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Geldpolitische Denkerin im Finanzministerium

Mit Janet Yellen werden die USA eine Finanzministerin haben, die für eine klare, berechenbare, systematische und regelbasierte Strategie in der Geldpolitik steht. Ein Kommentar von John B. Taylor.

John B. Taylor
«In jedem Fall wird sich das Fed auch künftig seine Unabhängigkeit bewahren.»

Kein US-Finanzminister wird sich so häufig und mit so viel Autorität zur Geldpolitik geäussert haben wie Janet Yellen, wenn diese erst einmal für dieses Amt vereidigt ist. Der einzige andere frühere US-Notenbankchef, der später Finanzminister wurde, war 1979 G. William Miller, und dieser hatte nur ein Jahr im Fed verbracht. Yellen dagegen war zwei Jahrzehnte lang – in guten wie in schlechten Zeiten – dort tätig: als wirtschaftswissenschaftliche Mitarbeiterin, Vorstandsmitglied, Präsidentin des Distrikts San Francisco, stellvertretende Notenbankchefin und Notenbankchefin.

Eine derart erfahrene Leitung an der Spitze des Finanzministeriums wird in den kommenden Monaten und Jahren grossen Einfluss auf die Regeln und Strategie der Geldpolitik ausüben. Wer Vermutungen darüber anstellt, was Yellen tun könnte, kann eine lange Geschichte zu Rate ziehen. 1996 äusserte sie sich, damals als Vorstandsmitglied des Fed, in einer Rede mit dem Titel «Geldpolitik: Ziele und Strategien» über geldpolitische Regeln. Sie stellte dabei beispielhaft die Taylor-Regel heraus und erklärte, diese habe «attraktive Eigenschaften als normative Beschreibung, wie politisches Handeln aussehen sollte» (gemäss der nach dem Autor benannten Taylor-Regel sollen die Zinsen steigen, wenn die Inflationsrate über dem Inflationsziel liegt bzw. die Produktion stark ausgelastet ist, und sie sollen sinken, wenn die Inflationsrate niedrig ist bzw. die Produktion unter ihrem Potenzial liegt; Anm. d. Red.).

Bei ihrer Aufzählung einiger dieser Eigenschaften verwies Yellen darauf, dass die Taylor-Regel ein «langfristiges Inflationsziel» umfasse und «eine Strategie für den Umgang mit Zielkonflikten enthält … mit Schritten, die im Kontext einer systematischen langfristigen Strategie … ergriffen werden». Sie sei «angesichts eines breiten Spektrums von Erschütterungen» nachweislich «bemerkenswert erfolgreich» und könne «dem Federal Reserve helfen, der Bevölkerung die Gründe für geldpolitische Schritte zu vermitteln».

Prinzipien einer guten Geldpolitik

Rund sechzehn Jahre später äusserte Yellen als stellvertretende Notenbankchefin, eine gute «Bewertungsregel sollte sich am sogenannten Taylor-Prinzip orientieren, das besagt, dass eine Notenbank unter ansonsten gleichen Umständen auf eine anhaltende Zunahme der Inflation durch Anhebung der nominalen kurzfristigen Zinsen um mehr als die Zunahme der Inflation reagieren sollte». Sie ergänzte dies dann durch ein eigenes regelgestütztes Element und argumentierte: «Es ist unverzichtbar, dass geldpolitische Regeln eine ausreichend starke Reaktion auf Ressourcenüberschüsse einbinden … um dazu beizutragen, die Volkswirtschaft rasch wieder in Richtung Vollbeschäftigung zu bringen».

2017 dann erklärte Yellen, inzwischen als Fed-Chefin, dass die Taylor-Regel «zentrale Prinzipien einer guten Geldpolitik verkörpert», und erläuterte anschliessend die Unterschiede zwischen den Vorgaben der Regel und der tatsächlichen Politik des Fed. Sie deutete an, dass eine strikte mathematische Formel durch leicht verständliche Formulierungen wie die folgende ergänzt werden könne: «Wenn die Konjunktur schwach ist … ermutigen wir zu Ausgaben und Investitionen, indem wir die kurzfristigen Zinsen senken … wenn die Konjunktur die Inflation dann später zu sehr in die Höhe zu treiben droht, erhöhen wir die Zinssätze.»

