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Covid-Rezession im Vergleich

Der Verlauf der Erholung lässt sich nicht vorhersagen. Als langfristige Auswirkung ist ein Verlust an Kleinunternehmen und Humankapital zu befürchten. Ein Kommentar von Michael J. Boskin.

Michael J. Boskin
«Zu den Unsicherheiten gehört, dass im nächsten Jahr die Demokraten die Regierung und die Mehrheit im Kongress stellen könnten und dass sie Steuern, Ausgaben und Regulierung 2021 vermutlich stark ausweiten würden.»

Die historisch schwere Covid-19-Rezession scheint in den meisten Ländern ihren Höhepunkt überschritten zu haben. Doch aktuelle private und offizielle Prognosen implizieren, wenn sie denn richtig sind, dass die meisten Volkswirtschaften erst Ende 2022 wieder ihre bisherige Leistungsspitze erreichen werden. Viel wird nicht nur von der Entwicklung der Pandemie und dem effektiven Einsatz von Medikamenten und Impfstoffen abhängen, sondern auch von den geld-, steuer-, handels- und regulierungspolitischen Massnahmen. Daher untersuchen politische Entscheidungsträger und Kommentatoren derzeit auf der Suche nach einer wirksamen Antwort frühere Episoden.

Alle Rezessionen unterscheiden sich von ihrer unmittelbaren Ursache her. In den USA folgten nach dem Zweiten Weltkrieg mehrere Rezessionen auf eine Straffung der Geldpolitik durch das Fed, die die steigende Inflation unter Kontrolle bringen sollte. Die tiefen Rezessionen von 1973 bis 1975 und 1981/82 folgten grossen Ölschocks (das war eine Zeit, in der die amerikanische Wirtschaft stärker als heute auf Energieimporte angewiesen war). Die Rezession von 2001 kam nach dem Platzen der Dotcom-Blase.

Amerikas grosse Rezession von 2008/09 dagegen wurde durch eine Krise verursacht, die auf die Überschuldung von Finanzinstituten zurückzuführen war. Die USA hatten Social Engineering betrieben, um die Vergabe von Eigenheimkrediten auf Personen auszudehnen, die sich nach gängigen Kriterien nicht dafür qualifiziert hätten. Dies führte zu einem Anstieg der Immobilienpreise und der Schuldenquote der privaten Haushalte auf ein untragbares Niveau. Der anschliessende Rückgang der Immobilienpreise und die explosionsartige Zunahme von Zwangsvollstreckungen und Arbeitslosigkeit drückten auf die Gesamtnachfrage, was zur dritten grossen Rezession der Nachkriegszeit führte.

Vom Angebotsschock ins Nachfragedefizit

Die Covid-Rezession schliesslich folgte auf die beispiellosen Lockdown-Massnahmen, die jegliche «nicht systemrelevante» Wirtschaftsaktivität mit direkten Kontakten zwischen Menschen zum Stillstand brachte. Was als massiver Angebotsschock begonnen hatte, mündete bald in ein Nachfragedefizit, dies aufgrund des raschen Anstiegs der Arbeitslosigkeit, der hohen Unsicherheit über die Erholungsaussichten, der verstärkten Verlagerung des Einkaufs online und der Zunahme der persönlichen Sparneigung.

Auf tiefe Rezessionen folgt – wie die Phasen eines jährlichen BIP-Wachstums von über 4% in den Siebziger- und Achtzigerjahren zeigen – in der Regel eine rasche Erholung. In ähnlicher Weise folgen auf leichte Rezessionen – wie die von 1990/91 – gemeinhin verhältnismässig langsame Erholungen.

Auf die grosse Rezession von 2008 jedoch folgten acht Jahre Wachstum mit halber Kraft (2%). Eine ebenso starke Erholung wie bei früheren tiefen Rezessionen hätte über einen Zeitraum von vier Jahren hinweg etwa 20 Mio. Arbeitsjahre (ein Arbeitsjahr entspricht einer Vollzeitstelle für ein Jahr) gerettet. Es gibt viele potenzielle Erklärungen für diese schwache Entwicklung. Eine davon ist, dass der Versuch der US-Regierung zur Umgestaltung weiter Teile der Wirtschaft durch Obamacare und die Regulierung des Banken- und des Energiesektors grosse Unsicherheit verursachte und von Einstellungen und Investitionen abschreckte; eine andere ist, dass die politische Reaktion Arbeitsanreize untergrub.

Schuldenquote massiv gestiegen

Die grosse Rezession löste eine Reihe geld- und fiskalpolitischer Massnahmen aus, die die Wirtschaft ankurbeln sollten. Das Fed hatte viel Spielraum, um den Leitzins von 5% auf null zu senken, und beliess ihn dort sieben Jahre, während es zugleich Rettungsaktionen, Backstops, Devisen-Swap-Linien und den Ankauf von Bundesanleihen und hypothekenbesicherten Wertpapieren im Wert von etwa 3 Bio. $ arrangierte. Doch deren Wirkung verringerte sich. Weitere 1 Bio. $ zu einem Überschuss an Reserven hinzuzufügen, die nicht als Darlehen vergeben werden – und auf die das Fed Zinsen zahlt –, bringt der Wirtschaft wenig.

