Wenn sich Marc Cohodes ein Unternehmen vorknöpft, gehen an der Börse die Warnlichter an. «Sehe ich, dass jemand die Bücher frisiert, unternehme ich alles, um den Betrug aufzudecken», sagt der angriffslustige Leerverkäufer aus Kalifornien. Im Branchenjargon auch Short Seller genannt, gehört er zur raren Zunft von Spezialisten, die auf sinkende Kurse wetten. Der frühere Chef des Hedge Fund Copper River Partners, der heute sein eigenes Geld bewirtschaftet, gibt Einblick in sein Metier und verrät, wie er überteuerte Aktien aufspürt. Seinen Fokus richtet er derzeit auf Kanada, wo er noch grössere Übertreibungen im Häusermarkt ausmacht als während der Immobilienblase in den USA.

Herr Cohodes, Leerverkäufer wie Sie haben einen schlechten Ruf. Warum eigentlich? - Die meisten Unternehmen wirtschaften rechtschaffen und haben noch nie von mir gehört. Weiss eine Gesellschaft hingegen genau, wer ich bin, ist sie mit grosser Sicherheit in krumme Geschäfte involviert und würde mich am liebsten zum Teufel jagen.

Was machen Sie genau? - Short Sellers wie ich leihen sich Aktien, Anleihen, Währungen oder andere Anlagen aus und wetten darauf, dass ihr Preis sinkt. Das mag einfach klingen, ist aber hochriskant. Mit regulären Engagements kann man an der Börse maximal den investierten Betrag verlieren. Verspekuliert man sich hingegen mit Leerverkäufen, kann der Verlust viel gravierender sein.

Wie funktioniert also eine Short-Wette? - Nehmen wir mal an, ich bin ein Viehzüchter und halte den Preis für eine Kuh von 500 $ für zu hoch. Für eine Short-Wette verkaufe ich nicht nur meine Tiere, sondern leihe mir auch die meiner Nachbarn und verkaufe alle im Markt für 500 $ pro Stück. Liege ich richtig und der Preis sinkt auf 200 $, kaufe ich die Kühe zurück, retourniere sie und mache einen Gewinn von 300 $ pro Stück. Wenn der Preis aber auf 800 $ hochgeht, verliere ich 300 $ je Kuh. Je höher der Preis steigt, desto grösser kann also mein Verlust werden.

Kritisiert wird oft, dass Leerverkäufer den Kurs von Aktien nach unten treiben und so Probleme verschlimmern. In der Finanzkrise wurden Short-Wetten gegen Bankaktien deshalb sogar verboten. - Das war eine der dümmsten Massnahmen aller Zeiten. Viele Investoren nutzen Leerverkäufe, um ihr Portfolio gegen Verluste abzusichern. Das Short-Verbot hemmte damit potenzielle Käufer, wodurch sich die Krise verschärfte.

Weshalb sind Leerverkäufer an Wallstreet denn so unbeliebt? - In einer Demokratie gilt zwar Redefreiheit. An der Börse ist das aber meist nur der Fall, wenn man nichts Kritisches sagt. Zu effizienten Märkten gehören jedoch Käufer und Verkäufer, damit der Preismechanismus funktioniert. Regulatoren werden zudem oft erst durch uns auf Missbräuche aufmerksam. Obwohl man uns nicht mag, spielen wir deshalb eine entscheidende Rolle. Davon profitieren gerade auch Kleinanleger.

Was macht einen guten Short Seller aus? - Unser Job ist viel schwieriger, als bloss mit der Strömung zu schwimmen. Die Gefühlsschwankungen sind extrem, und die meisten Investoren würden einem am liebsten den Schädel spalten. Man muss deshalb eine dicke Haut haben und von Natur aus skeptisch sein. Ausserdem braucht man gute Anwälte. Wer nicht mindestens schon ein paar Mal verklagt wurde, ist für mich kein guter Short Seller. Was Promotoren für Werbung ausgeben, zahle ich für Gerichtskosten.

Was reizt Sie denn so an Ihrer Tätigkeit? - Es ist, wie ein Football-Team zu trainieren: Wenn du den Super Bowl gewinnst, ist das Glücksgefühl so gross, dass du es wieder und wieder versuchen willst. Einer meiner grössten Erfolge war die Schlacht gegen Lernout & Hauspie, einen Hersteller von Spracherkennungssoftware aus Belgien. Die Firma war ein totaler Betrug. Ich stand aber enorm unter Stress, weil der Aktienkurs zunächst steil anzog und Microsoft und Intel die grössten Aktionäre des Unternehmens waren. An einem Punkt drohte sogar jemand mit Kontakten zur russischen Mafia, mich umzubringen. Als Lernout & Hauspie aber 2001 in Konkurs ging, stellte sich der dazumal grösste Fall von Bilanzfälschung in Europa heraus.