Im gesamten Jahresverlauf 2017 hatten Yellen und der Offenmarktausschuss des Fed (FOMC; das zinssetzende Gremium) die verfolgte Geldpolitik in eine stärker strategische Richtung gedrängt, indem sie den Leitzins, die Federal Funds Rate, in Richtung eines normalen Niveaus brachten und die Wertpapierbestände des Fed abwickelten. Im Juli jenes Jahres gab Yellen dann einen neuen Monetary Policy Report heraus, der zum ersten Mal überhaupt einen Abschnitt über «geldpolitische Regeln und ihre Rolle im geldpolitischen Entscheidungsprozess des Federal Reserve» enthielt. Der Bericht verwies darauf, dass dieselben «zentralen Prinzipien guter Geldpolitik» in anderen geldpolitischen Regeln enthalten seien, und würdigte den Wert der Taylor-Regel und von vier Variationen derselben.

Regeln und Strategien

Diese Betonung von Regeln und Strategien setzte sich unter Yellens Nachfolger, dem jetzigen Notenbankchef Jerome Powell, fort. Ein Monetary Policy Report des Jahres 2018 enthielt Abschnitte mit zusätzlichen Erläuterungen zum Bericht von 2017, und in einer Anhörung vor dem Kongress erklärte Powell:

«Bei der Bewertung der geldpolitischen Haltung zieht der FOMC regelmässig geldpolitische Regeln zurate. … Ich finde diese Regelvorgaben hilfreich. … Ich möchte anmerken, dass dieser Monetary Policy Report eine weitergehende Diskussion geldpolitischer Regeln und ihrer Rolle im geldpolitischen Entscheidungsprozess des Federal Reserve umfasst.»

Im März 2018 dann startete das Fed eine neue Website zum Thema «Geldpolitische Prinzipien und Praxis», die einen Abschnitt mit dem Titel «Entscheidungsregeln und ihre Nutzung durch politische Entscheidungsträger» umfasste.

Covid-Phase endet

Doch die Covid-19-Krise hat all dies geändert. Nach sechs aufeinanderfolgenden Monetary Policy Reports, die die im Juli 2017 vorgenommenen grundlegenden Änderungen spiegelten, enthielt der Bericht vom Juli 2020 absolut nichts über geldpolitische Entscheidungsregeln. Während die Notmassnahmen des Fed im März und April, was die Öffnung der Finanzmärkte angeht, sowohl notwendig als auch wirksam waren, ist diese Phase inzwischen vorbei, und es besteht nun Hoffnung auf einen raschen Einsatz von Impfstoffen und eine Rückkehr zu einem normaleren Wirtschaftsumfeld.

Wir wissen noch nicht, was die Zukunft für die Geldpolitik bereithält, aber viele Kommentatoren haben sich für eine Rückkehr zu einer «regelgestützten Steuerung der Zinserwartungen» (so die Formulierung der Ökonomen David Papell und Ruxandra Prodan von der University of Houston) ausgesprochen. Glücklicherweise enthält das Protokoll der FOMC-Sitzung vom November 2020 Hinweise auf einen möglichen Schritt in diese Richtung; es heisst dort: «Viele Teilnehmer waren der Einschätzung, dass der Ausschuss seine Orientierungshilfen in Bezug auf Wertpapierkäufe relativ bald ausweiten sollte.»

In jedem Fall wird sich das Fed auch künftig seine Unabhängigkeit bewahren. Doch angesichts des Einflusses der Ansichten aus unterschiedlichen Teilen der neuen Regierung und des Kongresses auf künftige Ernennungen und Gesetze und eines zu erwartenden weiteren pandemiebedingten Konjunkturpakets wäre es hilfreich, wenn das Fed eine stärker regelgestützte Geldpolitik verfolgte. Dies würde die Verhandlungen vereinfachen und das Design der Fiskalpolitik im Allgemeinen verbessern. Genauso ist es sehr begrüssenswert, bald eine Finanzministerin zu haben, die den Schritt hin zu einer klaren, berechenbaren, systematischen, regelbasierten geldpolitischen Strategie unterstützt.

Copyright: Project Syndicate.