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EZB-Zinsschnitt rückt näher

Am Donnerstag befindet der EZB-Rat über die Zinspolitik für den Euroraum. Der Druck, die Zinsen zu senken, ist in den vergangenen Tagen gewachsen. Dennoch wird die EZB voraussichtlich erst im Dezember aktiv werden.

Die Europäische Zentralbank (EZB) wird an ihrer monatlichen Sitzung am Donnerstag über die weitere Zinspolitik für den Euroraum beraten. Im Gegensatz zu den vorhergehenden Treffen verspricht die EZB-Ratssitzung diesmal spannend zu werden.

Die Währungshüter haben zuletzt im vergangenen Mai an der Zinsschraube gedreht und den Hauptrefinanzierungssatz von 0,75 auf 0,5% gesenkt.

Danach dominierte an den Märkten lange die Meinung, dass es in absehbarer Zeit keine Änderung der Geldpolitik geben wird.

Vergangene Woche hat sich die Einschätzung der Analysten geändert. Die Mehrheit erwartet zwar nach wie vor, dass die EZB die Zinsen im November nicht ­antasten wird, prognostiziert aber eine Zinssenkung von 25 Basispunkten im Dezember. Den Weg dafür dürfte EZB-Präsident Draghi am Donnerstag ebnen.

Teuerung überraschend tief

Grund für den Stimmungswandel sind die am letzten Donnerstag veröffentlichten Inflationsdaten für die Eurozone. Gemäss dem europäischen Statistikamt Eurostat betrug die Teuerung im Oktober gerade einmal 0,7%, nach 1,1% im September. Eine ähnlich niedrige Inflationsrate war zuletzt im April 2009 gemessen worden. Die EZB entfernt sich damit immer deutlicher von ihrem Inflationsziel von knapp unter 2%, bei dem sie die Preisstabilität – ihr erstes Ziel – als gewährleistet erachtet.

Die Entwicklung deute darauf hin, dass die monetären Bedingungen nicht locker genug seien, damit die EZB ihr Mandat ­erfüllen könne, schreiben die Analysten von Barclays (BARC 179.00 +2.58%). Sie sprechen von einer passiven Straffung der Geldversorgung: Dem europäischen Finanzsystem sei in den vergangenen Monaten Liquidität entzogen worden, weil die Banken ihre Darlehen aus dem Stimulusprogramm LTRO (Longer Term Refinancing Operation) teilweise zurückgezahlt hätten. Als Folge ist der Zins, zu dem sich die Banken untereinander kurzfristig Geld leihen (Eonia), gestiegen. Liquidität zu halten, hat sich damit verteuert.

Fester Euro gefährdet Export

Eine Konsequenz davon ist, dass der Euro gegenüber dem Dollar deutlich an Wert gewonnen hat. Bis Ende Oktober hat sich die Gemeinschaftswährung heuer um rund 4% verteuert. Die Exporte aus der Eurozone verlieren dadurch an Wettbewerbsfähigkeit. Genau die Exporte sind es aber, die in den vergangenen Jahren den grössten Beitrag zur Erholung der Eurozone geleistet haben, schreiben die Analysten von Coutts. So hat Spanien im dritten Quartal erstmals seit über zwei Jahren ein positives Wirtschaftswachstum gemeldet (+0,1%). Das Land bleibt abhängig davon, dass die Exportwirtschaft weiter angekurbelt wird. Ein starker Euro könnte das fragile Wachstum abwürgen.

Coutts erwartet, dass Draghi versuchen wird, den Euro allein mit seinen ­Äusserungen an der anschliessenden Pressekonferenz zum Zinsentscheid zu schwächen, ohne aber konkrete Massnahmen anzukündigen.

Stresstest gefährdet Kredite

Die Gemeinschaftswährung hat bereits vergangene Woche reagiert: Die über­raschend tiefe Inflation und die damit verknüpfte Erwartung der Märkte einer baldigen Zinssenkung der EZB schickten den Euro auf Talfahrt.

Für niedrigere Sätze spricht zudem die nach wie vor verhaltene Kreditvergabepolitik der Banken. Eine aktuelle Studie der EZB (ECB Bank Lending Survey) zeigt, dass es für europäische Unternehmen und Haushalte immer noch schwierig ist, Darlehen zu erhalten.

Zwar erwarten die Banken, dass sich die Anforderungen in Zukunft etwas lockern werden, doch scheint bei dieser Prognose Vorsicht geboten. Den Finanz­instituten steht 2014 ein Stresstest ins Haus, dabei will die Bankenaufsicht mögliche Kapitalisierungsengpässe identifizieren. Das sei zwar ein positiver Schritt, um das Vertrauen in das Finanzsystem zu stärken, schreibt Coutts. Es werde die Banken im Vorfeld aber dazu bewegen, mehr Kapital als Polster zu halten und weniger Kredite zu vergeben – ein weiterer Grund für Draghi, die Zinsen zu senken.

Mehr Klarheit im Dezember

Dennoch dürfte die EZB kaum schon im November den Zinsschritt wagen. Auch an der Forward Guidance wird Draghi ­gemäss Marktbeobachtern keine Änderungen vornehmen. Anfang August hatte er zugesagt, dass die Zinsen «für einen ausgedehnten Zeitraum» tief bleiben ­werden. Das EZB-Mandat erlaube es aber nicht, konkrete Zielwerte vorzugeben, machte Draghi klar.

Im Dezember legt die EZB ihren aktuellen Wirtschaftsausblick vor. Analysten sind sich weitgehend einig, dass sie diesen Bericht abwarten wird. Zum einen gilt es als wahrscheinlich, dass die Inflations­prognosen für 2013 (1,5%) und 2014 (1,3%) nach unten revidiert werden. Zum anderen wird der Ausblick erstmals die Inflationserwartungen für 2015 wiedergeben. Auf dieser Basis könnte der EZB-Rat einen Zinsschnitt beschliessen.

Eine Zinssenkung werde die Probleme aber nur vorübergehend lösen und den Eurokurs nicht nachhaltig unter Druck setzen, meint Société Générale (GLE 24.92 +2.1%). Auch die Ökonomen von Coutts wenden ein, dass niedrigere Zinsen nicht der effizienteste Weg seien, um die nötige Unterstützung an der richtigen Stelle zu leisten, nämlich in den Peripherieländern. So werde Griechenland, das unter deflationären Tendenzen leide, kaum von einer tieferen Refinanzierungsrate profitieren können.

Neue LTRO 2014?

Die Ökonomen halten unkonventionelle Massnahmen für wirkungsvoller und erwarten daher, dass die EZB im ersten Quartal 2014 ein neues Stimulusprogramm – LTRO 3 – ankündigen wird.

Wichtig wird gemäss Analysten von Barclays sein, dass das Programm so ausgestaltet wird, dass die Banken das Angebot auch nutzen. Das erwies sich bei den beiden vorhergehenden LTRO teilweise als schwierig, weil die Nachfrage nach der EZB-Liquidität als Zeichen der Schwäche ausgelegt wurde. Eine sorgfältiger ausgestaltete LTRO könnte indes das Bekenntnis der EZB untermauern, dass sie die ­Zinsen dauerhaft tief halten will.