Eingeloggt Nicht eingeloggt Suche E-Mail Leseliste Aktiv auf Leseliste Drucken Uhr E-Mail Term-Tag Arrow Left Arrow Right Arrow Down Arrow Up Charts Lock Abo Circle Circle Open Six Exchange Six Exchange Facebook Twitter Linkedin Xing Googleplus Whatsapp
Märkte / Makro

«Das Fed steckt tief im Schlamassel»

Gregor Mast und Philippe Béguelin
Marc Faber ortet im Interview mit «Finanz und Wirtschaft» unmittelbare Risiken für die Börsen eher in enttäuschenden Unternehmensergebnissen als im wirtschaftlichen Umfeld.

Wenn Marc Faber spricht, strömen die Anleger in Scharen herbei – das war auch am Mittwoch so, als der bekannte Anlageexperte an der Messe für strukturierte Produkte in Zürich auftrat. Im Gespräch mit «Finanz und Wirtschaft» warnt er vor enttäuschenden Unternehmensgewinnen und kritisiert die Notenbanken für die schädlichen sozialen Folgen ihrer Geldpolitik.

Herr Faber, blüht den Börsen ein Melt-­up – eine Aufwärtsbeschleunigung der Kurse –, nachdem der US-Budgetstreit und die Straffung der Geldpolitik vertagt worden sind?

In der Tat gibt es kurzfristig keine grösseren wirtschaftlichen Risiken. Dafür enttäuschen immer mehr Unternehmen mit ihrem Gewinn und Umsatz, wie die Zahlen von McDonald’s, Yum Brands (YUM 78.6 0.08%), IBM (IBM 148.97 -0.1%) und verschiedener Luxusgüterunternehmen unterstreichen. Der Gewinn von IBM in China ist um 20% zurückgegangen. Gewisse Analysten argumentieren, das sei ein chinaspezifisches Problem. Das stimmt aber nicht – der Umsatz in ganz Asien ist um 15% gefallen.

Ein Kurseinbruch ist aber nicht in Sicht?
Börsencrashs ereignen sich bei wolken­losem Himmel, während der Tiefpunkt bei der dichtesten Bewölkung erreicht wird. Sind alle Sorgen ausgeräumt, wird es gefährlich. Nachdem sich die US-Börse seit 2009 verdreifacht hat, wäre ich trotz der Notenbankgeldschwemme vorsichtig.

Europas Börsen hinken noch hinterher.
Es ist gut möglich, dass Gelder, die bisher nach Amerika geflossen sind, nach Europa umgeleitet werden. Der US-Aktienmarkt entwickelte sich bis vor kurzem besser als die meisten anderen Börsenplätze, und europäische Aktien schneiden erst seit ein paar Monaten besser ab als der Weltmarkt. Europäische Aktien sind günstiger als amerikanische Dividendenpapiere.

Die US-Berichtssaison wird trotz stagnierender Gewinne als positiv empfunden.
Anleger kaufen Aktien, weil sie felsenfest davon überzeugt sind, dass die Notenbanken weiterhin Geld drucken. Alle denken gleich. Da ist Vorsicht angebracht: Wenn alle gleich denken, denkt vielleicht niemand. Den Melt-up haben wir bereits gesehen: Der S&P 500 notiert 20% über dem gleitenden Durchschnitt von 200 Wochen. Wir stehen also sicher nicht am Beginn einer gewaltigen Hausse, weil die meisten Märkte bereits stark gestiegen sind.

Auch die Schweizer Börse ist avanciert.
Wenn Sie eine Fortsetzung der Hausse erwarten, sollten Sie dennoch lieber Schweizer Aktien kaufen. Sie sind im Vergleich zu den kurzfristigen Zinsen nicht wahnsinnig teuer. Auf Sicht von zehn Jahren werden Sie mit Nestlé (NESN 84.4 0.54%), Novartis (NOVN 83.3 1.09%) oder Roche (ROG 230.1 0.48%) besser fahren als mit dem S&P 500 oder mit Schweizer Staatsanleihen.

