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Neue Waffe der Notenbanken ist ein alter Hut

Helikoptergeld soll den Zentralbanken den Erfolg bringen, der ihnen bei Negativzinsen und Wertpapierkäufen verwehrt ist. Das Instrument wird überschätzt, meint dagegen BIZ-Ökonom Claudio Borio.

Alexander Trentin

Die Zentralbanken weltweit sind besorgt. Sie kaufen immer mehr Wertpapiere und senken die Zinsen immer tiefer ins Minus – und Konjunktur und Inflation entwickeln sich trotzdem nicht so wie gewünscht. Deswegen wird unter den Notenbanken ein neues Wundermittel diskutiert: Helikoptergeld.

Der Begriff geht auf den Ökonomen Milton Friedman zurück. Er postulierte 1948, dass Inflation ein rein durch die Geldmenge verursachtes Phänomen ist. Will die Notenbank tatsächlich Inflation verursachen, dann muss sie nur Geld aus Helikoptern werfen. Die Inflation kommt dann von allein. Wichtig dabei: Die Bevölkerung muss sich sicher sein, dass die Geldmenge später nicht mehr reduziert wird.

Verschiedene Spielarten

Heute werden verschiedene Spielarten dieses Stimulus durch eine Erhöhung der Geldmenge diskutiert. So hat schon 2002 Ben Bernanke, damals noch nicht Vorsitzender des Fed, seine Idee präsentiert.

Deflation könne effektiv durch eine Steuersenkung bekämpft werden, die über den Kauf von Staatsanleihen durch die Notenbanken finanziert würde. In seiner Rede heisst es:

«Es wäre so gut wie sicher, dass das eine effektive Stimulierung des Konsums und damit der Preise zur Folge hätte. Selbst wenn die Bevölkerung die Ersparnis nicht konsumiert, sondern für den Kauf von realen und finanziellen Vermögenswerten verwendet, hätte dies einen Anstieg der Vermögenspreise zur Folge. Damit würden sich die Kreditkosten von Unternehmen und die Bilanzen von möglichen Kreditnehmern verbessern.»

Statt den Umweg über eine Steuersenkung oder höhere Staatsausgaben zu gehen, könnte die Notenbank auch direkt Gelder an die Bevölkerung überweisen. Das wird etwa unter dem Begriff einer «Bürgerdividende» diskutiert.

Aber immer geschieht das Gleiche: Die Notenbank erhöht die Geldmenge. Der Staat oder die Notenbank selbst stellt sicher, dass dieses Geld auch bei der Bevölkerung landet.

Risiko: aus dem Ruder laufende Inflation

Adair Turner, ehemaliger Chef der britischen Finanzaufsicht, ist einer der prominentesten Befürworter von Helikoptergeld. Aus seiner Sicht gibt es einen grossen Vorteil: Man kann einen Stimulus in Gang setzen, ohne dass die Wirtschaftsakteure neue Schulden – privat oder staatlich – aufnehmen müssen. Denn für ihn sind die Übertreibungen im Schuldenmachen in der Vergangenheit das grösste Hindernis für eine gesunde Entwicklung der Wirtschaft heute.

Das erste Experimentierfeld für die Staatsfinanzierung durch die Notenbank sieht er in Japan. Dies allein schon, weil die Staatsschulden viel zu gross geworden sind. In einem Interview mit der FuW erklärte er: «Es ist ausgeschlossen, dass Japan seine Schulden jemals zurückzahlen wird.»

Doch Turner sieht auch Risiken – etwa eine ausufernde Inflation. So erklärte er im FuW-Interview, dass man aus historischer Sicht mit dem Instrument vorsichtig sein muss:

«Es kann ein Allheilmittel sein, aber es hat Nachteile. Die Regierung der Unionsstaaten im US-Bürgerkrieg beispielsweise bezahlte einen grossen Teil ihrer Kriegsausgaben mit dem Druck von Greenback, Papiergeld. Das führte zwar zu merklicher Inflation, aber nicht zu so grosser Inflation, dass es zum Problem wurde. Das war ein Grund für das sehr schnelle Wachstum der Wirtschaft der nördlichen US-Staaten im Bürgerkrieg. Gleichzeitig hatten die Konföderierten das Gleiche getan, aber in einem solch grossen Ausmass, dass eine Inflation von 1000% erreicht wurde.» 

Helikoptergeld entspricht Staatsausgaben

Turners Hoffnung, dass Helikoptergeld einen Stimulus ohne Schulden bedeutet, bestreitet nun ein neuer Beitrag von Claudio Borio. Er ist Chef der volkswirtschaftlichen Abteilung der Bank für Internationalen Zahlungsausgleich (BIZ) in Basel. Den Artikel hat er mit Piti Disyatat, dem Forschungsleiter der Bank of Thailand, verfasst.

Borios Fazit: Helikoptergeld ist kein Allheilmittel, sondern könnte sich als ein alter Hut herausstellen – nämlich als Staatsausgaben durch höhere Schulden.

