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Auf eine höhere Inflation abzielen

Fast zwanzig Jahre lang wurde die Festlegung von Inflationszielen als äusserst effektives Mittel betrachtet. Aufgrund rückläufiger Inflationsprognosen sind neue Ideen gefragt.

Der geldpolitische Rahmen ist nicht statisch
Nach der Inflationskrise der 1970er-Jahre hielten die meisten Zentralbanken nach alternativen Modellen Ausschau, die hohe Inflationsraten künftig verhindern würden. Ende der 1980er-Jahre leitete der neuseeländische Finanzminister Roger Douglas eine Konsultation zur Reform der Geldpolitik ein: Die Reserve Bank of New Zealand wurde im Jahr 1989 unabhängig und mit nur dem einen Ziel «Festlegung und Umsetzung einer Geldpolitik, die auf das wirtschaftliche Ziel gerichtet ist, allgemein ein stabiles Preisniveau zu erreichen und beizubehalten» betraut. Ganz konkret wurde festgelegt, dass sich die Inflation innerhalb einer Zielspanne von 0% bis 2% bewegen sollte, ein Inflationsziel, das die Fed später auch eingeführt hat.

Der hartnäckig ausbleibende Inflationsdruck (siehe Abb. 1) hat nun die Frage aufgeworfen, ob das «Inflation Targeting» heute noch sinnvoll ist. Die US-Notenbank hat damit begonnen, ihre geldpolitische Strategie zu überprüfen. Der Rückgang des neutralen Zinsniveaus bereitet ihr Sorge und wirft die Frage auf, ob die Geldpolitik in der Lage ist, die Wirtschaft bei einem Konjunkturabschwung zu unterstützen. Es wird auch befürchtet, dass die Zentralbank die Geldpolitik zu schnell gestrafft hat, als sie ein einzelnes numerisches Inflationsziel festlegte.

Disinflationäre Tendenzen halten sich länger als erwartet
Wichtige Trends machen die Inflationsprognosen zunehmend schwieriger:

•  Demografische Veränderungen: In vielen Industrienationen vollzieht sich ein Strukturwandel. So machen die über 65-Jährigen einen immer grösseren Anteil der Bevölkerung aus. Die Bank für Internationalen Zahlungsausgleich kommt in ihrem Arbeitspapier vom Mai 2018 zum Schluss, dass die Inflation höher ist, wenn es einen höheren Anteil von Angehörigen gibt, die entweder jünger oder älter als das Erwerbsalter sind (20 bis 64). Sie argumentieren, dass die niedrige Inflationsrate auf einen rückläufigen Anteil junger Menschen zurückzuführen ist und den Anstieg der älteren Menschen nicht ausreichend ausgleichen kann.

• Technologische Disruption: Um eine beherrschende Stellung auf dem Markt einzunehmen, nutzen grosse Unternehmen häufig Aktionärsgelder zur Subventionierung des Konsums. Dabei werden Verluste in Kauf genommen, um längerfristige Ziele zu erreichen, was eine inflationsdämpfende Wirkung haben kann.

•  Eine neue Vorstellung von Arbeit: Auch wenn die Arbeitslosigkeit in einigen Volkswirtschaften (wie in den USA) niedrig ist, hat die Erwerbsquote noch nicht den Stand von vor der globalen Finanzkrise erreicht. Hierfür war möglicherweise der Übergang von der klassischen Vollzeitbeschäftigung hin zu einem kontinuierlichen Wechsel zwischen befristeten Arbeitsstellen ein Grund. Dieses Phänomen wird häufig auch als ‚Gig‘-Wirtschaft bezeichnet, da die Beschäftigten wie Musiker von einem ‚Gig‘ zum anderen ziehen.

Ideen für eine neue Geldpolitik
Während die Zentralbanken neue geldpolitische Rahmenkonzepte prüfen, werden von den unterschiedlichen Ökonomen und Gruppen verschiedene Methoden favorisiert:

Anhebung der Inflationsziele
Alle Zentralbanken der grossen Industrienationen verfolgen mehr oder weniger dasselbe Inflationsziel: entweder 2% oder – im Falle der EZB – 2% oder darunter. Dieses Niveau wird als niedrig und stabil betrachtet. In Zeiten, in denen ein Inflationsniveau von über 2% nur schwer beizubehalten ist, könnte eine Anhebung des Inflationsziels eine lockerere Geldpolitik und ein höheres Wachstum ermöglichen.

