Märkte / Aktien 15:24 - 15.03.2017

«Kaufgelegenheit, die sich nur einmal im Leben bietet»

Emmanuel Ferry, CIO der Genfer Banque Pâris Bertrand Sturdza, empfiehlt europäische Aktien, um von der letzten Aufwärtsbewegung der Börsen zu profitieren.
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zum Stichwort
Abschlag
Differenz in Prozenten, um die der Emissionspreis oder der Börsenkurs eines Wertpapiers den Nominalwert oder den inneren Wert unterschreitet. Gegenteil: Aufgeld .
Aktie
Wertpapier , das einen Anteil am Kapital einer Aktiengesellschaft verkörpert. Es sichert dem Eigentümer Mitgliedschaftsrechte (Stimm- und Wahlrecht an der Generalversammlung) und Vermögensrechte (Recht auf Anteil am Gewinn, Beteiligungsquote bei Kapitalerhöhungen oder am Liquidationsergebnis) zu.
Anleihe
Fremdmittelaufnahme am Kapitalmarkt . Anleihen können fix oder variabel verzinst werden. Die als Wertpapier ausgestalteten und somit handelbaren Bruchteile einer Anleihe werden Obligationen oder Bonds genannt.
Aufschwung
Wirtschaftliche Aufwärtsentwicklung, Hochkonjunktur. Gegenteil: Rezession .
Aufwertung
Bewirkt einen grösseren Aussenwert der Währung, was Exporte verteuert und Importe vergünstigt.
Buchwert
1. Wert, zu dem ein Aktivposten in der Bilanz aufgeführt ist (Bilanzwert). Falls der Buchwert kleiner ist als der effektiv mit einem Verkauf erzielbare Wert, entspricht die Differenz einer stillen Reserve . 2. Wert, der sich aus der Teilung des ausgewiesenen Eigenkapitals durch die Anzahl ausstehender Aktien ergibt.
Bull
Anleger, der eine Hausse erwartet (Stier). Gegenteil: Baissier (Bär, Bear).
Börse
Regelmässig stattfindender, nach feststehenden Usanzen organisierter Markt. Je nach den gehandelten Gütern spricht man z. B. von Wertpapier-, Effekten-, Devisen-, Warenbörsen oder Börsen für derivative Instrumente (Terminbörsen ).
Deflation
Breit angelegter Rückgang des Preisniveaus in einer Volkswirtschaft , nicht nur in einzelnen Branchen (z. B. Informatik). In der Regel geht sie mit einer Rezession einher, weil es sich lohnt, Geld zu horten, statt zu investieren und zu konsumieren, da Güter und Dienstleitungen laufend günstiger werden und der Realzins unattraktiv hoch ist.
Eigenkapital
Der Teil des Gesamtkapitals, der den Aktionären gehört und ihnen im Fall einer Geschäftsaufgabe ausgezahlt wird. Aus Sicht der Aktionäre besteht die wichtigste Aufgabe eines Unternehmens darin, auf dem Eigenkapital eine risikogerechte Rendite zu erwirtschaften (vgl. Eigenkapital der Banken ).
Eigenkapitalrendite
Gewinn, ausgedrückt in Prozenten des Eigenkapitals . Der RoE ist eine häufig verwendete, aber wenig aussagekräftige Kennziffer, da er stark von buchhalterischen Einflüssen wie der Methode für die Abschreibung von Goodwill abhängt.
Fed
US-Zentralbanksystem, dem die zwölf Federal Reserve Banks angeschlossen sind. An der Spitze steht das Direktorium (Board) in Washington, das auch die Mehrheit im Offenmarktausschuss stellt, in dem über die Geldpolitik entschieden wird.
Geldpolitik
Massnahmen, mit denen die Zentralbanken die Zinsen am Geldmarkt (Leitzinsen ) und damit die Geldversorgung eines Landes oder Währungsraums steuern. Die meisten Zentralbanken, so auch die Schweizerische Nationalbank , sind bestrebt, die Preise stabil zu halten (vgl. Inflation , Deflation ) und der Wirtschaft Wachstum zu ermöglichen (vgl. quantitative Lockerung ).
Hausse
Längere Zeit anhaltende Kurssteigerungen an der Börse, auch Bull Market genannt. Gegenteil: Baisse .
Inflation
Preisanstieg bzw. Geldentwertung. Die Veränderung wird als Inflationsrate angegeben. Veranlasst Notenbanken oft zu einer restriktiven Geldpolitik (hohe Leitzinsen), was Aktien und Obligationen belastet. Gegenteil: Disinflation , Deflation .
Konjunktur
Oft synonym verwendet für die Lage der Gesamtwirtschaft. Die Forschung betont den zyklischen Verlauf des Wirtschaftswachstums (Aufschwung , Hochkonjunktur, Abschwung, Rezession , Depression). Im Englischen wird deshalb auch von Business Cycle gesprochen.
