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Die wachsende Gefahr eines Abschwungs in den USA

Die USA müssen jetzt mit der Entwicklung einer Strategie beginnen, um das Wachstum der Staatsschulden zu verlangsamen. Das ist die einzige Möglichkeit, genügend Spielraum für eine expansive Fiskalpolitik zu schaffen. Ein Kommentar von Martin Feldstein.

Martin Feldstein
«Die Fragilität des Finanzsektors stellt das grösste Risiko für das Wirtschaftswachstum dar.»

Die US-Konjunktur läuft bestens, und das BIP-Wachstum dürfte auch 2018 und 2019 weiterhin über dem Trend liegen. Obwohl die Wirtschaft ins neunte Wachstumsjahr in Folge geht, deutet nichts auf einen bevorstehenden Konjunktureinbruch hin.

Die Fragilität des Finanzsektors stellt das grösste Risiko für das Wirtschaftswachstum dar. Ein Jahrzehnt zu niedriger Leitzinsen hat die Preise für Vermögenswerte in ungeahnte Höhen steigen lassen. Die reale Rendite für zehnjährige US-Staatsanleihen beträgt etwa null. Das Kurs-Gewinn-Verhältnis des US-Aktienindex S&P 500 liegt rund 70% über dem historischen Durchschnitt. Sollten diese und andere Aktienbewertungen auf ihren historischen Vergleichsmassstab zurückfallen, würden Anleger Verluste in Höhe von über 10 Bio. $ erleiden, was zu einem Rückgang der Konsumausgaben und der Unternehmensinvestitionen führen würde.

Auch internationale Konflikte in Korea, vermehrte Handelsstreitigkeiten oder innenpolitische Ereignisse in den USA könnten eine Konjunkturabschwächung nach sich ziehen.

Kaum Spielraum für eine Zinssenkung

Abschwünge sind ein charakteristisches Merkmal der US-Wirtschaft, die in den vergangenen fünfzig Jahren neun Rezessionen erlebt hat. Was die gegenwärtige Situation ungewöhnlich und besorgniserregender macht als in der Vergangenheit, ist das niedrige Niveau der kurzfristigen Zinsen, das die Möglichkeiten der Notenbank Fed einschränkt, der nächsten Rezession mit geldpolitischen Massnahmen entgegenzuwirken.

Traditionell reagiert das Fed mit einer deutlichen Senkung des Leitzinses auf einen Abschwung. Während des jüngsten Abschwungs hat es die Federal Funds Rate, zu der sich Banken gegenseitig über Nacht kurzfristige Kredite geben, von über 5% im Juli 2007 auf lediglich 0,16% im Dezember 2008 und damit insgesamt um über fünf Prozentpunkte gesenkt. Beim derzeitigen Stand von nur 1,4% hat die Notenbank wenig Spielraum für eine deutliche Zinssenkung. An seiner Sitzung im Dezember rechnete der Offenmarktausschuss für Ende 2019 im Mittel mit einem Leitzins von immer noch sehr geringen 2,9%.

Um die Nachfrage während des letzten Abschwungs zu beleben, hat die US-Notenbank zudem sogenannte unkonventionelle geldpolitische Massnahmen ergriffen und versprochen, die kurzfristigen Zinsen für längere Zeit auf niedrigem Niveau zu belassen und langfristige Wertpapiere für ihr eigenes Portfolio anzukaufen. Mit dieser Strategie sollten die langfristigen Zinsen niedrig genug gehalten werden, um die Nachfrage nach Aktien und Immobilien anzukurbeln und so für Vermögenszuwachs und mehr Konsum zu sorgen. Unklar ist, ob diese Strategie für den erhofften Impuls sorgen würde, solange die realen Zinsen niedrig bleiben.

Für dauerhafte Steuersenkungen

Somit wird die Fiskalpolitik – die Beeinflussung von Steuern und Staatsausgaben – beim nächsten Abschwung dafür verantwortlich sein, die Wirtschaft anzukurbeln.