Diese Qualitätsaktien sind nicht günstig.
Das stimmt – nur wird Nestlé die nächste Krise höchstwahrscheinlich überleben, während das Sparguthaben bei der Bank unter Umständen gefährdet ist. Mein Anlageziel lautet nicht Gewinnmaximierung, sondern Verlustminimierung.

Weshalb verhalten Sie sich so defensiv?
Jede Inflation kommt irgendwann zu einem Ende. In den Sechziger- und Siebzigerjahren hatten wir Lohninflation, seither sinken die realen Einkommen. In den Siebzigern inflationierten sich zudem die Rohstoffe wie auch Gold (Gold 1293.55 1.12%) – 1980 setzte der Preiszerfall ein. Seit Beginn der Achtzigerjahre erleben wir eine gewaltige Inflationierung der Aktien- und der Obligationenmärkte – nicht nur in Bezug auf die Kurssteigerungen, sondern auch auf die Vergrösserung der Finanzmärkte. Die US-Börsenkapitalisierung ist von 800 Mrd. $ im Jahr 1970 auf nunmehr 17 Bio. $ gestiegen.

Dazu kommt der Immobilienmarkt.
Die Hauspreise haben ebenfalls stark angezogen – in London, New York, Zürich, Genf, St. Moritz und sogar im Thurgau. Auch die Preissteigerungen im Kunsthandel sind gewaltig. Ein befreundeter Kunsthändler meint, es sei nur eine Frage der Zeit, bis das erste Werk für mehr als 1 Mrd. $ verkauft werde. Bereits heute ­werden bis zu 150 Mio. bezahlt. Eines Tages kommt aber auch diese Vermögenspreisinflation zu einem Ende. Die US-Hauspreise sind trotz lockerer Geldpolitik eingebrochen – genau wie die Rohstoffnotierungen.

In Europa sind die Bewertungen zwar tief, doch die Zukunft ist fraglich.
Ja, die Aussichten für Euroland sind betrüblich. Die Staatsausgaben machen 49% der Wirtschaftsleistung aus. Dieser Anteil ist viel zu hoch und würgt jegliches Wachstum ab. Bloss operieren europäische Unternehmen nicht nur im Heimmarkt, sondern auch in den Schwellenländern – wobei ich für die nächsten zwei bis drei Jahre für das Wachstum in den Emerging Markets nicht sonderlich optimistisch bin.

Die Zeit ist also noch nicht reif für ­Schwellenländeraktien?
Nein. Könnte ich nur zwischen US- und Schwelleländeraktien wählen, würde ich mich für Letztere entscheiden. In den aufstrebenden Märkten ist es möglich, ein Portfolio aus Titeln mit einer Dividendenrendite von 4 bis 5% zu bilden. Das ist mit US-Valoren schwierig.

Und wenn auch Europa zur Auswahl steht?
Vor einem Jahr habe ich zum ersten Mal in meinem Leben europäische Aktien in Spanien, Portugal, Frankreich und Italien ­gekauft, weil die Bewertungen so niedrig waren – vor allem im Vergleich zu den Schwellenländern und den USA. Das heisst aber nicht, dass ich optimistisch bin für die Eurozone. Für mich ist es nicht so wichtig, ob eine Anlage als gut oder schlecht betrachtet wird, sondern ob sie niedrig oder hoch bewertet ist.

Amerikanische Aktien sind also zu teuer?
Aus Bewertungssicht sind sie unattraktiv. Jeremy Grantham vom Bostoner Value-Vermögensverwalter GMO erwartet für den US-Aktienmarkt einen realen Ertrag von jährlich –2% über die nächsten sieben Jahre. Seine Erwartung für die Schwellenländer liegt bei rund 7 bis 8% jährlich. Das ist allerdings in meinen Augen viel zu hoch. Im besten Fall verdienen Anleger über die nächsten sieben Jahre die Dividendenrendite, ohne dabei Kursverluste erleiden zu müssen.

Obwohl die Bewertungen in den ­Schwellenländern gesunken sind?
Die Bewertungen scheinen weltweit nicht übertrieben hoch zu sein. Das liegt aber an den rekordhohen Gewinnmargen, die nicht nachhaltig sind.

