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Die Welt auf Entzug

Die tonangebenden Notenbanken haben ein Problem, dem sich viele Popsänger gegenübersahen: Nach Jahren der Stimulierung ist der Ausstieg nicht so leicht. Ein Kommentar von Niall Ferguson.

Niall Ferguson
«Die Wallstreet liebt es, neue Vorsitzende des Fed zu testen.»

Vielleicht sollten wir 2013 das Jahr der Winehouse-Wirtschaft nennen. Die verstorbene, englische Sängerin Amy Winehouse sang: «Sie haben versucht, mich in die Entzugsklinik zu schicken, aber ich sagte Nein, Nein und nochmals Nein.» 2013 sangen dies auch die weltweit wichtigsten Zentralbanken unter der Führung des US-amerikanischen Federal Reserve.

Im Sommer hatten sowohl das Fed als auch die chinesische Volksbank ihre Absicht geäussert, die Geldpolitik zu normalisieren. Der Vorsitzende des Fed, Ben Bernanke, sprach offen über Tapering, das Zurückfahren der Politik unbegrenzter Anleihenkäufe, die auch als Quantitative Easing (QE) bekannt ist. Der Gouverneur der chinesischen Volksbank, Zhou Xiaochuan, hat sogar versucht, das ausufernde Kreditwachstum seines Landes zu zügeln. Aber als die Märkte in beiden Ländern stärker reagierten als erwartet – mit steigenden Anleihenerträgen in den Vereinigten Staaten und hochschiessenden Zinsen im chinesischen Interbankenverkehr –, gaben die geldpolitischen Behörden klein bei.

Dies ist ein Problem, dem sich viele Popsänger gegenübersahen: Nach Jahren der Stimulierung ist der Entzug nicht so leicht.

Natürlich bleiben die intellektuellen Rechtfertigungen für wirtschaftliche Stimulation der einen oder anderen Art nach wie vor aktuell. Im November meinte Larry Summers, der Mann, der als Nachfolger Bernankes gehandelt wurde, die US-Wirtschaft befinde sich im Griff einer «säkularen Stagnation». Andere Ökonomen sorgen sich immer noch, dass sich in Europa oder vielleicht gar in Amerika die sanfte Desinflation der letzten Jahrzehnte in eine bösartige Deflation verwandeln könnte.

Und trotzdem gibt es Anzeichen dafür, dass sich die Weltwirtschaft als Ganze erholt. Der Internationale Währungsfonds sagt voraus, dass sich das jährliche weltweite Wachstum von 2,9% in diesem Jahr auf 3,6% im Jahr 2014 erhöhen und in den vier Jahren danach 4% oder mehr betragen wird – was über den durchschnittlichen Wachstumsraten der Achtziger-, Neunziger- und Nullerjahre liegt.

Das Missverhältnis zwischen der unterdurchschnittlichen Entwicklung in den Industriestaaten und dem wiederauflebenden Wachstum im Rest der Welt wirft (mindestens) sieben Fragen auf, besonders für die grossen Zentralbanken selbst. Jede dieser Institutionen hat ein bestimmtes nationales Mandat. Aber in unserer vernetzten Welt ist es unvermeidlich, dass ihre Entscheidungen weltweite Folgen haben.

Frage 1: Was genau wird das Fed unter der neuen Vorsitzenden Janet Yellen tun?
Sie hört sich auf jeden Fall so an, als würde sie lieber weiter Drogen verschreiben, um dem kalten Entzug zu entgehen. Die QE müssen früher oder später zurückgefahren werden, aber Yellens ernsthafte Besorgnis über den Zustand des US-Arbeitsmarktes legt nahe, dass sie für längere Zeit niedrigere Zinsen versprechen wird, als es anhand anderer Indikatoren gerechtfertigt erscheinen würde. Die Herausforderung wird sein, dieses neue Prinzip der Forward Guidance, der vorausschauenden Zielsetzung, zum Funktionieren zu bringen, wenn andere Indikatoren eine Erholung in Aussicht stellen (dazu sollte man Mark Carney fragen, den Gouverneur der Bank of England).