An der Börse geht es seit Jahren fast nur aufwärts. Was heisst das für Ihre Branche? - Leerverkäufer sind zur bedrohten Spezies geworden. Zählt man weltweit alles investierte Geld zum Kauf von Aktien zusammen, übersteigt es die eingesetzte Summe für Short-Wetten im Verhältnis von 15 Mio. zu 1. Nicht besser sieht es in den USA als grösstem Markt aus. Dort sind kaum mehr als 5 Mrd. $ an institutionellen Mitteln für Leerverkäufe bestimmt, wobei sich rund 80% davon auf drei grosse Akteure konzentrieren.

Vor allem amerikanische Aktien sind inzwischen recht stolz bewertet. Ist die Zeit damit günstig für Leerverkäufe? - Ehrlich gesagt, beschäftige ich mich nicht gross mit der Börse im Generellen. Aktien tendieren auf lange Sicht nach oben, sodass ich vom Gesamtmarkt keine Hilfe erwarten kann. Ich muss davon ausgehen, dass die Kurse täglich steigen, und konzentriere mich deshalb auf mein Ding: Ich spüre die miesesten Unternehmen auf. Gesellschaften, die niemand vermisst, wenn sie morgen den Betrieb schliessen.

Während jeder Hausse kommt es zu Betrug. In der Internetblase waren es Infrastrukturbetreiber wie Enron und Worldcom, im Immobilienboom Hypothekargesellschaften wie Countrywide Financial. Wo werden heute krumme Geschäfte gemacht? - Momentan scheint sich kaum jemand ernsthaft Sorgen zu machen. Wenn die nächste Blase aber platzt, werden Themen wie Private Equity und Überschuldung im Zentrum stehen. In Schwierigkeiten geraten werden vor allem Unternehmen, die sich in den vergangenen Jahren mit dem kopflosen Rückkauf eigener Aktien berauscht haben und sich von Aktionärsaktivisten überreden liessen, sich dafür immer mehr Kredite aufzuladen.

Spontan in den Sinn kommt da IBM. Sind die Titel eine gute Short-Wette? - All die Aktienrückkäufe und Finanzspielereien haben für IBM nicht funktioniert. Der Konzern hat damit viel Geld der Aktionäre verschleudert. Dennoch wette ich nicht gegen IBM. Das, weil das Unternehmen bei einem Konkurs eine grosse Lücke hinterlassen würde. Grundsätzlich befasse ich mich deshalb nicht mit Aktien von Grosskonzernen aus dem Dow Jones. Das Gleiche gilt für die meisten Gesellschaften aus dem S&P 500. Die Unternehmen, die ich mir vorknöpfe, sind häufig so schäbig, dass sie es gar nicht erst in einen bedeutenden Index schaffen.

Wie spüren Sie solche Firmen auf? - Ein Prinzip ist, nicht aufs Pferd, sondern auf den Jockey zu setzen. Das heisst, ich achte auf Manager mit lausigem Leistungsausweis. Weitere Anzeichen sind eine hohe Personalfluktuation, ehemalige Mitarbeiter, die über zweifelhafte Praktiken berichten, und Aussagen der Geschäftsleitung, die sich bei genauer Prüfung als falsch herausstellen. Daraus ergibt sich zwar nicht zwangsläufig eine gute Short-Wette. Es ist aber ein guter Startpunkt, um zu graben.

Was passiert dann? - Ich warte, bis es zu einem Problem kommt. Das kann ein Eklat im Management sein oder eine Enttäuschung mit den Geschäftszahlen. Häufig führt dann ein Problem zum nächsten. Es ist anspruchsvoll genug, einen ordentlichen Betrieb zu führen. Umso schwieriger wird es auf Dauer, wenn Tricksereien oder andere Ungereimtheiten im Spiel sind.

