Märkte / Aktien

«Einige Small Caps weisen absurd tiefe Kurse auf»

Michael Clements, Fondsmanager bei Syz Asset Management, ortet in Europa gute Kaufgelegenheiten. Nur bei Schweizer Aktien ist er zurückhaltend.

Herr Clements, die Börsen sind gut ins Jahr gestartet. Erwarten Sie eine Fortsetzung der Erholung?
Es lag auf der Hand, dass es nach dem schwachen vierten Quartal an den Finanzmärkten zu einer Gegenreaktion kommt. Vor allem im Dezember hatten Anleger bei einigen Titeln überreagiert. Dieses Jahr wird aber kaum einfacher als 2018.

Sie erwarten ein schwieriges Jahr?
Die globalen Wachstumsprognosen sind nach unten revidiert worden, auch China zeigt Schwächezeichen, dazu reagieren die Märkte vor allem auf Nachrichten rund um den Handelskrieg. Die Rhetorik hat sich zwar etwas abgeschwächt. Das Umfeld bleibt aber fragil, weshalb die Kurse auch dieses Jahr volatil bleiben ­werden.

Anleger sind ein solches Umfeld nicht mehr gewohnt.
Derzeit findet eine Rückkehr zur Norma­lität statt. Die heutigen Schwankungen waren früher an der Tagesordnung. Gleichzeitig gibt es einige Unbekannte. Nebst der konjunkturellen Abkühlung geht die expansive Geldpolitik zu Ende. Ich erwarte, dass die nächsten Jahre deshalb anspruchsvoller, aber auch faszinierender werden.

Was meinen Sie damit?
Wenn eine Hausse alle Aktien nach oben treibt, ist es für aktive Anleger schwierig, Mehrwert zu erzielen. Dass passive Instrumente wegen der tiefen Kosten dann eine valable Alternative für Anleger sind, liegt auf der Hand. Nun kommt die Zeit, in der aktive Manager beweisen müssen, dass sie tatsächlich eine überdurchschnittliche Rendite erzielen können.

Gerade im vergangenen Jahr ist das aber bei Weitem nicht allen geglückt.
In einer Übergangsphase, in der die Stimmung schnell umschlägt, ist es schwierig, das richtige Timing zu finden. Als sich im Laufe des Jahres die Wirtschaft eintrübte, waren Korrekturen durchaus absehbar. Aber ihre Geschwindigkeit überraschte. Nehmen Sie zum Beispiel den Luxusgütersektor: Der Markt korrigierte in einem Moment, als das Geschäft noch am Boomen war und Unternehmen herausragende Quartalszahlen präsentierten. Ob der eingepreiste Rückgang in den kommenden Quartalen tatsächlich eintrifft, wird man abwarten müssen.

Wo sehen Sie derzeit Chancen?
Aus langfristiger Perspektive werden zyklische Titel allmählich wieder interessant. Dies auch, weil derzeit ein Grossteil der Investoren solche Aktien meidet. Der Mainstream setzt heute lieber auf defensive Titel. Man sollte deshalb etwa Automobil- oder Halbleiteraktien im Auge ­behalten. Für einen Einstieg ist es noch ­etwas zu früh, aber man sollte die Entwicklung wachsam beobachten.

Wo haben Sie zuletzt zugekauft?
Wir haben eine Position im deutschen Dialysespezialisten Fresenius (FRE 49.09 1.5%) Medical Care (FME 71.66 1.96%) aufgebaut. Im vierten Quartal 2018 stürzte der Aktienkurs rund ein Drittel ab, weil das US-Geschäft schwächelte und das Unternehmen eine Gewinnwarnung aussprechen musste. Uns beeindruckt die starke Marktposition im Dialysegeschäft. Ebenfalls gekauft haben wir den holländischen Chip-Anlagebauer ASML, um von einem Aufschwung des Sektors profitieren zu können. Das Unternehmen erwartet zwar einen holprigen Jahresstart, längerfristig sind wir aber ebenfalls überzeugt.

Wie fällen Sie solche Kaufentscheide?
Wir verfolgen Unternehmen, die wir als interessant einstufen, über eine längere Zeit. Wir beobachten den Markt zwar jeden Tag, investieren aber erst, wenn der Preis und damit die Bewertung stimmt. Unser Vorteil ist, dass wir Titel meist über mehrere Jahre halten. Ich kann nicht vorhersehen, wo eine Aktie in einem Jahr steht. Aber über einen Zeithorizont von fünf Jahren werden an der Börse Unter­bewertungen meist korrigiert.

In der Schweiz halten Sie Swatch Group (UHR 275.5 3.34%) und Dufry (DUFN 82.3 0.69%). Beide haben zuletzt markant korrigiert.
Swatch Group ist weiterhin gut positioniert, vor allem wegen der starken Position in China. Dem Unternehmen würde in die Hände spielen, wenn Chinesen immer häufiger Luxusuhren nicht mehr auf Reisen, sondern im eigenen Land kaufen. Dufry ist Marktleader im Duty-Free-Geschäft und erzielt stabile Margen und Cashflows. Langfristig wird die Zahl der Flugpassagiere weiter steigen, was positiv für Dufry ist.

