Meinungen

Die verpasste Lehre aus der Krise

Die Nahtoderfahrung von 2008 hätte eines lehren sollen: Demut im Umgang mit Ungewissheit. Das ist nicht geschehen. Ein Kommentar von FuW-Chefredaktor Mark Dittli.

«Der grösste Feind des Wissens ist nicht die Ignoranz, sondern die Illusion von Wissen.»

Alles ist gut. Neun Jahre nach dem Höhepunkt der globalen Finanzkrise sind die Gewässer wieder ruhig. Weltweit herrscht ein zwar nicht rasanter, aber doch von den USA über Europa bis zu den meisten Schwellenländern breit abgestützter Konjunkturaufschwung. Die Erschütterungen der Europäischen Währungsunion, die Politik und Öffentlichkeit mehrere Jahre lang intensiv beschäftigt haben, sind – zumindest vordergründig – Vergangenheit.

Die Finanzmärkte boomen seit Frühjahr 2009. Aktienindizes markieren laufend neue Allzeithochs, geopolitische Störungen trüben die Stimmung schlimmstenfalls einige Tage. Die Marktteilnehmer sind unbesorgt; die Volatilität an den Börsen, eine Art Angstbarometer, liegt aktuell auf dem niedrigsten Stand seit 1993, die Bewertung auf dem höchsten Niveau seit 1999.

Die Banken, deren Fragilität im Herbst 2008 beinahe die Weltwirtschaft in die Tiefe gerissen hätte, haben ihre Kapitalpolster derweil aufgestockt – und ihre Manager zu neuem Selbstbewusstsein gefunden: In den USA übt Wallstreet wieder erheblichen Einfluss in Washington aus, in der Schweiz philosophiert der CEO der UBS (UBSG 12.56 0.48%) in einem Interview unverhohlen über den Wegzug aus dem Land, falls die Regulierung das Geschäft zu stark einschränke. Und niemand regt sich darüber auf.

Alles wie gehabt, zurück zur Normalität. Tatsächlich?

Wo bleibt die Demut?

Die Weltwirtschaft hat sich zweifellos passabel vom Schock von 2008 erholt, und in der Stabilisierung des Finanzsystems wurden grosse Fortschritte erzielt. Doch die Entwicklung wurde mit teils hohen Kosten erkauft, die in der gegenwärtig herrschenden Sorglosigkeit möglicherweise eine zu geringe Beachtung erhalten.

Primär handelt es sich dabei um drei miteinander verknüpfte Problemfelder. Die Erholung gelang, erstens, dank beispiellos extremen Methoden der Geldpolitik. Über ihre Wertschriftenkaufprogramme haben die US-Notenbank, die Europäische Zentralbank und die Bank of Japan die Grösse ihrer Bilanz im Vergleich zum Vor­krisenniveau rund vervierfacht.

Die Erholung ging, zweitens, mit einer massiven Ausdehnung der Verschuldung einher. Die global aggregierte Summe der Schulden von Haushalten, Unternehmen und öffentlicher Hand ist im Zeitraum seit 2008 gemäss verschiedenen Quellen von unter 270 auf gegen 330% des Welt-Bruttoinlandprodukts gestiegen.

Beide Entwicklungen, die Ausdehnung der Zentralbankbilanzen und das Ausmass der Verschuldung, sind historisch ohne Beispiel. Wir wissen nicht, was die Konsequenzen sein werden. Vielleicht sind sie harmlos. Vielleicht auch nicht. Wir wissen es einfach nicht. Und das führt zum dritten, möglicherweise folgenschwersten Problemfeld: Die Mentalität im Banking, in der ökonomischen Lehre, in der Geldpolitik sowie im Verhalten der Marktteilnehmer im Umgang mit Ungewissheit hat sich nicht verändert.

Um das zu verstehen, ist ein Rückblick auf die Finanzkrise nötig. Ex post erscheint der Hergang der Katastrophe den meisten Beobachtern logisch: Im Immobilienboom der USA – sowie in Grossbritannien, Spanien, Irland – haben Banken haufenweise Kredite minderer Qualität gewährt und diese geschickt verpackt, tranchiert und mit einem makellosen Bonitätsrating weiterverkauft.

Als das Kartenhaus zusammenstürzte, frass sich die Kreditfäulnis durch das Finanzsystem, und am Ende fehlte den untereinander eng vernetzten Banken das Kapitalpolster, um die hohen Verluste zu absorbieren – weshalb Dutzende von ihnen nach dem Zusammenbruch von Lehman Brothers im Herbst 2008 von ihren Domizilstaaten gerettet werden mussten.

So weit der Gang der Krise im Zeitraffer. Das Problem ist bloss: Diese Ereigniskette hat bis weit ins Jahr 2007 ­hinein kaum jemand erkannt. Ben Bernanke, zu jener Zeit Vorsitzender der US-Notenbank, konnte keine Gefahr sehen – ja, er sagte sogar öffentlich, Spekulationsblasen seien in einem System effizienter Finanzmärkte gar nicht möglich. Charles Prince, CEO von Citigroup (C 58.35 -2.85%), sprach noch Mitte 2007 davon, dass man tanzen müsse, so lange die Musik spiele. Klingt absurd, nicht wahr?

