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Die Anatomie des manipulierten Bitcoin

Wenn der Preis für die Kryptowährung fiel, kam eine andere Kryptobörse mit Stützungskäufen zu Hilfe. Das sagt eine Studie.

Alexander Trentin

Bitcoin-Anleger freuten sich vergangenes Jahr über einen riesigen Boom. Von Anfang 2017 bis zu seinem Höhepunkt Mitte Dezember hat sich der Preis auf fast 20’000 $ verzwanzigfacht. Doch seitdem geht es mit dem Kurs tendenziell bergab. Vergangene Woche wurde fast die Marke von 6000 $ nach unten durchstossen.

Neue Zweifel, ob der Bitcoin-Hype vergangenes Jahr gerechtfertigt war, streut nun eine eben publizierte Studie. Sie geht von Preismanipulationen aus. Hier die Antworten auf die wichtigsten Fragen zu den Manipulationsvorwürfen in der Studie.

Was sagt die Studie aus?

Das Arbeitspapier des Finanzprofessors John Griffin und des Doktoranden Amin Shams von der Universität Texas-Austin legt nahe, dass für Käufe von Bitcoin und anderen Kryptowährungen die Kryptowährung Tether verwendet wurde – und zwar dann, wenn es am Markt für diese Währungen zu einem Preiseinbruch gekommen ist. Der Effekt war gewaltig: Die Stunden mit den grössten Tether-Käufen hätten die Hälfte des Bitcoin-Preisbooms zu verantworten. Das gefundene Muster könne nicht mit der Nachfrage von Anlegern erklärt werden. Sondern es sei eher naheliegend, dass Tether verwendet wurden, um die Preise anderer Kryptowährungen zu manipulieren.

Was ist Tether?

Tether ist eine Kryptowährung, die eins zu eins an den Dollar gekoppelt ist. Eine neue Einheit der Währung sollte nur ausgegeben werden, wenn gleichzeitig 1 $ in einen Reservefonds eingezahlt wird. Tether ist damit keine dezentral organisierte Währung wie Bitcoin, sondern ein auf Dollar ausgestellter Schuldschein. Die Idee dahinter ist, dass man Kryptowährungen kaufen und verkaufen kann, ohne traditionelle Währungen auf einem Bankkonto zu bewegen. Die Kryptowährung wird von dem Unternehmen Tether Ltd. herausgegeben und ist eng verbunden mit der Kryptobörse Bitfinex. Die zwei Unternehmen verwenden dieselben Banken und werden vom selben CEO, Jan Ludovicus van der Velde, geführt.

Besonders Ende 2017 und Anfang 2018 ist die Marktkapitalisierung von Tether nach oben gesprungen. Sie hat nun über 2,6 Mrd. $ erreicht.

Ist der Verdacht der Bitcoin-Preismanipulationen neu?

Nein, schon im Februar wurde der Verdacht laut, dass mit Tether der Preis anderer Kryptowährungen manipuliert wurde. Der Bitcoin-Spezialist Tony Arcieri hatte seltsame Muster entdeckt: Neue Tether wurden geschaffen, wenn der Bitcoin-Kurs abgesackt ist. Der Preis von Bitcoin sei dann nach oben gesprungen. Er äusserte den Verdacht, dass ungedeckte Tether hergestellt und dafür Bitcoin gekauft wurden. Im Dezember 2017 hat auch die Börsenaufsicht CFTC erste Ermittlungen angestellt. Dies hat die Vorlage für die wissenschaftliche Studie geliefert.

Haben Tether und Bitfinex auf die Vorwürfe reagiert?

Der Bitfinex-CEO hat Manipulationen ausgeschlossen und dagegen bekräftigt, dass die Tether vollständig gedeckt sind. Ein Audit wurde von Kritikern lange eingefordert. Vergangene Woche hat nun die Anwaltskanzlei Freeh Sporking & Sullivan einen Bericht vorgelegt. Es war keine offizielle Buchprüfung, die Anwälte hatten «für einige Wochen» die Konten von Tether überprüft. Sie bestätigen für Anfang Juni, dass die mehr als 2,5 Mrd. $ an Tether durch eine entsprechende Summe an Dollar gedeckt waren.

Es sei nicht möglich gewesen, eine grosse Wirtschaftsprüfungsgesellschaft damit zu beauftragen. Grund sei die Scheu der Gesellschaften, sich auf den jungen und riskanten Kryptowährungsmarkt einzulassen. Das erklärte der Chefjurist von Tether, Stuart Hoegner, gegenüber der Nachrichtenagentur Bloomberg. «Wir haben daher die nächstbeste Option gewählt», sagte er.

