Meinungen

Abwertungswettlauf hat Folgen

Währungsabwertung ist politisch einfach durchführbar, kostet scheinbar nichts und wird kaum durchschaut. Doch die Konsequenzen können verheerend sein. Ein Kommentar von Felix W. Zulauf.

«Diverse Märkte sind sehr hoch bewertet, und es könnte noch viel exzessiver werden.»

Seit Jahren leiden die Industrieländer an zu schwacher Nachfrage, um die strukturellen Probleme über Wachstum lösen zu können. Die Ursachen dafür sind vielschichtig, liegen primär in der Demografie, der hohen Verschuldung unserer Systeme, der Globalisierung und einer fehlgeleiteten Politik. Der grosse Verlierer dabei ist der Mittelstand der Industrieländer, dessen real verfügbares Einkommen nach Abzug von Teuerung und Fixkosten (Steuern, Versicherungen, Abgaben, Wohnkosten etc.) seit vielen Jahren stagniert oder sogar schrumpft. Zudem ist seine Arbeitsplatzsicherheit wackelig geworden; überspitzt formuliert erleidet er in gewissem Sinne eine «weiche Depression».

Aufgrund dieser Probleme versuchen die Behörden immer wieder, mit Stimulierung der Nachfrage das notwendige Wachstum zu erreichen, um damit die Probleme zu überwinden. Dazu wurden jeweils fiskal-, geld- und währungspolitische Massnahmen eingesetzt. Aus politischen Gründen ist angesichts der hohen öffentlichen Verschuldung die Fiskalpolitik derzeit kein Thema, obschon die meisten Industrieländer ihre Verschuldung laufend weiter erhöhen. Würden sie das nicht tun, so würden wir schnell in eine Rezession abgleiten.

Daher liegt seit einiger Zeit das Schwergewicht auf grosser Geldschöpfung, die gleichzeitig oft auch gewollte Währungsabwertung zur Folge hat. Es scheint logisch, dass mit einer günstigeren Währung kurzfristig Marktanteile im internationalen Wettbewerb gewonnen werden können. Die langfristigen Folgen sind allerdings genau umgekehrt. Die Bewohner von Volkswirtschaften mit langfristigen Abwertungstendenzen (USA, Italien, Spanien) haben gemessen an denen mit Aufwertungstendenzen (Deutschland, Schweiz) beträchtlich an Lebensstandard eingebüsst. Trotzdem wird die Abwertung wieder vermehrt gesucht, weil sie politisch einfach durchführbar ist, auf den ersten Blick nichts kostet und von der Mehrheit der Bürger nicht durchschaut wird.

Nach der deutlichen Schwächung des Dollars seit dem Platzen der Technologieblase hat Japan im Herbst 2012 mit einer aggressiven Abwertung begonnen, um Wachstum zu forcieren und die Deflation zu bekämpfen. Die Abwertung des Yens von bis zu 40% gegenüber Währungen von Konkurrenten hat dort entsprechende Probleme ausgelöst, besonders in Nordostasien.

China als grösster Liquiditätsschöpfer

China wurde dadurch klar tangiert und ist nun gleichzeitig konfrontiert mit den zunehmenden Folgen des historisch wohl exzessivsten Kredit- und Investitionsbooms der Geschichte. Statt die deflationären Konsequenzen einfach hinzunehmen, wird China mit neu geschöpfter Liquidität die Probleme dämpfen wollen. Damit können wir mit grösserer Liquiditätsschöpfung und einer damit einhergehenden Abwertung der chinesischen Währung rechnen, die vor kurzem begonnen hat. Bisher ist der Kurs knapp 5% gefallen, daraus könnten aber im Laufe der nächsten ein bis zwei Jahre 20% oder mehr werden. Dadurch wird China zur wichtigsten Quelle der globalen Liquiditätsschöpfung. Die Fremdwährungskredite des chinesischen Unternehmenssektors, vorwiegend in Dollar, betragen nach offiziellen Statistiken etwa 600 Mrd. $; diese Statistiken sind nicht unbedingt zuverlässig, weshalb einzelne Schätzungen mit bis zu 1 Bio. rechnen. Wenn der Renminbi schwächer wird, könnten diese Schuldner gezwungen werden, ihre Währungsrisiken abzusichern, was den Abwertungsdruck auf den Renminbi entsprechend akzentuieren würde. Wenn dann Bankrotte und Verluste eintreten, so müssten die kreditgebenden Banken sich am Devisenmarkt die Dollar beschaffen, um ihre Gegenparteien im globalen Interbankenmarkt zu befriedigen.

Daraus würden sich weitere Folgen ergeben. Erstens würde China seine deflationären Probleme exportieren, indem seine Ausfuhrpreise in anderen Währungen fallen und damit Druck auf die Preisgestaltung von Konkurrenten und ihre Gewinnmarge ausüben würden. Da China der grösste Exporteur der Welt ist, würde dies im Rest der Welt das Wachstum und die Inflationsraten dämpfen. Man bedenke, dass die Yenabwertung vergangenes Jahr möglicherweise Auslöser für die Probleme in diversen Schwellenländern war, auch in China.

