Meinungen

Die neue Inflation

Die Teuerung bleibe nicht hoch, lautet das Mantra der Notenbanken, und nun pflichten die Märkte bei. Doch womöglich wird die Welt in eine Epoche stärkerer Inflation gedrückt, schreibt FuW-Ressortleiter Philippe Béguelin.

«Die Alterung führt global, anders als in Japan allein, nicht zu Deflationsdruck.»

Wir stehen am Wendepunkt, die Welt steuert in eine Epoche höherer Inflation. Steigende Zinsen verteuern den Schuldendienst, Finanz­minister und Notenbanker geraten in Streit – nach Jahrzehnten der Harmonie dank fallenden Zinsen. Weder Regierungen noch Währungshüter sind auf eine erhöhte Teuerung vorbereitet, und auch nicht die Finanzmärkte.

Verlierer sind die Sparer, die Pensionskassen und diejenigen, deren Vermögen vor allem aus Bargeld besteht. Es wird nicht mehr möglich sein, die Kaufkraft der Renten zu erhalten.

Das ist die These von Charles Goodhart und Manoj Pradham, dargelegt im Buch «The Great Demographic Reversal». Bei der Publikation im August 2020 war Inflationsrisiko kaum ein Thema. Jetzt ist die Jahresrate des Konsumentenpreisindex in den USA auf 5,4% gestiegen, und alle Welt will eine Antwort – auch von den beiden Autoren. Der Brite Charles Goodhart, Jahrgang 1936, war im geldpolitischen Entscheidungsgremium der Bank of England und ist Professor emeritus an der London School of Economics. ­Manoj Pradhan ist selbständiger Analyst für Makroökonomie und war bei der Grossbank Morgan Stanley.

Hauptursache für den Wendepunkt ist die Bevölkerungsstruktur, mit weniger Arbeitskräften und mehr Rentnern. Die Alterung führt global, anders als in Japan ­allein, nicht zu Deflationsdruck, sondern zu Inflation.

Babyboomer wirken deflationär

Vor der Wende hat die Zunahme der Arbeitskräfte die ­Inflation herabgedrückt, Ökonomen sprechen von Disinflation. Diese Epoche endet, die Kräfte drehen um.

Bis heute aber wirkt der Druck nach unten. Von 1980 bis 2010 hat sich die Zahl der Arbeitskräfte in den offenen und fortgeschrittenen Ländern – auf dem Weltmarkt – verdoppelt. Verantwortlich für das «beispiellose Hochschnellen», wie die Autoren es nennen, ist die Öffnung von Grenzen, zwischen Ländern und in der Gesellschaft. China – sein Aufstieg sei seit 1990 die wichtigste wirtschaftliche Entwicklung – sowie das ehemals kommunistische Osteuropa schliessen sich dem weltweiten Handel an. Und immer mehr Frauen sind berufstätig.

Neben der Globalisierung steigert auch die Demografie das Arbeitsangebot. Ab Mitte der Sechzigerjahre tritt die Babyboomer-Generation in den Arbeitsmarkt. Resultat der offenen Grenzen und der steigenden Geburtenrate nach dem Zweiten Weltkrieg ist in den ­Worten der Autoren «der grösste je dagewesene, massiv positive Arbeitsangebotsschock».

Das nützt Unternehmen, die ihre Produktion verlagern können – Outsourcing für geringere Arbeitskosten. So wird China zur Werkstatt der Weltwirtschaft.

Der globale Wettbewerb mit fallenden Herstellungskosten senkt die Preise. Und er drückt in den Industrieländern auf die Löhne. Wegen des Outsourcing verschlechtert sich die Verhandlungsposition der Arbeiter. Mit schrumpfender Industrie und wachsenden Dienstleistungsbranchen verlieren die Gewerkschaften an ­Einfluss – es ist einfacher, die Belegschaft einer Fabrik zu vereinen als von kleinen, verstreuten Dienstleistern. Der Reallohn, inflationsbereinigt, für un- oder angelernte Arbeiter sinkt, und damit ihre Kaufkraft.

Das ist das Gegenteil einer Lohn-Preis-Spirale. Deflationär wirkt allein schon die Zunahme der Arbeitskräfte, ihr Einfluss ist gemäss den Autoren markant. Die Ursache: Der Lohn der Arbeiter ist in aller Regel geringer als ihre Leistung, sonst wären sie für das Unternehmen ein Verlustgeschäft. Mit dem Lohn sind auch ihr Konsum und ihre Nachfrage kleiner als das Angebot, das sie produzieren. Arbeiter erzeugen also ein Überangebot, das mit dem «grössten Arbeitsangebotsschock» steigt und die Preise herunterdrückt. Arbeitskräfte wirken deflationär.

