Sponsored by Aberdeen

Goldene Regel Nr. 7: Benchmarks sind keine Tools zum Aufbau von Portfolios. Sie sind nur Messinstrumente.

Aberdeen Asset Management

Die Fondsbranche ist in zwei Lager gespalten, und zwar in so genannte «aktive» Manager, die behaupten, dass sie allein mit Geschick und Urteilsvermögen nach Abzug der Kosten auf Dauer die Benchmark schlagen können.

Im anderen Lager sammeln sich die Verfechter des «passiven» Fondsmanagements, die erwidern, dass die Märkte effizient sind, so dass der Aktienkurs den Wert eines Unternehmens korrekt widerspiegelt.

Sie halten das Unterfangen, besser als der Markt abschneiden zu wollen, für aussichtslos und empfehlen kostengünstige Tracker-Fonds, die einen repräsentativen Index komplett nachbilden.

Wir bei Aberdeen sind sicher, dass man den Index schlagen kann, wenn man bereit ist, die ausgetretenen Pfade zu verlassen und eigene Überzeugungen umzusetzen.

In unserem Fall bedeutet dies, verborgenes Wertpotential durch gründliches Unternehmensresearch und das völlige Ignorieren der Benchmark zu finden. Wenn wir dabei einen aktuellen Hype verpassen, dann ist das eben so.

In ihrer wegweisenden, 2009 erschienenen Studie «How Active is Your Fund Manager? New Measure That Predicts Performance» untersuchten Martijn Cremers, Professor für Finanzwissenschaften an der Notre Dame-Universität, und Fondsmanager Antti Petajisto Abweichungen von der Benchmark und entwickelten das Konzept des «Active Share».

Ihre Forschungsergebnisse zeigen, dass US-Investmentfonds mit einem hohen aktiven Anteil (d.h. einer starken Abweichung von der Benchmark) zwischen 1990 bis 2003 um rund 2,5 Prozentpunkte jährlich besser als Fonds mit niedrigem aktivem Anteil (Spiegelung der Benchmark) abschnitten. Je höher der Active Share war, desto eindrucksvoller fiel die Überperformance aus – somit kann Active Share als Performance-Indikator dienen.

Wir halten diese Schlussfolgerungen für logisch und korrekt, nicht nur, weil fast alle Asien-Aktienfonds von Aberdeen einen Active Share von mindestens 70% aufweisen und seit langem eine Überperformance generieren, sondern auch, weil Investment-Koryphäen wie Warren Buffett und der Hedgefonds-Manager Jim Simons (sowie ihre Investoren) nicht damit reich wurden, dass sie andere kopierten. Ihr Erfolg beruht auf der geschickten Identifizierung und Nutzung von Chancen, die andere übersehen. Diese Fähigkeiten haben sie über viele Jahre hinweg kultiviert und perfektioniert.

Das Video zu Nummer 7 der 10 goldenen Regeln

Die Studie kommt fast nebenbei zu einer weiteren Schlussfolgerung.

Der Grund, warum circa zwei Drittel der «aktiven» Manager konsequent hinter ihrer Benchmark zurückbleiben, sind nicht unrealistische Erwartungen, wie von Verfechtern des passiven Fondsmanagements behauptet. Der Grund ist vielmehr, dass viele, die sich als aktive Fondsmanager profilieren, de facto «Benchmark-Hugger» sind, d.h. sie tun nur das absolute Minimum und kassieren gleichzeitig Vergütungen für aktives Management, die einen Gutteil der Performance aufzehren.

Somit überrascht es nicht, dass Index-Investments, vor allem die kostengünstigen Exchange Traded Funds (ETFs oder Tracker-Fonds), in den letzten Jahren stark an Beliebtheit gewonnen haben. Allerdings können Index-Investments die Performance, die sie eigentlich ausschöpfen wollen, unterminieren. Die bedingungslose passive Nachbildung einer Benchmark führt dazu, dass Kapital routinemässig in schwache Unternehmen investiert wird, so dass die Aktienkurse aufgebläht werden und sich Kursblasen bilden.

Jedoch dürfen auch aktive Manager die Benchmarkindizes nicht völlig vernachlässigen, denn diese spielen eine wichtige Rolle bei der Messung der vom Fonds erzielten Performance.

Aber warum sollte etwas, das als Messinstrument dient, die Grundlage für den Aufbau eines Anlageportfolios darstellen? Schliesslich liefert die Marktkapitalisierung, die ja das Kriterium für die Aufnahme eines Unternehmens in einen Index ist, keinen Hinweis auf die Performance. Warum sollten Grossunternehmen besser als Small Caps abschneiden?

Auch ist Grösse kein Garant für Qualität. So zählen einige staatliche chinesische Banken zu den grössten der Welt, aber welcher Sparer würde ihnen sein Geld anvertrauen, wenn sich nicht der Staat implizit für sie verbürgen würde?

Als Reaktion auf die Kritik am passiven Management haben einige Fondsanbieter zuletzt hybride Fonds aufgelegt, die sich einer intelligenteren Art des Portfolioaufbaus auf der Basis von Faktoren wie Eigenkapitalrendite oder anderer Merkmale rühmen, die «Sieger-Aktien» auszeichnen.

Aber diese so genannten «Smart Beta»-Produkte basieren auf historischen Daten, wobei das Problem ist, dass die Faktoren, die positiv zu Buche schlagen, im Lauf des Konjunkturzyklus wechseln, so dass die Portfolios neu ausgerichtet werden müssen, wodurch die Transaktionskosten und somit die Verwaltungsvergütungen steigen.

Benchmark-Hugger sind zwanghaft darauf fixiert, Abweichungen von der Benchmark so gering wie möglich zu halten. Für wirklich aktive Manager ist eine vorübergehende Unterperformance der Preis, der für eine langfristige Überperformance zu zahlen ist. Risiko assoziieren sie nicht mit Marktveränderungen, sondern mit dauerhaftem Kapitalverlust.