Und wann greifen Sie an? - Ich sage oft, dass ich den Jaguar nicht jage, solange er im Baum sitzt. Wenn ich da hochklettere, ist die Gefahr gross, dass mir etwas passiert: Das Biest beisst mich, oder ich kann vom Ast stürzen und mich verletzen. Ich warte daher, bis jemand es abschiesst und es herunterfällt. Das entspricht dem Moment, in dem offensichtlich wird, dass mit einem Unternehmen etwas nicht stimmt. Wie der Jaguar ist es dann verwundet, sodass ich den Kampf am Boden aufnehmen und es Stück für Stück zerlegen kann. Konzerne wie Tesla, Netflix oder Amazon sind für mich alle ein Jaguar im Baum. Zum heutigen Stand habe ich an diesen Aktien kein Interesse, denn ihr Kurs ist extrem hoch, alles glänzt, und die Zuversicht ist enorm.

Wo sehen Sie bessere Chancen? - Valeant Pharmaceuticals zum Beispiel. Ich hatte an den Titeln kein Interesse, bis der Skandal um die Spezial-Apothekenkette Philidor aufflog. Wenn es bei einem Unternehmen mit so hoher Verschuldung zu einem Problem kommt, bricht dann oft das ganze Geschäftsmodell zusammen. Zum Kurs von 14 $ eignen sich die Aktien somit noch besser für einen Leerverkauf als zu 50, 150 oder 250 $.

Wo halten Sie weitere Positionen? - Ich wette gegen Firmen wie den Briefmarkenverkäufer Stamps.com, den Onlinespielkonzern Jackpotjoy, den Schmuckhersteller Signet Jewelers und das kanadische Pharmakonglomerat Concordia. All diese Gesellschaften stecken massiv in Schwierigkeiten und werden von Clowns geführt. Das gilt ebenso für mein neustes Engagement in der Energieservicegesellschaft Badger Daylighting.

Halten Sie auch Positionen in der Schweiz? - Vor langer Zeit hatte ich gegen die Aktien von Nobel Biocare gesetzt. Das war aber mein einziges Engagement, weil in der Schweiz wie auch in Deutschland gemeinhin seriös geschäftet wird. Sporadisch bin ich in Spanien und Schweden aktiv, zumal es dort viel Konfusion gibt. Das beste Land für Short-Wetten ist derzeit aber klar Kanada, wo das Finanzsystem massiv mit Schulden überladen ist und es drunter und drüber geht.

Weshalb? - Die Situation erinnert an die Exzesse während des US-Immobilienbooms. Im Vergleich dazu ist der kanadische Häusermarkt aber zusätzlich mit Steroiden aufgepumpt und auf einem LSD-Trip. In den grössten urbanen Zentren übersteigen die Häuserpreise das durchschnittliche Familieneinkommen um den Faktor acht bis zehn. Die Menschen leben weit über ihre Verhältnisse und haben sich mit Hypotheken in einem Ausmass verschuldet, das ich noch nie gesehen habe. An einem Punkt werden diese Kredite zurückgezahlt werden müssen, womit es zur grossen Katastrophe kommt.

Was ist der Grund für diese Blase? - Kanadas Häusermarkt wird durch Geldwäsche angeheizt, und die Regulatoren haben geschlafen. Aus China strömt Geld in Städte wie Vancouver, um es vor der totalitären Regierung in Peking zu verstecken. Im Stadtzentrum stehen viele Wohnungen leer, und die exorbitanten Preise verdrängen die Leute, die wirklich eine Wohnung brauchen. Ähnlich ist es in Toronto, das für mich die Finanzkapitale einer Bananenrepublik ist.

Wie wettet man auf einen Crash des kanadischen Häusermarktes? - Die kanadischen Grossbanken sind kaum in Gefahr. An der Peripherie des Systems wird aber alles kollabieren. Ich wette daher gegen die Titel des Hypothekenfinanzierers Home Capital. Er hat zunächst bei der Kreditvergabe betrogen, dann sind Ungereimtheiten in der Bilanz ans Licht gekommen, und als Nächstes stellt sich wohl Insiderhandel heraus. Ich mache schon seit zweieinhalb Jahren lautstark darauf aufmerksam. In den letzten Wochen hat sich nun herausgestellt, dass Home Capital finanziell alles andere als gesund ist und die Zahlen nicht stimmen. Das Gleiche gilt für den Branchennachbarn Equitable Group. Die Behörden stützen ihn zwar, doch das wird den Kollaps nur verzögern. Dass ich bei der Aufdeckung dieser Betrügereien geholfen habe, verschafft mir grosse Genugtuung. Hoffentlich sind die Behörden jetzt endlich wachgerüttelt. Wenn sich der Staub legt, wird sich zeigen, dass ich Kanada Milliarden und Abermilliarden erspart habe.

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