Kurs
Börsen- oder Marktpreis von Wertpapieren , Devisen , Münzen oder Waren. Der Kurs schwankt je nach Angebot und Nachfrage.
Kurs-Buchwert-Verhältnis
Kennzahl der Aktienbewertung , die sich aus dem Aktienkurs im Verhältnis zum Eigenkapital je dividendenberechtigte Aktie berechnet.
Kurs-Gewinn-Verhältnis
Aktienkurs im Verhältnis zum erwirtschafteten oder erwarteten Gewinn pro dividendenberechtigte Aktie . Die Kennzahl zur Aktienbewertung gibt an, wie viel Mal der Gewinn pro Aktie im Aktienkurs enthalten ist. Anhand des KGV können verschiedene Titel innerhalb einer Branche verglichen werden.
Liquidität
1. Fähigkeit eines Unternehmens zur fristgerechten Erfüllung der Zahlungsverpflichtungen. Als Liquiditätskennzahlen gebräuchlich sind die Cash Ratio, die in Prozenten ausdrückt, wie viel des kurzfristigen Fremdkapitals durch liquide Mittel gedeckt ist, die Quick Ratio, die zeigt, wie viel des kurzfristigen Fremdkapitals durch liquide Mittel und Forderungen gedeckt ist, und die Current Ratio. Letztere setzt alle Aktiven des Umlaufvermögens ins Verhältnis zum kurzfristigen Fremdkapital. 2. Hohe Marktgängigkeit eines Wertpapiers, die auf der Vielzahl der im Umlauf befindlichen Titel und einer engen Geld-Brief-Spanne gründet.
Notenbank
Volkswirtschaftliche Institution, die für die Versorgung der Volkswirtschaft mit Geld zuständig ist. Gleichzeitig soll sie Geldwertstabilität und je nach Statut Vollbeschäftigung sowie angemessenes Wirtschaftswachstum herstellen. In der Schweiz ist dies die SNB .
Obligation
Als Wertpapier ausgestalteter und somit handelbarer Bruchteil (Stückelung ) einer Anleihe .
Option
Das Recht – nicht aber die Pflicht –, innerhalb einer bestimmten Zeit (Laufzeit ) eine feste Menge eines bestimmten Basiswerts zu einem im Voraus fixierten Ausübungspreis zu kaufen (Call ) oder zu verkaufen (Put ). Für dieses Recht zahlt der Optionär dem Verkäufer der Option eine Optionsprämie . Optionen können individuell zwischen den Parteien (OTC-Option ), in einem Warrant verbrieft oder an Terminbörsen gehandelt werden.
Put
1. Option , die den Käufer berechtigt, aber nicht verpflichtet, einen bestimmten Basiswert in einer bestimmten Menge zu einem im Voraus festgelegten Preis (Ausübungspreis ) bis zu (amerikanisch ) oder an (europäisch ) einem bestimmten Termin zu verkaufen (Long Put ). Auf der Gegenseite steht der Verkäufer der Option (Short Put ). 2. Berechtigt den Anleger zur Kündigung von Obligationen .
Real
1. Gibt den inflationsbereinigten Wert an. Gegenteil: nominal. 2. Name der brasilianischen Währung.
Realzins
Nominalzins abzüglich der Inflationserwartung . Der Realzins drückt somit den um den Kaufkraftverlust adjustierten Zinsertrag beziehungsweise die adjustierte Zinsschuld aus.
Rezession
Phase im Konjunkturzyklus . Rückläufiges Wachstum des BIP während mindestens zwei Quartalen.
Risiko
In der Finanzmarkttheorie wird das Risiko einer Anlage an den Ertragsschwankungen gemessen. Risiko und Ertrag stehen theoretisch in einem direkten Zusammenhang: Je höher das eingegangene Risiko ist, desto grösser sollte längerfristig der Ertrag der entsprechenden Anlage ausfallen (vgl. Risikomanagement ).
Staatsanleihe
Anleihe , die von einem Staat zur Deckung seines Finanzierungsbedarfs im In- oder Ausland emittiert wird. Die Renditen der Staatsanleihen dienen als Benchmark für andere Emittenten desselben Staates. Die Schweiz begibt im Unterschied zu anderen Ländern keine Anleihen der Eidgenossenschaft im Ausland.
Volkswirtschaft
Von Ökonomen verwendetes Synonym für die Wirtschaft eines Landes beziehungsweise einen Wirtschaftsraum wie die EU .
Zentralbank
Volkswirtschaftliche Institution, die für die Versorgung der Volkswirtschaft mit Geld zuständig ist. Gleichzeitig soll sie Geldwertstabilität und je nach Statut Vollbeschäftigung sowie angemessenes Wirtschaftswachstum herstellen. In der Schweiz ist dies die SNB .