Das langfristige Shiller-KGV für Russland oder Ungarn scheint niedrig.
Das stimmt. Bloss bestehen die Schwellenländer nicht nur aus Russland und Ungarn. Märkte wie Indien, Malaysia, Thailand, Indonesien und die Philippinen sind immer noch teuer. Die Bewertungen werden weiter sinken.

Sehen Sie weitere Risiken für die Börsen?
Frieden ist eine wichtige Voraussetzung. Spannungen zwischen Amerika und China oder im Nahen Osten würden die Ausgangslage über den Haufen werfen. Niemand weiss, ob Israel nicht eines Tages den Iran attackiert. Obwohl: Ein solches Ereignis würde von der US-Notenbank als Vorwand missbraucht, noch expansiver zu werden. Das Fed sucht laufend Aus­reden, um noch mehr Geld zu drucken.

Das setzt sich mit der nächsten ­Chefin ­Janet Yellen wohl fort?
Gewisse Stimmen bezweifeln, dass Frau Yellen tatsächlich eine so extrem expansive Geldpolitik betreiben wird wie gemeinhin erwartet. Ich zweifle jedoch keine Sekunde daran. Unter ihrem Vorsitz der Distriktnotenbank von San Francisco, die für die Bundesstaaten Kalifornien, Nevada und Arizona zuständig ist, haben sich dort die grössten Immobilienblasen gebildet. Von Vermögenspreisblasen hatte sie also keine Ahnung, und ich nehme an, sie hat seither auch nichts dazugelernt. Im Gegenteil: Die Akademiker beim Fed glauben, sie hätten zu wenig getan.

Die expansive Geldpolitik würde einen Melt-up unterstützen.
Möglicherweise. Nur kann sich die Liquidität auch anderswo bemerkbar machen, etwa in den Konsumentenpreisen. Oba­macare wird die Versicherungsprämien massiv steigen lassen. Auch die staatlichen Abgaben klettern unentwegt.

Würden die von Janet Yellen propagierten negativen Leitzinsen die Bewertung für Aktien nicht explosionsartig steigen lassen?
Das glaube ich nicht, weil wir ja schon seit langem mit negativen Realzinsen leben.

Nur spürt man das weniger direkt.
Das bezweifle ich. In den USA haben die 50% der Haushalte mit dem geringsten Vermögen seit 2007 44% ihres Besitzes verloren, während das reichste Prozent der Bevölkerung sein Vermögen 28% steigern konnte. Die Manager von Hedge Funds haben zwischen 2000 und 2012 370 Mrd. $ abkassiert, während die Kunden mit 70 Mrd. vorliebnehmen mussten. Der Finanzsektor wurde nicht für die Kunden geschaffen. Für mich als Teil der Finanzbranche und Investor ist die expansive Geldpolitik ein Segen, doch als Ökonom und Bürger muss ich konstatieren: Diese Gelddruckerei ist eine Schweinerei, weil sie die Vermögens- und Einkommensunterschiede vergrössert.

Welche Folgen hat die Einkommensschere?
Da die realen Einkommen des Mittelstands sinken und die Reichen immer reicher werden, wird es zu veränderten politischen Kräfteverhältnissen kommen. Bill de Blasio, der möglicherweise zum nächsten Bürgermeister von New York gewählt wird, möchte die Reichen stärker besteuern, weil sie angeblich zu wenig bezahlen. Umverteilung lautet die Losung. Sogar der IWF schlägt in einer Studie eine einmalige Abgabe zur Lösung des Schuldenproblems vor. Das Volk wird applaudieren. Deshalb werden die Reichen eines Tages die Hälfte ihres Vermögens abtreten müssen.

Es wäre immerhin konsequent, wenn die ohne grossen Aufwand erworbenen Vermögen abgeschöpft würden.
Dieses Vorgehen wäre kreuzfalsch. Wir brauchen positive Zinsen. Die Geldpolitik sollte der ungleichen Vermögensverteilung vorbeugen und sie nicht fördern. Ökonomen wie Kopernikus, David Hume und später Irving Fisher haben schon früh beobachtet, wie Vermögenspreisblasen wenige reich und viele arm machen.