Rentner schaffen kein Angebot. Ihr Konsum steigt in den letzten Lebensjahren oft, wegen Pflege und medizinischer Versorgung. Diese Nachfrage wirkt inflationär.

Mehr Arbeitnehmer und weniger Rentner sowie Globalisierung mit Preis- und Lohndruck – das prägt die Epoche der Disinflation. Die vier Jahrzehnte von 1980 bis 2020 waren, so Goodhart und Pradhan, für Unternehmer und Kapitalgeber «himmlisch». Das sei vorüber.

Alterspflege bringt Teuerungsdruck

Inflation wird verschiedentlich beeinflusst, etwa durch die Balance von Sparen und Investieren oder die Geldmenge. Prägend sind aber gemäss den Autoren strukturelle Trends wie Demografie und Globalisierung. Demnach überschätzen die Notenbanken den Erfolg ihrer Geldpolitik mit Inflationsziel der letzten drei Jahrzehnte und generell ihren Einfluss auf die Teuerung.

2010 erreicht das Arbeitsangebot die Spitze, dann gehen die Babyboomer in Rente. Es gibt weniger deflationär wirkende Arbeiter, ihre Verhandlungsposition wird besser. Damit sollte sich die Ungleichheit in den Industrieländern in den nächsten Jahrzehnten entschärfen.

Die Altersquote steigt, die Nachfrage der Rentner ­erhöht den Teuerungsdruck. Einen grossen Einfluss auf diese Ausgaben hat die erwartete markante Zunahme der Menschen mit Demenz, wie die Autoren betonen. Die Patienten brauchen vor allem Betreuung und Pflege, da hilft technischer Fortschritt nicht viel. Ein wirksames Medikament ist nicht in Sicht. Eine unter Ökonomen verbreitete Auffassung lautet, der Konsum in einer Volkswirtschaft nehme ab, wenn der Anteil der Rentner steige. Goodhart und Pradhan sehen das ganz anders.

Japan allerdings leidet seit Jahrzehnten unter Deflationsdruck. Studien dazu analysieren gemäss den Autoren in der Regel eine autarke Wirtschaft – und diese Daten ergeben ein konsistentes Bild. Japan ist aber eine offene Volkswirtschaft. Unternehmen kompensieren die wegen der Alterung sinkende Zahl der Arbeitskräfte mit Outsourcing, das drückt Löhne und Preise nach unten. Anders als Japan hat die Welt kein solches Sicherheitsventil, wenn das Arbeitsangebot global abnimmt.

Die Pandemie als Trennlinie

Insgesamt könnte die Zahl der Arbeitskräfte weniger sinken, als die Autoren annehmen, etwa wenn die Erwerbsquote der Frauen steigt. Eine Gegenkraft: Der Überfluss an günstigen Arbeitskräften verschwindet, sie werden knapp. Vor zwanzig Jahren war der Reallohn in China 35-mal geringer als in den USA, jetzt nur fünfmal. Wegen höherer Arbeitskosten dürften Unternehmen künftig investieren, um die Produktivität zu steigern. Denn einen neuen Globalisierungsschub wie mit China, diesmal mit Indien oder Afrika, sehen die Autoren nicht. Hauptunterschied seien das Fehlen einer «administrativen Infrastruktur» mit Rahmenbedingungen für Wirtschaftsentwicklung und bessere Integration in den Weltmarkt.

Die Kosten für die Pensionäre könnten weniger stark zunehmen, falls das Rentenalter erhöht oder die Renten gesenkt werden. Doch der Abstand zwischen Lebenserwartung und Pensionierung nimmt seit zwanzig Jahren stetig zu. Renten seien politisch heikel, erklären die Autoren. Sogar Russlands Präsident Wladimir Putin habe das geplante höhere Rentenalter nicht durchgebracht.

Die neue Epoche erhöhter Teuerung – Hyperinflation erwarten die Autoren nicht – könnte schneller als erwartet anbrechen, wegen der Pandemie. Der durch die Lockdown-Massnahmen verursachte immense Angebotsschock sei die Trennlinie zwischen dem Deflationsdruck und der Inflation der kommenden zwei Jahrzehnte. Die Politik beschleunige den Prozess. Nach der Finanzkrise 2008 ist das Geld der Zentralbanken grossteils bei den Banken geblieben, doch jetzt gelangt es in die Wirtschaft, die breite Geldmenge nimmt zu.

Höhere Zinsen verträgt die Weltwirtschaft schlecht, wegen der hohen Schulden. Das birgt Konfliktpotenzial zwischen Regierung und Notenbank, wenn die Inflation zunimmt. «Ich hoffe, wir liegen falsch», sagte Goodhart vergangenen Monat. Das wäre eine viel angenehmere Welt als diejenige, die er kommen sehe.