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Globale Folgen einer Rezession in China

Sobald die unvermeidliche Abschwächung eintritt, wird die Welt feststellen, dass Chinas Wirtschaft eine noch grössere Rolle spielt, als die meisten dachten. Ein Kommentar von Kenneth Rogoff.

Kenneth Rogoff
«Ein Rückgang der Exporte nach China mag für viele Länder ein schwerer Schlag sein, aber ein deutlicher Anstieg der globalen Zinsen wäre viel schlimmer.»

Wenn es in China letzten Endes zur unvermeidlichen Rezession kommt – die angesichts der massiven Verschuldung der Wirtschaft mit ziemlicher Sicherheit durch eine Finanzkrise verstärkt werden wird –, wie wird der Rest der Welt davon betroffen sein? Da der Handelskrieg von US-Präsident Donald Trump China trifft, während sich das Wachstum bereits verlangsamt, ist die Frage durchaus berechtigt.

Typische Schätzungen, wie etwa die Beurteilung von Länderrisiken durch den Internationalen Währungsfonds, deuten darauf hin, dass eine Konjunkturabschwächung in China allen schaden wird. Dem IWF zufolge werden die akuten Belastungen aber stärker regional konzentriert und begrenzt sein, als es bei einer tiefen Rezession in den USA der Fall wäre. Bedauerlicherweise könnte es sich dabei um Wunschdenken handeln.

Erstens könnte die Wirkung auf die internationalen Kapitalmärkte wesentlich grösser sein, als es die chinesischen Kapitalmarktverflechtungen vermuten lassen. Globale Investoren mögen angesichts der Aussichten für das Gewinnwachstum zwar weiche Knie bekommen, doch ein Einbruch des chinesischen Wachstums würde die Situation deutlich verschlechtern. Es ist zwar richtig, dass die USA nach wie vor der bei weitem grösste Importeur von Endverbrauchsgütern sind (ein grosser Teil der chinesischen Einfuhren von Industrieerzeugnissen sind Zwischenerzeugnisse, die letztlich in Exporten nach den USA und nach Europa enthalten sind), doch ausländische Unternehmen erwirtschaften nach wie vor enormen Gewinn aus Verkäufen in China.

Sparschwemme

Die Anleger sind heute auch besorgt über steigende Zinsen, die nicht nur den Konsum und die Investitionen dämpfen, sondern auch den Marktwert von Unternehmen (besonders Technologiegesellschaft) verringern, deren Bewertung stark davon abhängt, dass sie auf lange Sicht Gewinnwachstum erreichen. Auch hier könnte eine chinesische Rezession die Situation verschlechtern.

Ich schätze die übliche keynesianische Denkweise, dass eine Konjunkturabschwächung irgendwo auf der Welt die weltweite Gesamtnachfrage senkt und somit Abwärtsdruck auf die globalen Zinsen ausübt. Aber das moderne Denken ist nuancierter. Die hohen asiatischen Sparquoten in den vergangenen zwei Jahrzehnten waren ein wesentlicher Faktor für das insgesamt niedrige reale Zinsniveau sowohl in den USA als auch in Europa, da die unterentwickelten asiatischen Kapitalmärkte die Sparüberschüsse einfach nicht konstruktiv aufnehmen können.

Der ehemalige US-Notenbankchef Ben Bernanke bezeichnete dieses häufig untersuchte Phänomen als Schlüsselkomponente der «Global Savings Glut», also der globalen Sparschwemme. Statt zu niedrigeren globalen Realzinsen zu führen, könnte eine Abschwächung der chinesischen Wirtschaft, die sich in ganz Asien ausbreitet, paradoxerweise anderenorts höhere Zinsen bewirken – vor allem dann, wenn eine zweite asiatische Finanzkrise einen starken Abbau der Zentralbankreserven nach sich zieht. Somit könnte sich eine chinesische Rezession für die globalen Kapitalmärkte leicht als doppelter Rückschlag erweisen.

USA sind nicht immun

Ein Rückgang der Exporte nach China mag für viele Länder ein schwerer Schlag sein, aber ein deutlicher Anstieg der globalen Zinsen wäre viel schlimmer. Die Staats- und Regierungschefs der Eurozone, besonders die deutsche Bundeskanzlerin Angela Merkel, erhalten weniger Anerkennung, als sie für den Zusammenhalt der politisch und wirtschaftlich fragilen Einheitswährung gegen starke wirtschaftliche und politische Widrigkeiten verdienen. Aber ihre Aufgabe wäre ohne die extrem niedrigen globalen Zinsen nahezu unmöglich gewesen, die es den politisch gelähmten Vertretern der Eurozone ermöglicht haben, nötigen Schuldenabschreibungen und Umstrukturierungen in der Peripherie zu entgehen.

Als die fortgeschrittenen Länder vor einem Jahrzehnt ihre Finanzkrise erlebten, erholten sich die Schwellenländer dank niedriger Verschuldung und hoher Rohstoffpreise relativ schnell. Heute ist die Verschuldung jedoch deutlich höher, und ein markanter Anstieg der globalen Realzinsen würde die Krisen, die sich derzeit zusammenbrauen, mit ziemlicher Sicherheit über die wenigen bereits betroffenen Länder (unter anderem Argentinien und die Türkei) hinaus erweitern.

Auch die USA sind nicht immun. Im Moment können sie ihre Billionen-Dollar-Defizite zu relativ niedrigen Kosten finanzieren. Aber die relativ kurzen Laufzeiten ihrer Anleihen – weniger als vier Jahre, wenn man die Bilanz des Fed einbezieht – bedeuten, dass steigende Zinsen bald dazu führen würden, dass der Schuldendienst notwendige Ausgaben in anderen Bereichen verdrängt. Gleichzeitig droht Trumps Handelskrieg auch die Dynamik der US-Wirtschaft zu untergraben. Der etwas willkürliche und politisch motivierte Charakter des Handelskonflikts lässt ihn mindestens so schädlich für das US-Wachstum sein wie die Vorschriften, die Trump voller Stolz abgeschafft hat. Wer angenommen hat, dass Trumps Einstellung zum Thema Handel hauptsächlich Wahlkampfgetöse war, sollte besorgt sein.

Hoffen auf Handelsabkommen

Die gute Nachricht ist, dass Handelsverhandlungen oft bis kurz vor Torschluss vertrackt erscheinen. Die USA und China könnten eine Einigung erreichen, bevor die Strafzölle von Trump am 1. Januar in Kraft treten. Es ist zu hoffen, dass ein solches Abkommen eine vernünftigere Haltung Chinas gegenüber den Rechten an geistigem Eigentum spiegeln würde – ähnlich wie es in den USA Ende des 19. Jahrhunderts geschah (in den wachstumsstarken Jahren der USA dachten sich amerikanische Unternehmer oft nichts dabei, patentierte Erfindungen aus dem Vereinigten Königreich zu stehlen).

Eine Rezession in China, verstärkt durch eine Finanzkrise, würde den dritten Teil des Schulden-Superzyklus bilden, der 2008 in den USA begann und 2010 nach Europa kam. Bisher ist es den chinesischen Behörden bemerkenswert gut gelungen, die unvermeidliche wirtschaftliche Abschwächung hinauszuzögern. Bedauerlicherweise dürfte die Welt, wenn der Abschwung kommt, feststellen, dass Chinas Wirtschaft eine noch grössere Rolle spielt, als die meisten dachten.

Copyright: Project Syndicate.

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