Wie sind die Ökonomen bei ihrer Auswertung vorgegangen?

Die Autoren haben zwei Möglichkeiten untersucht, wie Tether entstehen. Entweder durch die Nachfrage von Anlegern, die ihre traditionellen Währungen tauschen wollen. Oder durch das Angebot von Bitfinex – Tether entstehen, ob Investoren sie wollen oder nicht. Die gegen Dollar fixierte Digitalwährung wird den Anlegern aufs Auge gedrückt.

Die Hypothese dahinter: Bitfinex schafft Tether ohne Dollarreserven, mit denen Bitcoin gekauft werden. Steigt der Bitcoin-Preis, können die «aus dem Nichts» geschaffenen Tether durch den Verkauf der nun wertvolleren Bitcoin in Dollar gedeckt werden. Falls der Bitcoin-Preis dagegen fällt, könnte das Tether-Unternehmen gegenüber seinen Verpflichtungen ausfallen oder erklären, «gehackt» worden zu sein. Die Ökonomen wollten nun statistisch untersuchen, ob Tether tatsächlich durch echte Nachfrage von Investoren entstanden sind.

Was hat die Studie gefunden?

«Tether hatte einen signifikanten Einfluss auf den Kryptowährungsmarkt», schreiben die Autoren. Nach einem Verfall der Bitcoin-Preise habe es jeweils starke Gegenbewegungen gegeben. Sie hätten erst stattgefunden, als Tether eine grössere Rolle gespielt hätten. Nachdem keine neuen Tether mehr entstanden seien, hätten auch diese Gegenbewegungen aufgehört. Dies sei konsistent mit der «Push»-Hypothese: Das Angebot von Tether habe den Bitcoin-Preis beeinflusst. Und nicht andersherum.

Die Grafik rechts zeigt dieses Muster: Es wurden jeweils viele Tether geschaffen, wenn der Preis gesunken ist. Nach der Ausschüttung der Tether stieg der Preis wieder.

Ein weiteres Indiz: Über Bitfinex wurden immer dann heftig Bitcoin gekauft, wenn der Preis eine 500er-Marke (also 15’000, 14’500 etc.) unterschritten hatte. Durch solch eine Verteidigung einer runden Zahl könnten andere Händler angefeuert werden, auch neu in den Bitcoin-Markt einzusteigen.

Die von den Ökonomen angewendete statistische Methode legt nahe, dass Tether die Bitcoin-Bewegung ausgelöst hat, nicht umgekehrt.

Zwar könnte es auch «echte» Nachfrage nach Tether gegeben haben. «Aber sie hat bei den Mustern der Geldflüsse nicht vorgeherrscht», heisst es in der Studie.

Wurden immer mehr Tether ohne Reserven geschaffen?

Wenn neue Tether ohne entsprechende Anlegernachfrage geschaffen worden seien, dann seien sie wohl ohne entsprechende Dollarreserven geschaffen worden, erklären die Ökonomen. Doch vielleicht wollten die Emittenten der Währungen sicherstellen, dass am Ende des Monats auf dem Konto doch genug Dollar vorhanden wären. Dann mussten sie jeweils am Monatsende Bitcoin verkaufen, um neue Reserven für Tether einzusammeln. Darauf gibt es Hinweise. So sei der Bitcoin-Preis am Ende des Monats stärker eingebrochen, wenn in diesem Monat viele Tether ausgegeben worden seien.

Wurden in einem Monat keine Tether ausgegeben («Zero» in der Grafik), gab es so gut wie keinen Rückgang am Monatsende (vgl. Grafik rechts). Wurden sehr viele Tether ausgegeben («High» in der Grafik), ist der Bitcoin-Preis durchschnittlich 6% zurückgegangen.

Könnte der Bitcoin-Boom nur auf Manipulationen zurückzuführen sein?

Selbst wenn die Vorwürfe wahr sind, haben die Manipulationen die Rally nur angefeuert und verlängert. Es gab erhebliches Interesse von Anlegern weltweit an den Kryptowährungen. Trotzdem sind die Vorwürfe happig. Immerhin war der Boom ein riesiges Verlustgeschäft: Bitcoin haben zeitweise einen Marktwert von über 300 Mrd. $ erreicht. Nun sind es nur noch knapp über 100 Mrd. $.

Und das Ende der Tether-Druckpresse wird zumindest alleinig nicht für das Ende von Bitcoin verantwortlich sein. Das Interesse der Anleger ist stark eingeschlafen. Gemäss der Suchstatistik von Google sind seit Anfang Jahr die Internet-Suchen für Bitcoin um 78% und für den Suchbegriff Cryptocurrency über 90% eingebrochen (vgl. Grafik rechts).

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