Eine erneute temporäre Verringerung der Abgabenlast würde nicht funktionieren. Die Erfahrung zeigt, dass von einer vorübergehenden Einkommenssteuersenkung kaum Impulse ausgehen, weil die meisten Steuerpflichtigen die höheren Nettoeinnahmen nutzen, um Schulden abzuzahlen oder mehr zu sparen, und nicht, um mehr Geld auszugeben.

Aber die US-Steuerreform 2017 bietet die Möglichkeit, die Steuern dauerhaft zu senken, indem die Entlastungen beibehalten werden, die 2025 auslaufen sollen. Die Republikaner, die das Steuergesetz 2017 entworfen und verabschiedet haben, gingen davon aus, dass die Steuersenkungen mit kommenden Gesetzen über 2025 hinaus verlängert werden. Ein wirtschaftlicher Abschwung in den nächsten Jahren wäre ein guter Zeitpunkt, dauerhafte Senkungen gesetzlich zu verfügen.

Verteidigungsbudget erhöhen

Die andere Möglichkeit, einem Wirtschaftsabschwung entgegenzuwirken, ist die Erhöhung der Staatsausgaben. Wie beim Abschwung, der 2007 eingesetzt hat, stossen höhere Ausgaben für Infrastrukturvorhaben aller Art inzwischen parteiübergreifend auf breite Unterstützung. Als die Regierung Obama für ihr Konjunkturprogramm warb, das die erhoffte Wende bringen sollte, sprach sie von «schaufelfertigen» Projekten, die nur darauf warten, umgesetzt zu werden. Doch in der Realität ist aufgrund der langen Verzögerungen, zu denen es in der Umsetzung solcher Vorhaben kommt, nur sehr wenig von diesem Geld für Infrastruktur ausgegeben worden.

Der Kongress und das Weisse Haus sollten jetzt beginnen, eine Aufstellung der Infrastrukturprojekte zu erarbeiten, die umgesetzt werden können, wenn sich die Wirtschaft abschwächt. Wenn es in den nächsten Jahren keinen Abschwung geben sollte, wäre es trotzdem wünschenswert, mit der Realisierung einiger dieser Vorhaben anzufangen.

Höhere Verteidigungsausgaben wären eine weitere Möglichkeit, die Konjunktur anzukurbeln. Kraft einer Bestimmung im Gesetz zur Sanierung des Haushalts von 2011 (Budget Control Act), die eine lineare Ausgabenkürzung («Sequester») verlangt, sollen die Verteidigungsausgaben von 4,3% des BIP im Jahr 2012 auf lediglich 2,8% des BIP im Jahr 2023 sinken. Gemessen am BIP würden die USA so wenig Geld für Verteidigung ausgeben wie nie zuvor seit Ende des Zweiten Weltkriegs. Verteidigungsexperten sind sich einig, dass ein Etat auf diesem Niveau viel zu niedrig ist, um Amerikas militärischen Anforderungen zu genügen. Eine Erhöhung der Ausgaben auf 4% des BIP oder mehr würde die Nachfrage insgesamt steigern und einen entscheidenden Beitrag zur nationalen Sicherheit leisten.

Hinderliche Staatsverschuldung

Aufgrund der hohen Staatsverschuldung – die bei derzeit rund 77% des BIP liegt und zum Ende der nächsten zehn Jahre auf 97% zusteuert – würden Steuersenkungen oder höhere Staatsausgaben auf grossen Widerstand stossen. Aber ein deutlicher Konjunkturabschwung und ein geringer Handlungsspielraum für Massnahmen des Fed würden dem Kongress kaum eine andere Wahl lassen.

Die Notwendigkeit künftiger Konjunkturprogramme verdeutlicht, dass die USA jetzt mit der Entwicklung einer Strategie beginnen müssen, um das Wachstum der Staatsverschuldung zu verlangsamen. Das ist die einzige Möglichkeit, genügend Spielraum für die expansive Fiskalpolitik zu schaffen, die die Wirtschaft letzten Endes nötig haben wird.

Copyright: Project Syndicate.

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