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Italien: Bye-bye oder Buy?

Für Albert Edwards, den bekannten Querdenker unter den Anlagestrategen, ist die Protestbewegung von Grillo das Beste, was Italien passieren konnte. Das Land müsse nicht sparen, sondern wachsen.

Tommaso Manzin

Albert Edwards, Stratege von Société Générale, zitiert seinen Ex-Kollegen Dylan Grice: «Es gibt keine toxischen Titel, nur toxische Preise.» Die Eurozone sei toxisch, und sie werde noch giftiger. Und genau das sei die Gelegenheit. Denn europäische Aktien sind billig, wie Edwards ausgerechnet hat. Besonders günstig sei, gemessen am Mittel seit 1985, Italien – ganz gleich, ob der Kurs im Verhältnis zum Gewinn, zum Buchwert oder zum Cashflow betrachtet werde.

Italien also. Aber warum gerade jetzt, warum nach dieser verheerenden Wahl im Februar, in der alle vernünftigen, reformtreuen Parteien durch den kometenhaften Aufstieg der Protestbewegung von Beppe Grillos Fünf Sterne derart geschwächt wurden, dass keine mehr ihre glühenden Reformversprechen wird verwirklichen können? Genau deshalb.

«Austerität ist das Letzte, was Italien braucht»

Denn wenn Italien mit einem Defizit von unter 3% der Wirtschaftsleistung etwas nicht brauche, so Edwards, dann weitere Sparmassnahmen. Italien habe kein Defizitproblem (eine Analyse zur italienischen Makrolage lesen Sie hier).

Das Budgetdefizit ist nach dem Schock von 2008 nicht nur weniger als im Rest der Peripherie gewachsen (und weit geringer als in den USA und in Grossbritannien), sondern auch weniger als in Frankreich, den Niederlanden und auch Deutschland.

Bereinigt um zyklische Schwankungen ist es die ganze Krise hindurch nie über 3,5% gestiegen und befindet sich seit 2012 wieder unterhalb der Maastricht-Schwelle von 3%. Und es sinkt weiter: Für 2013 schätzt die EU das Minus auf 2,1%.

Italien befinde sich ökonomisch in einer ganz anderen Lage als etwa Portugal, Irland, Griechenland und Spanien, wo ein durch die tiefen Zinsen aufgeblähter und dann geplatzter Kredit- und Häusermarkt Defizite und Schulden anschwellen liess und riesige Handels- und Leistungsbilanzdefizite klafften.

«Der italienische Staat ist bankrott – die anderen sind bankrotter»

Der italienische Staat sei zwar bankrott, aber aus einem anderen Grund: Weil unter der gegenwärtigen wirtschaftlichen Architektur Italiens die Wachstumsraten langfristig nicht mit den Schuldzinsen mithalten können, was von den meisten Ökonomen als nicht nachhaltig angesehen werde (vgl. dazu hier).

Doch man müsse nicht wie Italien Staatsschulden von 125% des BIP haben, um bankrott zu sein. Rechne man Eventualverpflichtungen, für die keine Finanzierung geplant ist, in die Staatsschuld ein, so stünden nicht nur Grossbritannien und die USA, sondern auch Frankreich und Deutschland schlechter da.


Strukturreformen vertragen keine Austerität

Das wahre Problem Italiens sei die grosse Staatsverschuldung, verbunden mit strukturell schwachem Wachstum. Letzteres, und nicht so sehr die Defizite, habe die Schuldenquote (Schulden im Verhältnis zur Wirtschaftsleistung) anschwellen lassen.

Und hier setzt die Hauptkritik von Edwards an: In der ganzen internationalen Debatte um Reformen seien diese mit Sparen gleichgesetzt worden. Die Offiziellen, die Monti applaudierten, hätten fiskalischer Konsolidierung applaudiert. Wer aber ernsthafte strukturelle Reformen machen wolle, müsse zunächst die Staatsausgaben sogar erhöhen. Tiefgreifende Flexibilisierung am Arbeitsmarkt sei nur möglich, wenn die Menschen, die dadurch ihre Arbeitsstelle verlieren, sozial aufgefangen werden können.

Austerität, d. h. hohe Steuern und weniger Staatsausgaben, verunmögliche aber nicht nur die Umsetzung langfristig für die Produktivität wichtiger Reformen, sondern sei auch per se schädlich: Die Produktionskapazität sinkt – Know-how und Arbeitskräfte wandern ab, der Kapitalstock schrumpft. Zu viel Austerität hinterlässt Narben im wirtschaftlichen und sozialen Gewebe eines Landes.

Hierzu ein kleiner Exkurs: Die Ausdehnung der Staatsausgaben ist in Italien mit einer stetigen Erhöhung der Steuern einhergegangen. Die Staatsquote hat sich in Italien von 1960 bis heute von 30 auf 50% erhöht. Der Staat hat damit Produktionsfaktoren in den unproduktiven Staatssektor umgeleitet (warum das die Lohnstückkosten erhöht, lesen Sie hier). Ökonomen fordern auch hier seit langem ein Zurückfahren des Anteils des Staats am Gesamtkonsum (in Frankreich ist er übrigens noch höher). Doch auch hier: Damit der Staatssektor schrumpfen und langfristig Produktivität freisetzen kann, müssen Staatsbedienstete frühpensioniert oder sonstwie versorgt werden, da das zusätzliche Angebot an Arbeitskräften von der Privatwirtschaft erst absorbiert werden kann, wenn die Strukturreformen greifen. Will man das, muss zuerst Geld in die Hand genommen werden.

Büsserhemd ablegen

Die Message von Edwards ist: Italien könnte genau das jetzt tun – politisch, weil sich die Parteienlandschaft verändert hat. Und ökonomisch, weil Italien den Sparkraftakt hinter sich habe. Das Land könne nun das von EU, EZB und Deutschland aufgezwungene Büsserhemd abstreifen. Denn deren dogmatische Sturheit sei dafür verantwortlich, dass Italien – das sich im Gegensatz zu anderen Ländern nicht mit Ausgaben aus der Rezession herausgekauft habe – die Strukturreformen zu verpassen drohe, die es brauche.

Die «Architekten der Depression» würden nun selbst gezwungen sein, «einen grossen Sprung» zu machen. Dass etwa Deutschland (wie China) seine Niedrig-Konsum-Wirtschaft neu tariert, wird auch von Michael Pettis gefordert.

Für die Tapferkeit vor dem Feind

Wie wichtig ein moderater Anteil des Staats an der Wirtschaft wäre, zeigen auch die inhärenten Schwierigkeiten eines «Rückbaus» einmal herangezüchteter Bürokratie – mit jedem Wähler mehr, der im Staatsektor arbeitet, wird ihre Verringerung illusorischer. Gemäss Weltbank ist Italien einer der unternehmerfeindlichsten Orte, unter anderem wegen einer Bürger wie Unternehmen strangulierenden Administration.

«Wer auch immer in Italien Geschäfte macht», so Edwards, «sollte eine Medaille erhalten.»

Italien ist eines der wenigen Länder, in denen die Tapferkeitsmedaille noch heute existiert. Angesichts der Tatsache, dass für viele Italiener der Staat der öffentliche Feind Nummer eins ist, wäre die Verleihung an einen KMU-Vertreter überfällig.

Leser-Kommentare

giordano.bruni41 08.03.2013 - 20:19

Sehr interessanter und aufschlussreicher Artikel. Da ich nun schon seit 1976 in Italien geschäftlich tätig bin (Immobilien, Finanz), warte ich sehnlichst auf die Medaille “in spe”.