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Meinungen

Die SNB tritt sich selbst auf die Füsse

«Die Sorge um den Euro flammt immer wieder auf, wegen ökonomischer Divergenzen oder politischer Zentrifugalkraft.»
Die Nationalbank lässt die Geldpolitik unverändert. Die Eingriffe am Devisenmarkt unterminieren aber die Wirkung des Negativzinses. Ein Kommentar von FuW-Ressortleiter Philippe Béguelin.

Es hilft alles nichts: Die Nationalbank bleibt gehörig unter Druck. Sie interveniert so umfangreich am Devisenmarkt wie zuletzt nach der Brexit-Abstimmung. Zwar ist die weltweite Konjunktur seit Herbst im Aufschwung, und die Deflationsgefahr scheint gebannt. Das Fed hat seine Furcht vor einem zu frühen Drosseln der Geldpolitik abgelegt und die Zinsen nach nur drei Monaten Pause hinaufgesetzt. Das stützt den Dollar und schwächt den Euro. Trotzdem bleibt der Franken insgesamt stark, und ohne die massiven Eingriffe der SNB wäre er noch stärker.

Die Nationalbank erklärte nach der vierteljährlichen geldpolitischen Lagebeurteilung am Donnerstag, der Negativzins bleibe auf –0,75%, und sie sei «bei Bedarf» weiterhin am Devisenmarkt aktiv. Immerhin handelte das Währungspaar am Vormittag auf 1.0705 Fr./€ und damit leicht über dem Kursniveau von 1.06 Fr./€ vom Februar.

Die Eurozone als Damoklesschwert 

Schuld am starken Franken sind die Konstruktionsfehler der Eurozone. Solange sie nicht behoben werden, flammt die Sorge um die Einheitswährung immer wieder auf, sei es wegen hoher Staatsschulden, ökonomischer Divergenzen oder politischer Zentrifugalkraft. Die latente Gefahr einer Eurokrise gleicht einem Damoklesschwert.

Als Antwort könnte die SNB den Negativzins verschärfen, doch das brächte wohl nur vorübergehend Erleichterung und hätte schlechte Nebenwirkungen. Je mehr Devisen sie aber kauft, desto schneller bläht sie ihre jetzt schon riesige Bilanz weiter auf.

Deutsche Bundesanleihen sind begehrt

Zudem kauft sie angesichts des politischen Risikos in Frankreich derzeit vermutlich vor allem deutsche Bundesanleihen. Das drückt deren Kurs nach oben und die Rendite nach unten. Tatsächlich ist der Marktzins für zweijährige deutsche Papiere am Montag unter die Rendite der zweijährigen «Eidgenossen» gesunken – das war zuletzt 2014 der Fall. Mit tieferen Marktzinsen in Deutschland schwindet der Zinsnachteil des Frankens, den die SNB mit dem Negativzins vergrössert hatte.

Mit den Eingriffen am Devisenmarkt drückt die SNB also das Zinsniveau in Deutschland herab. Sie tritt sich quasi selbst auf die Füsse.

Die Wirkung ist grösser, weil die Bedingungen derzeit ungünstig sind: Die Notenbanken aus Dänemark und Tschechien kaufen ebenfalls deutsche Bunds, um ihre Währung zu schwächen, die EZB führt ihr Anleihenkaufprogramm fort, ausländische Investoren etwa aus Japan schichten von französischen in deutsche Staatsanleihen um. Zudem macht Deutschland keine neuen Schulden und weitet also das Angebot an Staatsanleihen nicht aus.

Das alles schwächt den Euro, stärkt damit den Franken und führt tendenziell dazu, dass die SNB noch mehr interveniert. Es erinnert an einen Teufelskreis.

Der Druck auf den Franken bleibt

Da bleibt nur noch, weniger zu bremsen. Die Hoffnung der Schweizer Exporteure und Detailhändler auf Wechselkurse von 1.10 Fr./€ oder höher ist unrealistisch geworden. Die SNB muss wohl oder übel eine weitere Aufwertung zulassen – auch wenn sie das am Donnerstag an ihrer vierteljährlichen Lagebeurteilung nicht so geäussert hat.

Wir können hoffen, dass Marine Le Pen die Präsidentschaftswahlen in Frankreich nicht gewinnt und sich die Lage dann entspannt – zumindest bis das nächste Eurorisiko aufflammt. Wir müssen aber auch damit rechnen, dass der Franken nicht schwächer, sondern stärker wird und langsam, aber sicher die Parität zum Euro ansteuert.