2007 lag die Schuldenquote der USA bei 35%. Nach der Finanzkrise verfolgten die USA fiskalpolitische Massnahmen, die das Konjunkturpaket von 2009 über 800 Mrd. $, das ähnlich umfangreiche Steuererleichterungs- und Arbeitslosengeldgesetz von 2010 und andere Massnahmen umfassten, darunter das 3 Mrd. $ schwere Cash-for-Clunkers-Programm (die Abwrackprämie). Bis 2013 hatte sich die Schuldenquote mit 72% mehr als verdoppelt. Letztlich verzeichnete die Obama-Regierung, selbst nach der Korrektur um die Auswirkungen des Konjunkturzyklus, die grössten Haushaltsdefizite aller Regierungen seit dem Zweiten Weltkrieg; nun hat die Trump-Regierung diesen Rekord überboten.

Die Keynesianer erwarteten in der Zeit nach 2008 eine viel stärkere Erholung, als sie dann eintrat (tatsächlich verwendeten die Ökonomen der Obama-Regierung Ausgabenmultiplikatoren, die dreimal so hoch waren wie die aktuellen wissenschaftlichen Schätzungen). Man muss fairerweise dazu sagen, dass die Unsicherheit während der Krise gross war. Und doch brachten viele der politischen Entscheidungen nicht den versprochenen Erfolg. Zu den grössten Fehlern gehörte das Versäumnis von Präsident Obama, die von seiner eigenen Simpson-Bowles-Kommission vorgeschlagenen vernünftigen Empfehlungen zur Defizitreduzierung anzunehmen.

Fed ist expansiv

Vor Covid-19 lag die Arbeitslosenrate auf einem historischen Tiefstand, die Inflation war unter Kontrolle und die Schuldenlast der privaten Haushalte im Verhältnis zum BIP viel niedriger als vor der grossen Rezession. Die Unternehmensverschuldung war gestiegen, aber die Kosten für den Schuldendienst waren überschaubar. Das Fed hatte weniger Spielraum für Zinssenkungen, und seine Bilanz war auf etwa 4 Bio. $ angeschwollen. Haushaltsdefizit und Schulden des Bundes blieben unter Präsident Donald Trump für eine Zeit des Friedens und des Wohlstands enorm hoch.

In Reaktion auf die Pandemie verfolgte das Fed rasch eine Nullzinspolitik, stützte eine Anzahl von Märkten und weitete die Bilanz auf mehr als 7 Bio. $ aus, und es gab dabei seinen traditionellen gradualistischen Ansatz auf. Die vom Kongress ergriffenen fiskalpolitischen Massnahmen zur Unterstützung von Unternehmen und privaten Haushalten belaufen sich schon jetzt auf mehrere Billionen Dollar. Trump hat nun Dekrete erlassen, die darauf zielen, Sozialabgaben zurückzustellen und zusätzliche Zahlungen an die privaten Haushalte zu leisten. Zu den Unsicherheiten gehört, dass im nächsten Jahr die Demokraten die Regierung und die Mehrheit im Kongress stellen könnten und dass sie Steuern, Ausgaben und Regulierung 2021 vermutlich stark ausweiten würden.

Da der wirtschaftliche Aufschwung trotz der starken Erholung der Aktienmärkte im Gefolge der grossen Rezession von 2008 so langsam einsetzte, betrachtete ihn zu Jahresbeginn kaum jemand als Modell für die Reaktion auf eine weitere schwere Rezession. Langfristig sind es in der Regel die Unterschiede bei den Wachstumsraten und das Erreichen langer, andauernder Wachstumsphasen, an die sich die Leute erinnern, wenn sie nach Lehren suchen.

Mit Regulierungen zuwarten

In der Covid-Rezession ist die Wirtschaftslage zu eng an den Verlauf der Pandemie gekoppelt, als dass man den Verlauf der Erholung verlässlich vorhersagen könnte. Der Rückgang von Produktion und Beschäftigung war viel grösser und geschah viel schneller als während der grossen Rezession. Die frühe V-förmige Erholung scheint sich zu verlangsamen und dürfte sich in bescheidenerem Tempo fortsetzen. Zu den wahrscheinlichen langfristigen Auswirkungen gehören ein enormer Verlust an Kleinunternehmen und Humankapital (aufgrund von Arbeitslosigkeit und online-beschränktem Unterricht), verstärkte permanente Telearbeit, die Beschleunigung der digitalen Transformation sowie eine verstärkte Konzentration und weniger Wettbewerb in einigen Sektoren.

Vorläufige, auf wissenschaftlichen Untersuchungen basierende Erkenntnisse legen nahe, dass die Politik mit der Einführung neuer Regulierungsmassnahmen zuwarten sollte, bis sich die Wirtschaft erholt. Zudem sollte sie sich bei zusätzlichen fiskalpolitischen Massnahmen auf Steuersenkungen und, je nach dem, was die Lage rechtfertigt, auf die Umsetzung eines glaubwürdigen Plans zur Haushaltskonsolidierung konzentrieren. So wäre zu vermeiden, dass sich die Wirtschaft bei Eintritt der nächsten grossen Krise in einer schlechteren Verfassung befindet.

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