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Japan schwebt in Gefahr

Richard Koo, Vordenker der Investmentbank Nomura, warnt eindringlich vor der neuen Geldpolitik der Bank of Japan.

Alexander Trentin

Richard Koo, Chefökonom des Nomura Research Institute, zählt in einer Studie noch einmal schön auf, warum man an der Wirksamkeit der neuen aggressiven Geldpolitik der Bank of Japan (BoJ) zweifeln kann:

  • Die Geldmenge in Japan sei in den letzten Jahren schon massiv erhöht worden, ohne dass es Auswirkungen auf die Inflation gehabt habe. Gemäss Koo liegt das daran, dass dieses Geld durch die Banken zwar günstig angeboten wurde, Haushalte und Firmen aber keine neuen Kredite aufnehmen wollen – damit kam das Geld nie im Wirtschaftskreislauf. Die These der Balance Sheet Recession von Koo sagt dann auch, dass eine lockere Geldpolitik nutzlos ist, wenn sich die Wirtschaftssubjekte immer weiter entschulden wollen oder müssen.
  • Die lockere Geldpolitik habe auch in den USA und Grossbritannien nur wenig geholfen. Auch sechs Jahre nach den Zinssenkungen von 2007 sei das Fed noch weit davon entfernt, die Geldpolitik wieder straffen zu können. Im Gegensatz zum Westen nach der Finanzkrise gebe es auch nun keinen Spielraum für Japan, die Zinsen weiter zu senken.

Koo argumentiert, dass die lockere Geldpolitik mechanisch keinen Effekt haben werde. Aber: Psychologisch könnten die Ankündigungen der japanischen Zentralbank dem Privatsektor helfen, nun sein «Schuldentrauma» zu überwinden. Japans Medien würden sowieso alle immer in die gleiche Richtung argumentieren. Daher könnten die Haushalte nun anfangen, sich vor der Inflation zu fürchten, und realwirtschaftlich etwas bewirken – obwohl die Geldpolitik an sich nichts hilft. Der Effekt nach dem Papier von Koo wäre:

  • Unternehmen und Haushalte könnten wieder Schulden aufnehmen, denn Schuldner sind in einer Inflationsphase im Vorteil. Dies könnte das Wachstum in Japan tatsächlich stimulieren.
  • Aber: Wenn die Banken auch an die Inflation glauben, sollten sie sich auf neue Kredite nicht einlassen. Bei der Erwartung einer höheren Inflation würden sich beim jetzigen Zinsniveau keine neuen Kredite lohnen. Die Zinsen müssten steigen.
  • Banken müssten bei einer höheren Inflationserwartung auch ihre japanischen Staatsanleihen verkaufen. Denn diese lohnten sich nur in einem Deflationsumfeld.

Damit kommen wir zum unangenehmen «Endgame», wenn die Kurse der Staatsanleihen fallen:

  • Kapitalverluste bei den Banken wären verheerend, wenn die Anleihen immer mehr an Wert verlören.
  • Die BoJ kann entweder immer mehr Anleihen kaufen, um den Wert zu halten. Doch dies würde die Geldmenge immer weiter ausdehnen. Das frische Geld käme diesmal tatsächlich in Umlauf und würde wegen der höheren Inflationserwartung eine unkontrollierte Inflationsspirale in Gang setzen.
  • Die zweite Möglichkeit: Die BoJ begrenzt die Geldmenge. Doch dann müssten die Banken die Verluste tragen. Und diese seien wohl höher als ein gestiegenes Zinseinkommen durch die ausgeweitete Kreditvergabe.
  • Höhere Inflationserwartungen könnten ausserdem eine Entwertung des Yens noch schneller vorantreiben.

«Über Nacht» könnten grosse Verluste bei den Finanzinstituten und eine rasant an Wert verlierende Währung das Vertrauen in die Bank of Japan auslöschen. Um dieses Szenario zu verhindern, empfiehlt Richard Koo zwei Dinge:

  • Sobald ein Effekt der lockeren Geldpolitik spürbar ist, muss die Geldmenge zurückgefahren werden.
  • Der richtige Weg zur Stützung der privaten Kreditnachfrage wären Stimulusprogramme mit höheren Staatsausgaben und Strukturreformen. Dadurch könnte die Geldpolitik auch wieder effektiver werden.

Nun könne man nur «hoffen und beten», dass die BoJ erfolgreich sein werde.

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