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Donald Trumps Fed

Der neue Chef der US-Notenbank, Jerome Powell, wird gleich zu Beginn seiner fünfjährigen Amtszeit vor einigen aussergewöhnlichen Herausforderungen stehen. Ein Kommentar von Kenneth Rogoff.

«Wenn Powell und das Fed die Zinsen nicht vor Eintritt der nächsten Rezession normalisieren können, was werden sie dann tun?»

Mit der Ernennung von Jerome Powell zum nächsten Vorsitzenden des US Federal Reserve Board hat Donald Trump die vielleicht wichtigste Entscheidung seiner Präsidentschaft getroffen. Es ist eine vernünftige, sachgerechte Entscheidung, die auf kurzfristige Kontinuität in der Zinspolitik des Fed und möglicherweise auf einen einfacheren und saubereren Ansatz in der Regulierungspolitik hindeutet.

Obwohl Powell kein Doktor der Ökonomie ist wie die derzeitige Fed-Chefin Janet Yellen und ihr Vorgänger Ben Bernanke, hat er seine Jahre als «gewöhnlicher» Gouverneur des Fed genutzt, um ein tiefgreifendes Wissen über die zentralen Fragen zu erwerben, die sich ihm stellen werden. Doch man darf sich nicht täuschen: Die Institution, die Powell jetzt leiten wird, beherrscht das globale Finanzsystem. Alle anderen Notenbanker, Finanzminister und sogar Präsidenten rangieren weit abgeschlagen dahinter.

Falls das übertrieben erscheint, dann nur, weil die meisten von uns dem Fed im Alltag nicht allzu viel Aufmerksamkeit schenken. Wenn das Fed alles richtig macht, herrscht Preisstabilität, die Arbeitslosenrate bleibt niedrig, die Produktion brummt. Doch «alles richtig zu machen» ist nicht immer einfach, und wenn das Fed es nicht hinbekommt, kann das ziemlich üble Folgen haben.

Überhitzte Aktienmärkte…

Die Bemühungen der Notenbank, Ende der Zwanzigerjahre eine Spekulationsblase am Aktienmarkt zu zähmen, lösten bekanntlich die Grosse Depression der Dreissigerjahre aus. Zum Glück ist Powell unter allen Kandidaten, die Trump für den Posten beim Fed in Betracht zog, derjenige, von dem am unwahrscheinlichsten ist, dass er diesen Fehler wiederholt. Als das Fed in den Siebzigerjahren Berge von Geld druckte, um die von den Ölschocks dieses Jahrzehnts ausgehenden Schmerzen zu betäuben, löste es einen steilen Anstieg der Inflation aus, den zu überwinden mehr als ein Jahrzehnt dauerte.

Manchmal scheint die übrige Welt sich mehr Gedanken über die Politik des Fed zu machen als die Amerikaner selbst. Das ist kein Wunder: Vielleicht mehr denn je steht der Dollar im Herzen des globalen Finanzsystems. Das liegt unter anderem daran, dass ein grosser Teil des Welthandels und des Finanzgeschehens an den Dollar gekoppelt ist, was viele Länder dazu bringt, die Politik des Fed nachzuahmen, um ihren Wechselkurs zu stabilisieren.

Powell wird gleich zu Beginn seiner fünfjährigen Amtszeit vor einigen aussergewöhnlichen Herausforderungen stehen. Nach einigen Massstäben erscheinen die Aktienmärkte heute sogar noch überhitzter als in den Zwanzigerjahren. Angesicht der heutigen aussergewöhnlich niedrigen Zinsen scheinen die Anleger immer stärker bereit, auf der Suche nach höheren Renditen grössere Risiken einzugehen.

