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Das Schweizer Duopol

Sunrise strebt mit einem Kraftakt nach Grösse. Was das für den Telecommarkt bedeutet.

Die Karten im Schweizer Telecommarkt werden neu gemischt. Mit dem geplanten Kauf des Kabelnetzbetreibers UPC durch Sunrise entsteht eine starke Nummer zwei hinter Marktführerin Swisscom. Nach Abschluss der Transaktion wird Sunrise zum zweiten vollständig konvergenten Schweizer Telecomanbieter. Er wird pro forma rund 3,2 Mrd. Fr. umsetzen und 1,2 Mrd. Fr. Betriebsgewinn (Ebitda) einfahren. Sunrise wird über ein eigenes, qualitativ hochstehendes Funk- und Kabelnetz verfügen und wie Swisscom gebündelte Handy-, Internet- und TV-Angebote anbieten – aber verstärkt auf eigener Infrastruktur.

Gibt die Wettbewerbskommission (Weko) in der zweiten Jahreshälfte grünes Licht, wird Sunrise rund ein Viertel des Schweizer Mobilfunk- und je etwa 30% des Internet- und TV-Markts kontrollieren. Zudem wird Sunrise ihre Abhängigkeit vom Swisscom-Netz drastisch reduzieren können und auf Kosten der Nummer drei, Salt, von Skaleneffekten profitieren. Die «industrielle Logik» der Transaktion ist in Marktkreisen und im Sunrise-Aktionariat unbestritten.

Zuerst eine Durststrecke

Investoren winkt zudem eine neue Aktie, die mindestens bis 2020 ebenso dividendenstark sein soll wie die heutige. Dank Kosten- und Ertragssynergien von 2,8 Mrd. Fr. soll die neue Sunrise «erhebliches» Wachstums- und Wertpotenzial bergen. Doch bis die neue Sunrise Realität wird, ist es ein langer Weg. Der Aktienkurs am Tag der Ankündigung – die Titel verloren zeitweise mehr als ein Zehntel – bringt die Sorgen der Anleger angesichts der kühnen Finanzierungsstruktur zum Ausdruck (vgl. Box unten). Denn nebst der ausstehenden Bewilligung durch die Weko müssen Transaktion und Kapitalerhöhung auch an einer ausserordentlichen Generalversammlung (GV) bewilligt werden. Der deutsche Sunrise-Ankeraktionär Freenet (24,5%-Anteil) hat bereits angekündigt, die Kapitalerhöhung nicht mitmachen zu wollen, weil das Risiko hauptsächlich bei den Altaktionären liege – ihr Stimmverhalten an der GV ist offen.

Die Transaktion birgt aber nicht nur finanziell Risiken – mit dem Hochschiessen der Verschuldung nach Übernahme der UPC-Schulden wird eine Herabstufung der Kreditwürdigkeit erwartet –, sondern auch operative. Wegen der bevorstehenden Integrationsarbeiten wird die neue Gesellschaft in den kommenden Jahren vor allem mit sich selbst beschäftigt sein. Aus der schlanken Sunrise wird ein breiter aufgestellter Konzern, der zwei Unternehmenskulturen verschmelzen muss.

Während der Integrationszeit dürfte Sunrise deshalb eine Durststrecke durchmachen und Konkurrentin Swisscom profitieren. «Die Integration und der träge Geschäftsgang von UPC lassen es unwahrscheinlich erscheinen, dass die neue Sunrise kurzfristig wachsen wird», sagt Analyst Andreas Müller von der ZKB. Auch wenn Sunrise-CEO Olaf Swantee die ­Ambition bekräftigt, schnell Marktanteile hinzugewinnen zu wollen.

Marktführerin Swisscom (Umsatz 2018: 11,7 Mrd. Fr.) dürfte die Marktkonsolidierung zunächst kalt lassen, obschon sie mittelfristig Netznutzungsgebühren von Sunrise verlieren dürfte: «Durch den Zusammenschluss werden Swisscom geschätzte rund 80 Mio. Fr. an Cashflow entgehen, das entspricht 2% des aktuellen Ebitda», stellt Müller fest. Finanziell ist das für die Ex-Monopolistin aber nicht mehr als eine Fussnote.

Mehr Dynamik?

Wann Sunrise mit neuen Angeboten an den Markt geht, ist offen. Unwahrscheinlich scheint hingegen, dass die Schweizer Konsumenten von wesentlich tieferen Preisen profitieren werden. «In einem Markt mit zwei starken Playern hat niemand ein Interesse, eine aggressive Preisstrategie zu fahren», gibt Müller zu bedenken. Das gilt besonders für Sunrise wegen der hohen Schuldenlast, die sie bedienen muss. Das Unternehmen bleibt auch auf hohe Cashflows angewiesen, um das Versprechen progressiver Ausschüttungen einzulösen – die Dividendenstory soll erhalten bleiben.

Für 2018 stellt Sunrise 4.20 Fr. pro Titel in Aussicht (Rendite: 5,6%), für 2019 soll es zwischen 4.35 und 4.45 Fr. geben und um die Effekte der Bezugsrechtemission bereinigt im Folgejahr nochmals 4 bis 6% mehr. Der Deal soll sich bereits im ersten Jahr nach Abschluss positiv auf den Equity Free Cash Flow auswirken, für Sunrise-Aktionäre bleibt das die wichtigste Kennzahl.

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