Angesichts der Vermögenspreisinflation: Wo locken noch günstig bewertete Sektoren?
Gewisse europäische Versorger wie Iberdrola (IBE 6.47 -1.13%), Veolia und GDF Suez (ENGI 14.305 -1.28%) sind niedrig bewertet. Nur befürchte ich, dass in einem Börseneinbruch auch solche Titel korrigieren. Auf fünf Jahre sind das aber keine schlechten Investments. GDF und Veolia sind weltweit tätig, Frankreich spielt für sie nur eine untergeordnete Rolle.

In welchem Sektor ist Vorsicht angebracht?
Vorsichtig bin ich gegenüber dem Luxussektor. Chinas Wirtschaft wächst schon jetzt mit nur noch etwa 4% und nicht wie offiziell ausgewiesen mit 7,5%. Bei sinkender Nachfrage schlagen die gewaltig gestiegenen Kosten für Werbung und Mieten an den besten Verkaufslagen voll auf das Ergebnis durch. Dazu kommt ein Über­angebot – es werden laufend neue Luxusunternehmen gegründet, die eine Zeit lang gut laufen und dann sang- und klanglos verschwinden.

Goldminenaktien scheinen einen Boden zu bilden.
Goldminen und auch der Goldpreis halten sich in letzter Zeit relativ gut. Einige Gesellschaften wie Freeport-McMoRan (FCX 13.86 1.76%) haben sich auch an Tagen mit schwächelnden Goldnotierungen respektabel entwickelt. Barrick war bis vor kurzem die meistgehasste Minengesellschaft, aber so um die 16 bis 18 $ ist der Titel attraktiv. Für mich sind Goldminen allerdings eher eine Spekulation. Für die lange Frist kaufe ich physisches Gold.

Steigen nun die Zinsen, und könnten sich die verschuldeten Staaten das leisten?
Die USA würden wohl pleitegehen, wenn die Zinsen stiegen. Die Staatsschuld hat sich seit den Achtzigerjahren von 1 auf 17 Bio. $ ausgeweitet. Weil aber die Zinsen so stark gesunken sind, ist der Schuldendienst heute geringer als damals. Sollten die Renditen für zehnjährige Treasuries auf 3,75% steigen, betrüge der Zinsdienst auf die Staatsschuld rund 600 Mrd. $ pro Jahr. Das wäre nicht viel weniger als das gesamte für das Fiskaljahr 2014 prognostizierte Budgetdefizit von 744 Mrd. $. Das Defizit wird unweigerlich anschwellen. Um den Haushalt in Ordnung zu bringen, müssten das Pensionsalter deutlich erhöht oder Sozialleistungen wie Medicare und Medicaid stark gekürzt werden. Die verantwortlichen Politiker würden aber nicht wiedergewählt.

Also müssen die Notenbanken alles ­daransetzen, die Zinsen unten zu halten.
Eine Notenbank hat nicht alles unter Kontrolle. Die Zinsen zehnjähriger US-Staatsanleihen sind gestiegen, von 1,43% im Juli 2012 auf 3% vor gut einem Monat, und zwar trotz der quantitativen Lockerung, die tiefere Zinsen zum Ziel hat. Ohne Abgleiten in eine Depression werden die Renditen von Staatsanleihen eher steigen. Das gilt vor allem bei einem schwachen Dollar, weil ausländische Investoren als Kompensation für eine schwächere Währung höhere Zinsen verlangen. Ausländer halten immer noch 30% aller amerikanischen Staatsanleihen.

Das Fed könnte diesen Anteil doch ­einfach aufkaufen.
Klar – nur müsste das Fed in diesem Fall den Stimulus massiv ausweiten. Deshalb erwarte ich auch keine Drosselung der ­Anleihenkäufe, sondern im Gegenteil eine Ausweitung. Je höher der Stimulus und damit das Angebot an Dollar, desto tiefer sinkt der Greenback. Weil dann die Ausländer ihr Geld abziehen, braucht es noch mehr Stimulus, bis eines Tages der Inflationsdruck zunimmt. Das Fed steckt tief im Schlamassel.

Die Kommentarfunktion ist geschlossen.

Ein Kommentar zu ««Das Fed steckt tief im Schlamassel»»

  • Holger Hoffmeyer sagt: 26.10.2013 – 02:28 Uhr

    das ist nicht “doom and gloom”. das ist realismus.