Die USA befinden sich in mehrfacher Hinsicht auf dem Weg zur Besserung. Öl und Gas aus Schieferfeldern haben sich als energiepolitischer Glücksfall erwiesen. Silicon Valley boomt. Der Aktienmarkt bricht neue Rekorde. Und erstaunlicherweise hat ein zutiefst polarisierter US-Kongress gerade eine auf zwei Jahre angesetzte Haushaltsvereinbarung getroffen, die kurzfristig zu etwas höheren Ausgaben führen wird, aber das Defizit langfristig verringert.

Es besteht die reale Möglichkeit, dass die Märkte aufgrund dieser und anderer guter Nachrichten die «vorausschauende Zielsetzung» ignorieren und sich stattdessen auf das Zurückfahren des QE und die damit verbundene Erhöhung der langfristigen Zinsen konzentrieren werden. Und kurzfristig könnte dies eine ähnlich scharfe Korrektur der Aktienmärkte wie 1980 oder 1987 zur Folge haben. Die Wallstreet liebt es, neue Vorsitzende des Fed zu testen.

Frage 2: Wie werden andere Zentralbanken auf Veränderungen des geldpolitischen Programms in Washington reagieren?
Die Europäische Zentralbank in Frankfurt weiss, dass die Peripherie der Eurozone noch nicht bereit ist für höhere Zinsen, auch wenn in Spanien, Irland und Griechenland Anzeichen einer Belebung der Wirtschaft vorhanden sind. Die Arbeitslosenraten in den Randländern der Eurozone sind weiterhin erschreckend hoch. Darüber hinaus besteht das grösste politische Risiko in Europa immer noch im Populismus – und die Wahlen zum Europäischen Parlament im Mai 2014 sind für Politiker von der Art Marine Le Pens, der französischen Rechtsaussenpolitikerin, eine goldene Gelegenheit.

Frage 3: Werden die Populisten erfolgreich genug sein, um den komplexen Prozess der Einführung einer Bankenunion als Voraussetzung für die nachhaltige Erholung des europäischen Finanzsystems zu stören?
Wahrscheinlich nicht. Tatsächlich könnte ein Erfolg der Populisten sogar die Sozial- und die Christdemokraten im Europäischen Parlament dazu bringen, eine «grosse Koalition» zu bilden – was einen weiteren Schritt in Richtung der stillen «Germanisierung» der Europäischen Union darstellen würde.

In Japan ist derweil noch weniger Begeisterung für einen geldpolitischen Entzug vorhanden: Die Abe-Regierung erwartet ganz offensichtlich mehr Stimuli von der Bank of Japan und nicht weniger. Ohne sie wird die Hoffnung, dass die Abenomics Japans jährliche Inflationsrate auf 2% steigern, sicher enttäuscht werden.

Frage 4: Wird Japan sein QE im Zuge des Zurückfahrens der USA beibehalten können?
Wahrscheinlich, aber das Ausmass, in dem die Ursache nachhaltigen Wachstums und höherer Inflation dadurch unterstützt werden kann, hängt vom sogenannten dritten Pfeil der Strukturreform ab, der seine Ziele erst noch treffen muss.

Der Kontrast zu Japans Nachbarn und strategischem Rivalen China ist bemerkenswert. Einiges deutet darauf hin, dass die chinesische Volksbank ihre Geldpolitik bereits wieder verschärft, um den Schattenbankensektor des Landes einer kontrollierten Kreditklemme auszusetzen. Und dies bringt mich zu den letzten drei Fragen:

Frage 5: Kann China, während es gleichzeitig Luft aus einer Kreditblase lässt und die nach der dritten Vollversammlung des Zentralkomitees der Kommunistischen Partei angekündigten Strukturreformen einführt, tatsächlich das Wachstum aufrechterhalten?

Frage 6: Wie wird Chinas grosse neue Mittelklasse reagieren, wenn die Antwort auf Frage 5 «Nein» ist?

Frage 7: Wird die Führung in Peking auf innenpolitische Unzufriedenheit mit verstärktem aussenpolitischem Säbelrasseln reagieren, wie wir es 2013 gesehen haben?
Ich gebe nicht vor, die Antworten auf diese letzten Fragen zu kennen. Aber sie könnten der Schlüssel dafür sein, wie gut – oder schlecht – sich eine «Welt auf Entzug» entwickelt.

 

Copyright: Project Syndicate.