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Deutschland könnte Europa in die Rezession stürzen

Die Betriebsgewinne deutscher Unternehmen sanken 2018 spürbar.

André Kühnlenz

Auch wenn es schwerfällt, ich bleibe dabei: Anders als 2014/15 halte ich mich diesmal mit Rezessionsvorhersagen zurück. Wenn alle über eine nahende Wirtschaftskrise reden, ist es vielleicht eh besser, etwas nüchterner auf den Konjunkturverlauf zu blicken und keine Panik zu verbreiten. Anderseits wird jedoch auch Zweckoptimismus einen Abwärtssog kaum aufhalten können, wenn er einmal begonnen hat. Fakt ist zumindest auch: Bislang gibt es kaum Anzeichen, dass sich die Stimmung im Frühjahr in Europa drehen könnte. Es bleibt alles dunkelgrau.

Wie stark konkret Handelskriege, EU-Austrittsverhandlungen oder eben auch sinkende Aktienkurse das Wirtschaftsgeschehen bestimmen, lässt sich wahrscheinlich niemals mit Modellen ermitteln, die akademische Volkswirte so gerne mögen. Aber zumindest lässt sich aus der Entwicklung der Betriebsüberschüsse und des Kapitalaufbaus sowie der Kreditaufnahme die Grunddynamik erkennen, die eine Volkswirtschaft voran oder abwärts treibt. So geht die Grundthese dieses Blogs, in dem wir uns die typischen Muster eines Konjunkturzyklus anschauen.

Für die monatlichen Konjunkturindikatoren aus Deutschland geht es hier zum jüngsten Twitter-Thread, diesmal auch mit einem stärkeren Fokus auf die Auslastung der Unternehmen (die Autobranche stabilisiert sich, andere Branchen ziehen die Industrie deutlich runter) sowie den Arbeitsmarkt. Dort entscheidet sich, ob die meisten Leute eine schrumpfende Wirtschaftsleistung als Krise empfinden, oder nicht wie eine Minirezession Ende 2012/Anfang 2013. Steigt aber die Arbeitslosigkeit und melden die Unternehmen verstärkt Beschäftigte für die konjunkturelle Kurzarbeit an, ist es meist schon zu spät. Für Kurzarbeit liegen ohnehin erst sehr spät verlässlich Daten vor.

Deswegen versuche ich sehr simpel über Google-Abfragen abzuschätzen, wie hoch die Rezessionswahrscheinlichkeit in Deutschland (und damit wohl auch in Europa) ist. Die Abfragen haben einen schönen Vorlauf von zwei Monaten gegenüber den amtlichen Zahlen. Zudem lässt sich erahnen, wie hoch die Krisenwahrscheinlichkeit darüber hinaus ist, wenn man annimmt, dass die Abfragen zwei Monate konstant bleiben. Demnach sagt ein Wert von 28% bis April, dass die Zeiten mit eher geringer Krisengefahr offenbar vorüber sind. Die (rechnerische) Vorahnung bis Juni bestätigt dies mit einem Wert von 39% – die kann sich aber noch komplett drehen, anders als der Aprilwert, der von der Tendenz klar sein sollte.

Auch andere Frühindikatoren (wie der Stellenindex der Bundesagentur BA-X oder das IAB-Arbeitsmarktbarometer) für den deutschen Arbeitsmarkt zeigen im Januar-Thread auf Twitter, dass die Unternehmen bald schon anfangen könnten, weniger Arbeitskräfte nachzufragen, was zu einem Ende der Jobbooms führen könnte. Damit stellt sich die Frage, was der Grund dafür wäre, dass der Aufschwung vorbei ist bzw. wir uns längst im Abschwung befinden (also in dem Modus vor jeder Rezession), wie das Ifo-Institut feststellt.

Die Antwort wird in folgender Beobachtung liegen: Der Grund liegt in der Profitabilität, die 2018 fast so stark gesunken ist wie 2012 – kurz bevor das Bruttoinlandsprodukt damals zwei Quartale schrumpfte. Nach dem üblichen Muster eines Konjunkturzyklus folgt daraus, dass auch der Kapitalaufbau einbrechen wird, also die Investitionsausgaben in Maschinen, Anlagen, Patente und Gebäude. Wie gesagt, das wäre das übliche Muster, ob es eintritt, werden wir noch sehen.

Die Details zum deutschen Bruttoinlandsprodukt im vierten Quartal liegen erst Ende Februar vor (am 14. Februar veröffentlichen die Statistiker von Destatis immerhin schon die Wachstumsrate, die Schweizer Kollegen folgen am 28. Februar, auch die Amerikaner kommen diesmal erst Ende Februar wegen des Shutdowns). Aus Deutschland kennen wir aber schon die Jahresdurchschnittswerte, die wir hier in der Grafik sehen.