Wie kommt er zu diesem Schluss? Borio schaut sich genauer an, wo denn das frisch produzierte Geld hinfliesst. Und kommt dabei zu einem ganz anderen Ergebnis als die «abgespeckten Modelle» anderer Ökonomen.

Neu geschaffenes Geld 

Wichtig beim Verstehen von Borios Schlussfolgerung: Das von der Notenbank ausgeschüttete Geld landet am Ende wieder bei der Notenbank. Erhöhen sich die Guthaben auf den Bankkonten in einer Volkswirtschaft – etwa durch Helikoptergeld –, wird dieses Geld am Ende von den Banken zurück zur Zentralbank getragen.

Ausser im Fall, dass die Guthaben als Bargeld bezogen werden, bleiben sie im Bankensystem. Zwischen den Banken können die Gelder zwar von Konto zu Konto wandern (für Konsum, Wertpapierkäufe etc.). Aber am Ende landen sie bei einem Finanzinstitut, das sie als Bankreserve bei der Zentralbank (in der Schweiz: Sichteinlagen bei der SNB (SNBN 5680 0%)) hinterlegt.

Höhere Bankreserven sind höhere Schulden der Notenbank

Wenn die Bankreserven aber steigen, erhöhen sich die Verbindlichkeiten der Notenbank gegenüber den Finanzinstituten. Die Zentralbank hat also eine Schuld gegenüber der Bank.

Und nun kommt die Crux: Fasst man die Zentralbank und den Staat als eine Einheit zusammen, haben sich so die Staatsschulden erhöht. Die Banken halten diese Schulden als Reserven bei der Notenbank.

(Auf der Aktivseite könnte bei der Notenbank etwa der Kredit an den Staat stehen. Ohne solch eine Gegenbuchung verringert sich das Eigenkapital der Notenbank entsprechend.)

Problematisch bei steigenden Zinsen

Diese neu geschaffenen Schulden der Notenbank spielen anfangs keine Rolle. Bleibt der Zins um null herum, müssen die Reserven nicht verzinst werden. Es entstehen keine neuen Kosten.

Aber Borio argumentiert, dass man ein Problem hat, falls die Inflation zurückkehrt – wenn also Helikoptergeld tatsächlich Erfolg hat. Um die Teuerung zu begrenzen, müsste die Notenbank eigentlich den Leitzins erhöhen.

Mit einer Zinserhöhung steigt aber auch der Zins auf Bankreserven. Ein Organ des Staates – die Notenbank – zahlt also Zinsen auf eine Schuld des Staates – die Forderung der Geschäftsbanken gegenüber den Zentralbank.

Der Staat muss also Zinsen für Schulden zahlen, die für ein Konjunkturprogramm aufgenommen wurden. Damit ist Helikoptergeld nichts anderes als durch Schulden finanzierte Staatsausgaben.

Notenbank könnte sich weigern, Zinsen zu bezahlen

Es gibt noch zwei Alternativen dazu, Zinsen zu bezahlen:

1. Die Notenbank weigert sich, auf die Bankreserven den höheren Leitzins zu bezahlen. Damit würde die Belastung auf die Banken abgewälzt. Denn ihnen würden die Zinseinnahmen entgehen. Faktisch würde das Konjunkturprogramm durch eine Steuer auf Banken finanziert. Die Finanzinstitute könnten diese Kosten auf ihre Kunden abwälzen – dann würde es zu einer Steuer für die Bankkunden.

2. Die Notenbank entscheidet sich, den Zins trotz Inflation nicht zu erhöhen. Damit gibt sie aber ihr geldpolitisches Instrument und die Kontrolle über die Inflation auf.

Wie man es auch dreht: kein Allheilmittel

Für den BIZ-Ökonomen Borio ist Helikoptergeld in all diesen Alternativen keine grossartige Innovation.

Will man die niedrigen Zinsen für mehr Staatsausgaben nutzen, kann man jetzt schon die Wertpapierkäufe der Zentralbanken (Quantitative Easing, QE) dafür verwenden. Denn dort kauft die Notenbank Staatsanleihen und garantiert so einen niedrigen Zins für die Staatsschulden.

Will eine Notenbank einen grösseren Effekt als jetzige QE-Programme erzielen, muss sie der Bevölkerung glaubhaft versprechen, die Zinsen nicht zu erhöhen. Und das gerade auch, wenn die Inflation steigen sollte.

«Wenn diese Übung nicht immer wieder in einem grossen Rahmen wiederholt wird, bleibt der Effekt wohl befristet», heisst es in Borios Artikel.

Das Szenario wären also ewig höhere Staatsschulden durch die Notenbank, die einen ewig niedrigen Zins garantiert.

«Es ist schwierig, sich vorzustellen, dass Helikoptergeld nicht in der Staatsfinanzierung durch die Notenbank endet», schliesst Borio. «Das wäre unvermeidbar, wenn die Zinsen für immer auf null bleiben. Früher oder später würde das den Wert der Währung erodieren.»

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