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Der Chart des Tages

Deutsche Aktien schweben noch 21% über der Realwirtschaft.

André Kühnlenz

Noch erholen sich die Aktienmärkte in den USA, Europa und Asien von ihren jüngsten Tiefpunkten im Dezember. Euro Stoxx 50 (Euro Stoxx 50 3388.13 0.54%), SMI (SMI 9610.22 0.29%) und S&P 500 (SP500 2859.08 0.66%) liegen seit Jahresanfang mit jeweils rund +11% fast gleichauf. In Deutschland und in den USA hat sich der Zuwachs im Februar im Vergleich zum Januar allerdings halbiert. Stieg der Dax (DAX 12146.67 0.88%) im Januar um 6%, waren es einen Monat später noch 3%.

Neben nachlassenden Sorgen um den Handelsstreit zwischen den USA und China sowie um einen harten Brexit hoffen Anleger darauf, dass Notenbanker und Chinas Staatsführung ein Abrutschen der Weltwirtschaft in eine Rezession verhindern. Doch wo stehen die Aktienmärkte im Vergleich zur Realwirtschaft? Auf Warren Buffett geht die Idee zurück, die Marktkapitalisierung wichtiger Aktienmärkte mit der Wirtschaftsleistung des entsprechenden Landes zu vergleichen.

Während sich für die USA das Bruttoinlandprodukt anbietet, kommt in Deutschland eher die Wertschöpfung aller Unternehmen in Frage – auch der nichtkotierten. Ziehen wir von der Bruttowertschöpfung die (volkswirtschaftlichen) Abschreibungen ab, sehen wir, dass seit dem Jahr 2000 die Nettowertschöpfung wie eine magische Obergrenze für die Entwicklung der Marktkapitalisierung wirkt. Am unteren Ende wirkt dagegen die Lohnsumme als Anker, um den die Börsenwerte schwanken, bevor es im jeweils folgenden Aufschwung wieder nach oben geht.

Im State-of-Swing-Blog wurde einmal beschrieben, wie sich im Modell die Konjunkturdynamik der Realwirtschaft spiegelt, weil Marktkapitalisierung und Betriebsüberschüsse den Konjunkturverlauf Hand in Hand durchschreiten. Gewinne wachsen im Aufschwung prozentual immer schneller als die Lohnsumme, im Abschwung und in der Rezession ist es umgekehrt – nur dass am Aktienmarkt die Marktkapitalisierung die reale Entwicklung mit einem Hebel vollzieht.

Anfang 2018 hätte die Marktkapitalisierung (im Dreimonatsdurchschnitt) 33% sinken müssen, um auf die Lohnsumme zu fallen. (Oder anders ausgedrückt: Damals machte der Abstand 50% der Lohnsumme aus, interessanter ist jedoch der «Korrekturbedarf» gemessen an der Marktkapitalisierung.) Mit 33% wurde der Rekord seit der Finanzkrise aus dem Jahr 2015 eingestellt. Ende 2007 waren es übrigens 35%, Anfang 2000 lag die Übertreibung bei 42%.

Bereits im Dezember 2018 lag der «Korrekturbedarf» noch 21% über der Lohnsumme. Wir könnten auch sagen, dass sich die (fast) permanente Überbewertung der Aktienmärkte um ein Drittel abgebaut hat. Auf dem Niveau von Ende 2018 blieb es bislang, trotz der guten Performance im Januar und Februar, die im Chart doch recht bescheiden aussieht.

Folgt man dem State-of-Swing-Modell, haben wir also bisher noch keinen Boden gesehen. Aber wer weiss, vielleicht verhindern die Zentralbanken und Chinas Staatsführung, dass es zu einer weiteren Korrektur kommt, so wie Anfang 2016. Anders als damals sinken allerdings mittlerweile die Betriebsüberschüsse der Unternehmen in Deutschland, und zwar in Euro (absolut) gerechnet. Bislang ist noch keine Wende zum Besseren absehbar.

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