Kurze Erinnerung, was wir hier im Blog unter einem Gewinnimpuls verstehen: Das ist die Veränderung der operativen Profitquote, also dem Anteil des Nettoeinkommens der Unternehmen oder der Volkswirtschaft, der nach Abzug der Lohnsumme übrig bleibt. Profite werden also gemessen in den BIP-Statistiken als Cashflow nach Abschreibungen und Investitionen, aber vor allen Steuern und Abgaben, Zinsen und sonstigen Finanzströmen. Allerdings ohne die Überschüsse aus Auslandsproduktion.

Hier in der Grafik habe ich die Profitquote noch um den tatsächlichen Anteil der Selbständigen bereinigt, so wie es die EU-Kommission in ihren Datenbanken tut, wenn sie nach der Formel der EZB die Profitrate einer Volkswirtschaft berechnet (Profite im Verhältnis zum Nettokapitalstock). In den Unternehmenszahlen war es bereits länger zu sehen, dass die Profitabilität nachlässt. Jetzt sinken die Überschüsse auch in Milliarden gerechnet: um 6 Mrd. € (2008 und 2012 waren es rund 20 Mrd. €).

Daher war ich auch so skeptisch, dass die deutsche Volkswirtschaft zu einem Investitionsboom ansetzt, wie ihn viele Prognostiker Ende 2017 erwartet hatten. Die These bestätigt sich damit, dass eine hohe Kapazitätsauslastung kein Vorbote eines Investitionsschubs ist, sondern im Gegenteil ein Signal, dass die Auslastung bald sinkt und damit auch der Jobaufbau nachlässt. Das Erstaunliche ist eher, dass die Investitionen gemessen als Kapitalimpulse (ähnlich wie beim Profitimpuls) noch immer wachsen.

Ein Blick auf die privaten Kapitalimpulse zeigt aber, dass die Ausrüstungsinvestitionen sich zwar 2018 wieder erholt haben, die Konjunkturdynamik jedoch vor allem vom Bau getragen wird. Das Problem daran ist, dass vermehrte Bauausgaben zwar das Einkommen erhöhen, die Produktivität und damit auch die Profitabilität aber eher schwächeln. Genau das war in den Neunzigerjahren der wichtigste Grund dafür, dass deutsche Unternehmen über zu hohe Kosten geklagt haben.

Die folgende Lohnstagnation seit 1996 führte letztendlich dazu, dass Deutschland nach der Jahrtausendwende als «kranker Mann Europas» angesehen wurde. Was die Dimensionen der Bauausgaben der Deutschen angeht, sind wir aber glücklicherweise von Übertreibungen der Nachwendejahre weit entfernt. Wichtig für die Konjunkturdynamik bleiben gleichwohl die privaten Ausrüstungsinvestitionen, also die Ausgaben für Maschinen und Anlagen.

Zum Schluss dieser Chart zur Bestätigung: Wenn die Investitionen der wichtigste Antrieb für den Konjunkturverlauf sind, müssen die andern Impulse (vor allem der private Konsum) im Aufschwung negativ sein. Der Anteil der privaten Konsumausgaben steigt also gewöhnlich nur in Krisenzeiten, genau wie der Anteil der Staatsausgaben. Hier sehen wir aber, wie die deutsche Volkswirtschaft bereits seit der Minirezession von 2012/13 von fiskalischen Impulsen gestützt wird – und das, obwohl die öffentliche Hand sich bei Ausgaben für Infrastruktur extrem zurückhält.

Die öffentlichen Haushalte können natürlich Rezessionen abfedern, aber am Ende entscheidet etwas anderes über den Konjunkturverlauf: wie stark die Privatwirtschaft investiert und zwar so, dass sich auch die Produktivität und damit Hand in Hand ihre Profitabilität verbessern. Bislang gibt es keine Signale, dass die Dynamik bereits bis Sommer drehen könnte. Bei einer nahenden Rezessionen gilt aber: Es muss erst noch schlechter werden, bevor es wieder besser wird. Die wichtigste Frage lautet dann, wie lange es dauert mit der Konjunktureintrübung.

Hinweis: Die Beiträge in diesem Blog erscheinen in Kooperation mit dem Online-Magazin Makronom. Worum es hier eigentlich geht, habe ich im ersten Beitrag beschrieben: Konjunkturanalyse geht jeden an – oder warum wir einen Taktikblog der Konjunkturanalyse brauchen. Zur State-of-Swing-Taktiktafel der Konjunkturanalyse geht es hier entlang auf die Makronom-Seite.

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