abwertung der chinesischen Währung. Ich kenne kein Land, das es geschafft hat, mit einer Abwertung von 4% die geldpolitischen Bedingungen bedeutend zu lockern.

Wie viel muss sich der Renminbi abwerten?
Ich bin schon länger der Ansicht, dass er sich mehr als 20% abwerten muss. Das ist keine Prognose, sondern nur ein vage Schätzung, was es braucht, damit die Geldmenge und die Kredite genügend stark wachsen, dass das Wirtschaftswachstum auf einem für die Kommunistische Partei akzeptablem Niveau bleibt.

Was sind die Folgen einer solchen Abwertung?
Eine aggressivere Abwertung zur Ankurbelung der Wirtschaft wäre positiv für China. Für den Rest der Welt sind die Konsequenzen negativ. China kann dann seine Produkte in Dollar billiger verkaufen, was für die direkten Wettbewerber schmerzhaft sein wird. Die Preise werden weltweit noch stärker unter Druck kommen, und das just in einer Phase, in der die Notenbanken weltweit versuchen, Deflation zu verhindern. Noch verheerender ist, dass wegen der Abwertung Chinas die Risiken in den Schwellenländern noch stärker ins Bewusstsein rücken. Das macht die Abwertung zu einem globalen Problem.

Wie verursachen die Emerging Markets ein globales Problem?
Einige Schwellenländer haben sich in den letzten Jahren massiv in fremder Währung verschuldet. Die rasche Abwertung ihrer Heimwährung führt zu einem ernsthaften Solvenzproblem. Wenn es da zu einer Reihe von Zahlungsausfällen kommt, ist eine globalen Krise nicht mehr weit. Denn das letzte, das wir in einer Phase mit wenig  Wirtschaftswachstum brauchen, ist eine Kreditklemme in den Schwellenländern.

Gibt es eine neue Asienkrise?
Man sollte nicht zu sehr auf Asien schauen. Die meisten asiatischen Länder sind nicht so hoch in fremder Währung verschuldet wie damals in der Krise 1997/98. Sie können ihre Währungen abwerten lassen, ohne in ein Solvenzproblem zu geraten. Die einzige Ausnahme ist Malaysia, wo es Parallelen zu 1997 gibt. Die Fremdwährungsschulden sind relativ hoch, was wohl mit dem grossen Erdölkonzern Petronas zusammenhängt.

Wenn Asien weniger gefährdet ist, welche Schwellenländer haben ein Problem?

Das Problem liegt in Osteuropa. Dort haben sich viele Länder masslos in fremder Währung verschuldet, zwar weniger in Dollar, dafür in Euro oder Franken. Die Türkei zum Beispiel schuldet dem Rest der Welt rund 400 Mrd. $. Es werden weiter Staaten pleitegehen, nicht nur die Ukraine. Das ist nur eine Frage der Zeit.

Was könnte eine Kreditklemme in den Schwellenländern auslösen?
Den Auslöser vorherzusehen, ist schwierig. Es könnte die Pleite des brasilianischen Erdölkonzerns Petrobras (PETR4 3.555 2.3%) sein, oder ein Unfall in Malaysia. Am wahrscheinlichsten jedoch ist die Einführung von Kapitalverkehrskontrollen in der Türkei. Dann werden Kredite und Anleihen im Umfang von 400 Mrd. $ inklusive Zinsen nicht mehr bedient.

Ein Land macht noch keine globale Krise.
Wenn die Kreditklemme ein grosses Schwellenland betrifft, dann versiegt auch für andere Länder der Kapitalfluss. So war das in der Vergangenheit immer. In Osteuropa gibt es viele Länder mit hohem Leistungsbilanzdefizit, die auf ausländisches Kapital angewiesen sind.

Während der Asienkrise waren Sie in Hongkong. Was sind die Lehren daraus?
Als Malaysia die Grenzen für Kapital schloss, versiegten die Kapitalströme in der ganzen Region. Die Investoren beurteilten die Risiken in Asien und generell in den Schwellenländern auf einmal völlig neu. Der Fall Malaysia führte auch vor Augen, wie durch eine einzige politische Entscheidung das Ausfallrisiko explodiert.

Wird die US-Notenbank den Leitzins trotz dieser Gefahren erhöhen?
Ich glaube nicht, dass das Fed die Zinsen dieses Jahr erhöhen wird, auch wenn die US-Wirtschaft Arbeitsplätze schafft und die Löhne leicht steigen. Denn das Zusatzeinkommen landet als Erspartes auf dem Bankkonto. Die Wirtschaft ist noch weit entfernt von einem Konsumwachstum, wie wir es von früher kennen. Ausserdem wirken der starke Dollar und der Kollaps des Ölpreises deflationär. Sollte das Szenario einer Schwellenländerkrise tatsächlich eintreffen, wird das Fed den Schwellenländern Dollarliquidität bereitstellen und womöglich sogar ein neues   Anleihenkaufprogramm auflegen.

Könnten davon Aktien aus Industrieländern erneut profitieren?
Nein, im Gegenteil. Ein weiteres Anleihenkaufprogramm wird diesmal die Aktienkurse nicht mehr hochtreiben. Denn das Ziel dieser unorthodoxen Geldpolitik ist ja, das nominale Bruttoinlandprodukt zu vergrössern, damit die daran gemessene Schuldenquote sinkt. Was wir derzeit weltweit beobachten können, ist das Scheitern dieser Geldpolitik. Nun müssen schmerzhaftere Wege für den Schuldenabbau beschritten werden, etwa Austeritätspolitik, Schuldenschnitte oder massive staatliche Eingriffe in das Preisgefüge. Wenn die Leute das erkennen, werden die Aktienmärkte einbrechen, weil bisher alle darauf gesetzt haben, dass die Medizin der Zentralbanken wirkt.

Der Glaube an die Allmacht der Zentralbanken bekommt also Risse?
Genau. Insofern hat der jüngste Schritt der chinesischen Zentralbank viel gemeinsam mit der Aufgabe des Mindestkurses durch die Schweizerische Nationalbank. Beides beweist, dass die Zentralbankpolitik keinen Erfolg hat.

Was raten Sie den Anlegern?
Empfehlen kann ich nur Bargeld und Anleihen höchster Qualität.

Sollen Investoren kein Gold kaufen?
Die Zeit für Gold (Gold 1245.64 0.14%) ist noch nicht reif. In einem deflationären Umfeld mit einem starken Dollar steigt der Goldpreis nicht. Gold ist erst dann wieder attraktiv, wenn die Staaten wegen des Scheiterns der Geldpolitik aktiver werden und versuchen, die Kapitalflüsse zu lenken.