Steuerung des Preisniveaus
Darunter versteht man, dass eine Zentralbank die Inflation über weitaus längere Zeiträume hinweg steuert. Wenn sich die Inflation langfristig unter der Zielmarke bewegt, kann die Zentralbank für eine gewisse Zeit überdurchschnittliche Inflationsraten zulassen. Auf diese Weise erreicht die durchschnittliche Inflation im Laufe der Zeit ihr Zielniveau. Da kein Inflationsziel, sondern ein längerfristiger Trend oder Durchschnitt angestrebt wird, kann eine Zentralbank ihre Geldpolitik in kleineren Schritten anpassen und damit eine langfristige Perspektive einnehmen.
Der von der US-Notenbank verwendete Verbraucherpreisindex (Personal Consumption Expenditure Price Index – PCE) macht deutlich, dass die US-Inflation über 20 Jahre derzeit unter dem Niveau liegt, das erreicht worden wäre, wenn die Inflation jährlich durchschnittlich 2% betragen hätte (siehe Abb. 2).

Bei einer Steuerung der durchschnittlichen Inflation stünde die US-Notenbank weniger unter dem Druck, ihre Geldpolitik zu straffen. Stattdessen würden Phasen, in denen die Inflation über 2% liegt, als Ausgleich des davor zu niedrigen Inflationsniveaus betrachtet werden.

Bessere Abstimmung zwischen der Fiskal- und Geldpolitik
In einer Zeit, in der viele Länder beträchtliche Haushaltsdefizite verzeichneten, versuchten die Zentralbanken, die Renditen längerfristiger Anleihen zu «fixieren». Dadurch wurden sie zu einem wichtigen Abnehmer von Staatsanleihen. Dies hat eine neue Wirtschaftstheorie hervorgebracht: die «Modern Monetary Theory» (MMT). Diese besagt, dass die Regierungen proaktiv eine expansive Fiskalpolitik betreiben sollten, um Vollbeschäftigung zu erreichen. Dabei setzen die Zentralbanken auf die quantitative Lockerung oder drucken neues Geld, um zur Finanzierung dieses Vorhabens Staatsanleihen zu kaufen. Wenn die Kapazitäten der Wirtschaft dann wieder voll ausgelastet sind, können die Steuern erhöht und die Staatsverschuldung kann verringert werden.

Grundlegende Änderung des Mandats der Zentralbanken
Eine Oppositionspartei Grossbritanniens hat eine Richtlinie vorgeschlagen, nach der das Mandat der Bank of England um den Klimawandel erweitert wird. Auf diese Weise sollen die Finanzindustrie und ein noch zu schaffendes Netz regionaler Banken dazu gezwungen werden, bevorzugt Kredite an Projekte zu vergeben, mit denen die Produktivität angekurbelt wird und Technologien für die Senkung von CO2-Emissionen gefördert werden. Auch wenn höchst ungewiss ist, welche Auswirkungen diese Massnahmen auf die Inflation hätten, zeigt dieses Beispiel doch, dass einige Politiker inzwischen bereit sind, das Mandat von Zentralbanken radikal zu verändern, um langfristige Ziele zu erreichen.

Auswirkungen
Die grosse Unbekannte bei diesen Szenarien ist der langfristige Einfluss der quantitativen Lockerung. In Anbetracht dessen, dass die quantitative Lockerung keine experimentelle Massnahme mehr darstellt, könnte sie durchaus auch in aggressiverer Form Anwendung finden. In Japan beispielsweise hat die Bank of Japan nicht nur Anleihen erworben, sie ist inzwischen auch mit rund 5 % am japanischen Aktienmarkt beteiligt.

Viele der Argumente, die für eine Änderung der geldpolitischen Ziele sprechen, basieren auf der Annahme, dass die Inflation noch längere Zeit auf einem niedrigen Niveau verharren wird. Es mag zu früh sein, sich von der Inflation zu verabschieden – und diese potenziell inflationären Massnahmen könnten genau zu jenem Zeitpunkt ergriffen werden, an dem allmählich die disinflationären Kräfte schwinden, die das letzte Jahrzehnt geprägt haben.

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