Meinungen

Das heldenhafte Fed

FuW-Redaktor Alexander Trentin erklärt, warum die US-Notenbank trotz zelebriertem Konjunkturoptimismus die geldpolitischen Zügel locker hält.

«Die Geldpolitik der US-Notenbank ist noch weit von einer Normalisierung entfernt.»

Halbironisch wird der Offenmarktausschuss der US-Notenbank von Marktteilnehmern seit Mittwoch als «Held der Wirtschaft» bezeichnet. Mit einer Gegenstimme hat er beschlossen, weiterhin 85 Mrd. $ an Staatsanleihen und hypothekenbesicherten Anleihen zu kaufen. Erwartet war eine Drosselung der Anleihenkäufe, das berühmte «Tapering». Die Ausschussmitglieder haben damit fast alle Experten überrascht – und nur zu gern hätten die Fed-Offiziellen anders entschieden. Denn die Marktinterventionen des Fed sind ein deutliches Zeichen: Die US-Wirtschaft und die darauf reagierende Geldpolitik sind fünf Jahre nach dem Beginn der Finanzkrise noch weit von einer Normalisierung entfernt. Statt mit ihrer Geldpolitik nur konjunkturelle Zyklen auszugleichen, muss das Fed Verwerfungen eines grundlegenden strukturellen Wandels der US-Wirtschaft mildern.

Trotz des von Fed-Chef Ben Bernanke ständig gepredigten Optimismus zeigt sich: Der Aufschwung in den USA ist fragil, und er kommt nur unzureichend bei der Masse der Bevölkerung an. Im Mittel ist das Einkommen eines US-Haushalts immer noch 7% niedriger als im Jahr 2007. 46,5 Mio. Amerikaner liegen mit ihrem Einkommen unter der Armutsgrenze. Die Arbeitslosenrate ist zwar gesunken, doch ein grosser Teil dieses Rückgangs stammt von einer kleiner werdenden Beschäftigungsquote: Viele Arbeitnehmer suchen nicht mehr nach Arbeit und fallen aus der Arbeitslosenzählung heraus. Zusätzlich ist die Bezahlung der Jobs deutlich schlechter als noch vor der Finanzkrise – viele Amerikaner sind unterbeschäftigt: Sie arbeiten Teilzeit oder deutlich unter ihrem Qualifikationsniveau.

Ewige Niedrigzinsen

Die schlechte Verfassung des Arbeitsmarkts veranlasst die Mitglieder des Offenmarktausschusses, auch für 2016 im Durchschnitt noch einen sehr niedrigen Leitzins von 2% zu erwarten. Obwohl bis dahin die «natürliche Arbeitslosenrate» – definiert als die niedrigstmögliche Arbeitslosigkeit, ohne die Inflation zu erhöhen – gemäss den Fed-Prognosen erreicht sein soll. Erst zwei oder drei Jahre werde sich laut Bernanke der Leitzins auf 4% normalisieren. Die nach der Entscheidung am Mittwoch angepasste Markterwartung lautet: Die Drosselung der Anleihenkäufe startet im Dezember und die Periode des Quantitative Easing wird Ende 2014 abgeschlossen sein. Auch wenn diese Erwartung diesmal zutrifft, ist die Zeit der lockeren Geldpolitik  noch keineswegs absehbar.

Das Fed will mit dem Versprechen, die Zinsen für lange Zeit niedrig zu halten, dem Markt die Furcht vor dem Tapering nehmen. Denn der Offenmarktausschuss war sichtlich gezeichnet von den überraschend starken Auswirkungen der Tapering-Spekulationen. Besonders das Hochschiessen der Hypothekarzinsen in Erwartung geringerer Anleihenkäufe hat die US-Notenbank in die Bredouille gebracht. Die Baukonjunktur ist die wichtigste Stütze, um schnell neue Stellen für schlecht ausgebildete Arbeitskräfte zu schaffen.

Der neue Kurs ist weniger transparent

Bernanke scheint von seinem zuerst so transparenten, «datenabhängigen» geldpolitischen Kurs zunächst abzukommen. Die selbst gesetzte Grenze der Arbeitslosenrate von 6,5%, bevor die Zinsen nicht erhöht werden sollen, wurde zusätzlich verwässert. Erstens ist die Arbeitslosenrate eben kein gutes Mass für die Verfassung des Arbeitsmarktes. Zum zweiten ist die Erholung auch bei einer niedrigeren Arbeitslosenquote nicht robust genug, um vor den negativen Konjunktureffekten einer zu restriktiven Geldpolitik geschützt zu sein.

Dieser neue Kurs verunsichert die Märkte. Es ist nun schwerer abzuschätzen, wann sich das Fed zu einer strikteren Geldpolitik durchringen wird. Mit Janet Yellen als neuer Chefin ab Februar könnte das Fed noch stärker dazu neigen, statt harten Statistiken die Entwicklung der Marktzinsen in seine Reaktionsgleichung aufzunehmen.

Rhetorik ohne Alternative

Bernanke und seine wahrscheinliche Nachfolgerin Yellen müssen sich weiter darin üben, den Spalt zwischen einem grundsätzlich zuversichtlichen Ausblick und einer diesem Optimismus widersprechenden lockeren Geldpolitik mit ihrer Rhetorik zu überdecken. Das Heldenhafte des Fed liegt darin, diesen Zwiespalt auszuhalten: die Geldpolitik locker zu halten und trotzdem die für den Aufschwung wichtige  Stimmung nicht zu belasten. Es nimmt mit dieser Strategie das Risiko auf sich, dass sich die Vermögenspreise überhitzen, während die Masse der Amerikaner bei dieser wirtschaftlichen Erholung weiter abgehängt wird.

Das Fed sieht diese Gefahr, hat aber nur die höchst unzulänglichen Methoden der Geldpolitik zur Hand. Die Hoffnung liegt auf der staatlichen Haushaltspolitik: dass sie die Konjunktur nicht durch eine strikte Einhaltung der Schuldengrenze abwürgt. Denn dann wären die US-Notenbanker trotz aller Mühen von einer normalisierten Geldpolitik noch weiter entfernt als zuvor – und hätten das Schicksal des tragischen Helden zu ertragen.

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