Exponenten wie Bernanke und Prince waren nicht abnormal ignorant, sie hatten bloss das Pech, dass ihre Aussagen in die Geschichte eingingen. Aber wir alle – die allermeisten Marktteilnehmer, Bankmanager, Notenbanker, Ökonomieprofessoren, wir Wirtschaftsjournalisten – waren Charles Prince und Ben Bernanke.

Wir sahen die Katastrophe nicht kommen. Die Kapitäne der UBS beispielsweise – jener Bank, die die Schweiz hätte ruinieren können – waren weder überdurchschnittlich gierig noch dumm. Sie waren einfach blind. Sie erlagen der Illusion ihrer mathematisch präzisen Risikomodelle.

Wir alle massten uns Wissen an, das wir nicht hatten. Erst der Crash zeigte die Fragilitäten, und erst im Rückblick wurden die Kausalketten sichtbar. Die Erfahrung jener schicksalhaften Monate im Herbst 2008 hätte vor allem eines lehren müssen: Demut.

Die Einsicht, dass wir es an den Finanzmärkten mit komplexen, adaptiven Systemen zu tun haben, deren Funktionsweise wir nicht vollends verstehen, geschweige denn prognostizieren oder steuern können. Demut, dass wir es mit Risiken ­respektive Ungewissheiten zu tun haben, die sich auch mit den ausgeklügeltsten mathematischen Modellen nicht präzis messen und absichern lassen.

Aus dieser Demut hätte die Erkenntnis wachsen müssen, dass im Zusammenhang mit komplexen Systemen nicht mit Gewissheiten, sondern mit Szenarien und mit Sicherheitsmargen gearbeitet werden muss.

Die Sicherheitsmargen fehlen

Das ist nicht geschehen. Die Notenbanker, auch in der Schweiz, sind heute überzeugt von der Richtigkeit ihres Tuns. Woher ziehen sie diese Gewissheit, angesichts der Tatsache, dass sie sich längst auf unbekanntem Territorium befinden? Die ökonomische Lehre klammert Themen wie Geldschöpfung und Schuldenzyklen nach wie vor weitgehend aus.

Als wäre die Krise nie geschehen. Und das Banking – sei es in den Risikomodellen oder im Umgang mit Derivaten, um zwei Beispiele zu nennen – vertraut weiterhin auf die Methoden der Finanztheorie, die mit ihren mathematischen Modellen suggeriert, es handle sich bei der Materie um eine Naturwissenschaft.

Keine global systemrelevante Grossbank hat glaubhaft und transparent ihre internen Anreizsysteme oder Risikomodelle signifikant verändert – und trotzdem geben Banktopmanager in Interviews die Gewissheit von sich, dass ein Flächenbrand wie 2008 nicht mehr möglich sei.

Gemäss Daten der Bank of England haben die systemrelevanten Grossbanken ihre ungewichtete Eigenkapitaldecke in den Jahren seit der Krise von 3 auf 6% ihrer Bilanzsumme verdoppelt. Ist das ein Erfolg? Ja. Ist es ein Zeichen, dass der komplexen Natur des ­Finanzsystems genügend Bedeutung eingeräumt und Sicherheitsmargen eingebaut wurden? Kaum.

Alle Spieler im System – Investoren, Notenbanker, Ökonomen und Bankmanager – handeln heute wieder mit voller Überzeugung. Als wüssten sie, was sie tun. Dabei lastet auf der Weltwirtschaft ein rekordhoher Schuldenberg, die Zentralbanken operieren mit monströsen Bilanzen, der Bondmarkt ist nach einer dreissigjährigen Hausse so teuer wie noch nie, und der Aktienmarkt, ­gemessen an den USA, war nur 1999 und 1929 höher ­bewertet als heute. Da fehlt jede Sicherheitsmarge.

Die Anmassung von Wissen, warnte Friedrich August von Hayek in seiner Nobelpreisrede im Dezember 1974, ist in Fragen der Wirtschafts- und Finanzlehre eine Torheit. Der Glaube, man könne die mathematische Präzision der Naturwissenschaften in der Ökonomie anwenden und die Märkte feinsteuern, führe zu grossem Unheil.

Oder, um es in den Worten des Physikers Stephen Hawking zu sagen: Der grösste Feind des Wissens ist nicht die Ignoranz, sondern die Illusion von Wissen. Es wird sich eines Tages rächen, dass wir diese Lehre aus der Finanzkrise von 2008 nicht gezogen haben.

Leser-Kommentare

Albert Martinovic 28.10.2017 - 11:28

Die Finanzkrise wurde sehr wohl vorausgesehen, nämlich von Steve Keen und Nouriel Roubini, sie wurden selbstverständlich für ihre Warnungen ausgelacht.

Franz Kottmann 29.10.2017 - 16:25
Und wie Sie recht haben mit Ihrer Einschätzung zur Lehre aus der Finanzkrise Herr Dittli. Besonders die Banker haben gar nichts aus ihren Fehlern gelernt. Sie treten nach wie vor mit einer Arroganz sondergleichen auf; die neulichen Aussagen von Ermotti bezüglich der Sitzverlegung der UBS aus der Schweiz ist nur eine Bestätigung dafür. Ob die UBS bei einem neuerlichen Fiasko… Weiterlesen »