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Der Chart des Tages

To Infinity and Beyond.

Mark Dittli

Aktien sind teuer. Der amerikanische S&P-500-Index handelt gegenwärtig auf einem Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV) von gegen 20. Verglichen mit dem langjährigen KGV-Mittel von rund 17 ist der US-Aktienmarkt daher klar überbewertet.

Aber ist er auch wirklich teuer?

It depends. Aus einer Bewertungskennzahl per se lässt sich keine sinnvolle qualitative Aussage ziehen. Man muss sie relativ betrachten: relativ zur eigenen Historie, relativ zu vergleichbaren Aktien, relativ zu Alternativen.

Es ist die letztgenannte Betrachtungsweise, relativ zu den Alternativen, die Investoren nun bereits seit mehreren Jahren Kopfzerbrechen bereitet. Simpel gesagt: Sind Aktien im Vergleich mit Anleihen teuer oder günstig?

Der oben abgebildete Chart des US-Fondshauses Pimco verdeutlicht das Dilemma:

Die blaue Kurve zeigt das KGV (trailing, d.h. basierend auf den ausgewiesenen Unternehmensgewinnen der vergangenen zwölf Monate) des S&P 500 im Zeitraum von 1990 bis heute.

Die anderen beiden Kurven zeigen das KGV der Alternativen zu Aktien: zehnjährige US-Staatsanleihen (orange) und Unternehmensanleihen mit Investment-Grade-Rating (grün). (Anmerkung: Das KGV von Anleihen lässt sich errechnen, indem man 100 durch die aktuelle Verfallsrendite der Anleihe dividiert.)

Und nun das Dilemma: Zehnjährige Treasuries weisen derzeit eine Rendite von gut 1,5% auf. Das heisst, das KGV der Staatsanleihen beläuft sich auf fast 70 (100/1,5=66,7).

Das KGV der im Barclays U.S. Credit Index zusammengefassten Unternehmensanleihen liegt auf rund 35.

Der Investor hat also die Auswahl zwischen drei KGV: 70, 35 und 20. Sind nun Aktien immer noch teuer, oder sind sie vielmehr spottbillig? Oder sehen Aktien in diesem Vergleich nur günstig aus, weil die Anleihen kolossal überteuert sind?

Das Kopfzerbrechen nimmt damit kein Ende: Die USA sind noch ein einigermassen normaler Markt, da zehnjährige Staatsanleihen dort immerhin 1,5% Rendite abwerfen. Vollends absurd wird der Vergleich in Europa: Zehnjährige Anleihen Grossbritanniens rentieren 0,5%, was einem Kurs-Gewinn-Verhältnis von 200 entspricht.

Das KGV französischer Staatsanleihen (Rendite: 0,16%) beträgt 625.

Gar nicht mehr berechenbar ist das KGV von zehnjährigen Schweizer, deutschen oder japanischen Staatsanleihen, weil sie eine negative Verfallsrendite aufweisen. Relativ zu Schweizer Staatsanleihen ist der Schweizer Aktienmarkt (aktuelles KGV: über 20) also immer günstig. Egal, wie hoch die Kurse noch steigen.

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