Zweitens würden andere Nationen ihre daraus entstehenden Probleme vermutlich ebenfalls tendenziell mit der Abwertung ihrer Währung zu lösen versuchen. Neben diversen Schwellenländern wäre dann vor allem der Euroraum an der Reihe. Die monetären Indikatoren in der Eurozone weisen bereits auf erneute wirtschaftliche Schwierigkeiten hin. Da sich nicht alle Währungen gleichzeitig abwerten können, besteht dann die Gefahr eines Abwertungswettlaufs, der im Extremfall in eine Verhärtung unter den Handelsnationen und protektionistische Strömungen führen könnte. Rein rechnerisch erhöhen solche «Spielchen» das Wachstum der Weltwirtschaft in keiner Weise, sondern lösen im Gegenteil steigende Unsicherheit aus, was der Wirtschaft schadet.

Drittens können Abwertungen nicht mehr per Dekret über Nacht bekanntgegeben und durchgeführt werden, sondern müssen in unserem Fiat-Währungssystem mit Nullzinsniveau über die Geldschöpfung durchgeführt werden. Wo Spielraum vorhanden ist, würden natürlich die Zinsen gesenkt werden, doch dies trifft ja nur noch in einzelnen Schwellenländern zu. Entsprechend schaffen heute alle Währungsabwertungen neue Liquidität für die ganze Welt. Japan schöpfte den Gegenwert von etwa 1 Bio. $ in Yen, um eine Abwertung von fast 40% der eigenen Währung zu erreichen.

Viertens war die Weltwirtschaft bis anhin nicht in der Lage, das viele neu gedruckte Geld nachfragewirksam in die Realwirtschaft zu schleusen. Diese Gelder bleiben im Kreditsystem hängen und verleiten Entscheidungsträger zu Arbitragetransaktionen oder Carry Trades, was schliesslich zu einer weiteren Bildung bzw. Vergrösserung von Blasen in Vermögenswerten aller Art führt.

Kurse und Preise werden realitätsfern

Fünftens werden diese Blasen, je länger sie bestehen, als Norm angesehen und verleiten viele Anleger zu Risiken, die sie nicht eingehen sollten. Die Kurse und Preise für Vermögenswerte aller Art können sich in einer solchen Entwicklung weit von der Realität entfernen. Schon jetzt sind diverse Märkte sehr hoch bewertet, und es könnte noch viel exzessiver werden. Da dieses wirtschaftspolitische Vorgehen die Renditen von Anlagen auf historische Niedrigstniveaus gedrückt hat, die bei vielen Anlegern nicht mehr ausreichen, um ihre Verpflichtungen zu befriedigen, sind sie gezwungen, in dieser spekulativen Spirale mitzumachen und den Mangel an Ertrag über Kapitalgewinn wettzumachen. Die globalen Vermögensmärkte werden dadurch zu einem grossen Kasino, wo sich Kurse und Preise weit von der Realität entfernen.

Sechstens gibt es keine Einbahnstrassen. Die Märkte werden irgendwann entdecken, dass der Kaiser keine Kleider trägt. Dann werden aus Käufern schnell Verkäufer, die Kursspirale dreht um. An den Wertschriftenmärkten sind die grossen Banken wegen der regulatorisch bedingten Verkleinerung ihrer Bilanzen gar nicht mehr in der Lage, als Market Makers aufzutreten und die Abgaben der dann übermächtigen Verkäufer zu absorbieren. Dann hat die Welt erneut ein Problem, das man mit einer etwas weitsichtigeren Politik hätte verhindern können.

Siebtens gilt, was George Soros als Reflexivität beschreibt: die Wechselwirkung zwischen Märkten und der Realwirtschaft. Wenn Kurse und Preise von Vermögenswerten sinken, lähmt das die Realwirtschaft, besonders in einer Welt mit derart hoch gehebelten Volkswirtschaften. Dann wird unser System wiederum in eine tiefe Krise fallen. Vermutlich werden bis dann die Entscheidungsträger aber nicht dazugelernt haben und die Krise mit den gleichen Mitteln wie bisher bekämpfen – nur in viel, viel grösserem Umfang.

Leser-Kommentare

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Martin Anliker 13.05.2014 - 01:55
Werter Herr Zulauf, werte Mitleser Einmal mehr ein sehr lesenswerter Artikel, mit Hintergrundwissen der seinesgleichen sucht. Danke Herr Zulauf. Um jetzt Ihren ersten Satz noch zu vervollstaendigen und ich hoffe wir teilen diese Meinung: Die Industrielaender haben Nachfrageprobleme an ihren Produkten und Services weil allen voran China und auch andere Schwellenlaender ein immer groesserer Kuchen vom ganzen abschneiden. Der fehlt… Weiterlesen »