Haben Sie andere Schweizer Titel auf Ihrer Watchlist?
Derzeit nein. Die Schweiz bietet eine exzellente Auswahl an guten Unternehmen, doch das Problem ist die Bewertung. Ich bewundere Gesellschaften wie Roche (ROG 282.3 1.18%) oder Nestlé (NESN 101.98 0.89%). Aber ich bin nicht bereit, die noch immer stolzen Preise dafür zu bezahlen.

Ihr Portfolio wird von europäischen Titeln dominiert, die seit längerer Zeit von ­grossen internationalen Anlegern wenig beachtet werden. Ein Nachteil?
Man kann es durchaus als Nachteil betrachten. Zumindest ist es einer, den wir mit der ETF-Industrie teilen. Vergangenes Jahr zogen Investoren rund 80 Mrd. $ aus europäischen Aktienfonds ab. Bei einigen Small Caps führte das zu absurd tiefen Kursen.

Wo zum Beispiel?
Wir sind stark in Corestate Capital investiert, ein Immobilien-Investmentmanager mit Sitz in Luxemburg. Das Management macht operativ alles richtig. Dennoch sank der Aktienkurs 2018 tiefer und tiefer, weil Anleger das Interesse an kleineren und wenig gehandelten Titeln verloren. Wir sind von der Qualität des Unternehmens überzeugt, aber man benötigt Geduld. Der Kurs wird sich nicht von heute auf morgen erholen.

Haben Sie noch andere Titel im Blick?
Ja, etwa den britischen Small Cap XL Media. Das Unternehmen ist im Bereich ­Gaming aktiv und weist in der Bilanz eine Nettoliquidität auf. Derzeit liegt die ­Dividendenrendite auf 8,4% bei einem stabilen Dividendenausblick. Das Kurs-Gewinn-Verhältnis liegt gerade mal bei 7. Mit einem Börsenwert von 180 Mio. £ ist der Titel nicht für jedermann geeignet, aus einer puren Investmentoptik macht ein Kauf aber Sinn.

Einige Small Caps sind nach der Korrektur zu günstigen Übernahmekandidaten geworden. Setzen Sie auch auf diese Möglichkeit?
Nicht direkt. Allerdings wäre ein Anziehen der Übernahmeaktivität nicht überraschend. Immer mehr Private-Equity-Gesellschaften schauen sich nach Akquisitionen um. So hat jüngst der dänische Schmuckhersteller Pandora (PNDORA 233.8 1.78%) das Interesse von dieser Seite angezogen.

Pandora zählte über längere Zeit zu den Lieblingen der Contrarians, auch Sie empfahlen die Titel im August 2017. Seither sind die Notierungen weiter erodiert.
Tatsächlich gehört Pandora zu den Positionen, die uns am meisten weh tun. Vor einem Jahr stellte das Unternehmen einen neuen mittelfristigen Strategieplan vor. Gleichzeitig wurden neue Produktlinien entworfen, um das Angebot an Schmuckwaren zu erweitern. Das drückte auf die Marge, was den Markt negativ überraschte und zu einem Ausverkauf der Titel führte.

Sie halten weiterhin an Pandora fest?
Das Unternehmen erreicht noch immer hohe Ebitda-Margen und respektable Cashflows. Natürlich gibt es zahlreiche ­Argumente, die heute gegen Pandora sprechen würden, und ich könnte sie nicht mal alle widerlegen. Im heutigen Kurs ist jedoch so viel Negatives ein­gepreist. Wenn es Pandora schon nur ­gelingt, den Cashflow stabil zu halten, ist die Aktie unglaublich günstig bewertet.

Ein gutes Händchen bewiesen Sie mit dem ETF-Marketmaker Flow Traders.
Diesen Titel haben wir ins Portfolio gelegt, um auf einen Anstieg der Volatilität zu setzen. Je unruhiger die Märkte sind, desto mehr werden passive Instrumente ge­handelt. Davon profitiert Flow Traders. Das sah man im letzten Quartal: Während die Märkte fielen, stiegen Flow Traders. Ein anderer Titel, mit dem höhere Schwankungen gespielt werden können, ist die Deutsche Börse (DB1 125.75 -0.44%) mit ihrem Derivatgeschäft. Auch hier wird mehr Umsatz erzielt, je mehr die Finanzmärkte schwanken.

Sie haben Finanztitel stark übergewichtet, aber halten keine Bankaktien. Weshalb?
Ich bevorzuge spezialisierte Finanzunternehmen, wie Flow Traders und Deutsche Börse. In Italien setzen wir auf doBank, die den Markt für notleidende Kredite dominiert. Die Titel litten vergangenes Jahr unter der negativen Anlegerstimmung gegenüber Italien und büssten rund 20% ein. Der Kursrückgang wird den exzellenten operativen Fortschritten des Unternehmens nicht gerecht.

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