…und niedrige Inflation

Zugleich bleibt die Inflation, trotz starken Wirtschaftswachstums in den USA und weltweit, verblüffend niedrig. Dies macht es für das Fed extrem schwierig, den Leitzins zu normalisieren (der noch immer auf nur 1% liegt), um beim unweigerlichen Eintritt der nächsten Rezession Spielraum für Zinssenkungen zu haben. Die Eintrittswahrscheinlichkeit einer Rezession liegt in jedem beliebigen Jahr bei etwa 17%, und das erscheint derzeit als eine gute Schätzung.

Wenn Powell und das Fed die Zinsen nicht vor Eintritt der nächsten Rezession normalisieren können, was werden sie dann tun? Yellen beharrt darauf, dass kein Grund zur Besorgnis besteht; das Fed habe alles unter Kontrolle, weil es auf alternative Instrumente zurückgreifen könne. Aber etliche Ökonomen glauben inzwischen, dass viele davon Taschenspielertricks sind.

So geht es etwa bei der sogenannten quantitativen Lockerung darum, dass das Fed kurzfristige Schuldpapiere ausgibt, um langfristige Staatsanleihen aufzukaufen. Doch ist das US-Finanzministerium Eigentümer des Fed und könnte derartige Käufe von Schuldtiteln ohne Weiteres selbst durchführen.

Bessere Ansätze gesucht

Manche sprechen sich für «Helikoptergeld» aus: Das Fed druckt Geld und bringt es unter die Leute. Aber auch das ist Schall und Rauch. Das Fed hat weder die gesetzliche Befugnis noch ein politisches Mandat für die Fiskalpolitik; wenn es also etwas Derartiges versucht, läuft es Gefahr, seine Unabhängigkeit für immer zu verlieren.

Angesichts der Tatsache, dass die Geldpolitik die erste und beste Verteidigungslinie gegen eine Rezession ist, besteht eine dringende Aufgabe für den neuen Notenbankchef darin, einen besseren Ansatz zu entwickeln. Zum Glück gibt es hierfür gute Ideen, und man kann nur hoffen, dass Powell schnell einen Ausschuss ins Leben rufen wird, um langfristige Lösungen zu untersuchen.

Eine Idee besteht darin, das Inflationsziel des Fed anzuheben. Aber das wäre problematisch, nicht zuletzt, weil es gegen ein jahrzehntelanges Versprechen verstossen würde, die Inflation bei rund 2% zu halten. Zudem würde eine höhere Inflation zu grösserer Indexierung anregen, was die Effektivität der Geldpolitik langfristig untergraben würde. Den Weg für eine Politik negativer Effektivzinssätze zu bereiten, ist eine radikalere, aber deutliche elegantere Lösung.

Für eine simplere Bankenregulierung

Zum Mandat des Fed gehört auch die Bankenregulierung. Das Dodd-Frank-Gesetz zur Finanzreform von 2010, das Regeln im Umfang von über 30’000 Seiten ausgelöst hat, war ein Glücksfall für die Anwälte. Doch sind es letztlich kleine und mittelständische Unternehmen, die auf den enormen Compliance-Kosten sitzenbleiben. Viel besser wäre es, die Banken einfach zu verpflichten, einen deutlich grösseren Teil ihrer Ressourcen an den Aktienmärkten statt durch Anleihen aufzubringen. In diesem Fall würden bei einer Krise die Aktionäre und nicht die Steuerzahler leiden.

Das offensichtlichste mögliche Problem habe ich noch nicht erwähnt: Die von einem Präsidenten, der fest entschlossen scheint, alle institutionellen Normen in Frage zu stellen, ausgehende Bedrohung für die Unabhängigkeit der Notenbank. Als Präsident Richard Nixon 1972 wiedergewählt werden wollte, setzte er den damaligen Notenbankchef Arthur Burns schwer unter Druck, der Wirtschaft «Saft zu geben». Nixon wurde wiedergewählt, doch die Inflation schoss steil in die Höhe und es kam zu einem Wachstumseinbruch. Niemand sollte sich eine Wiederholung wünschen – auch wenn gegen Nixon letztlich ein Amtsenthebungsverfahren eingeleitet wurde.

Copyright: Project Syndicate.

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