Herr Ferry, der Bullenmarkt hat soeben seinen achten Geburtstag gefeiert. Wird es auch einen neunten geben?
Die Hausse ist inzwischen extrem. Sie ist die zweitlängste der Börsengeschichte, übertroffen einzig vom Aufschwung von 1982 bis 2000. Der Bullenmarkt ist also bereits ziemlich alt. Haupttreiber waren die quantitative Lockerung und die expansive Geldpolitik der grossen Notenbanken.

Emmanuel Ferry«Wenn wir heute von einer Blase sprechen, dann von einer allumfassenden.» Bild:ZVG

Hat sich bereits eine Blase gebildet?
Die heutigen Bewertungen sind tatsächlich ziemlich hoch – aber über alle Anlageklassen hinweg. Ob Aktien, Staats- oder Unternehmensanleihen: Alles ist teuer. Wenn wir heute von einer Blase sprechen, dann handelt es sich um eine allumfassende Blase.

Kann die Hausse trotzdem weitergehen? Und was wären mögliche Treiber?
Lange basierte der Bullenmarkt auf einer unüblich hohen Risikoaversion. Diese Phase war getrieben von den Zentralbanken und ihrer Liquidität, nicht aber durch die Fundamentaldaten. Vor etwas über einem Jahr setzte jedoch eine Verschiebung ein: Anleger wandten sich von sicheren Häfen ab und begannen, wachstumsorientierte Anlagen zu kaufen. Die Fundamentaldaten haben also das Zepter von den Notenbanken übernommen. Deshalb kann die Hausse weitergehen, wenn auch mit anderen Treibern.

Der Bullenmarkt wird also «normaler»?
Genau. Dank der Normalisierung bei der Inflation, den Zinsen und in der Notenbankpolitik befinden wir uns im Übergang in eine Reflationsphase. Damit sind auch die Chancen intakt, dass die Hausse sich fortsetzen kann.

Was bedeutet das konkret für Anleger?
Die Vermögensaufteilung ist derzeit weniger wichtig als etwa der Fokus auf die relative Bewertung innerhalb der einzelnen Anlageklassen. Das heisst, dass die Investoren vergleichsweise günstigen Märkten wie Europa oder Japan gegenüber den USA den Vorzug geben sollten. Bei Obligationen bedeutet das, hochverzinsliche Anleihen in Europa gegenüber solchen aus den USA zu präferieren oder auf eine Verringerung der Zinsdifferenz zwischen den USA und Deutschland zu setzen.

Könnte es nicht auch zu einer heftigeren Korrektur kommen?
Ja – wegen der hohen Bewertungen. Damit hat die Gefahr einer grösseren Korrektur in den nächsten zwei Jahren eindeutig zugenommen.

Wie definieren Sie eine solche Korrektur?
Eine einschneidende Korrektur ist für uns ein Kursrückgang von mindestens 30%. Basierend auf statistischen Auswertungen schätzen wir die Wahrscheinlichkeit eines solchen Einbruchs auf rund 30%.

Was wäre ein möglicher Auslöser?
Aus Erfahrung wissen wir, dass der Auslöser praktisch immer die Zinsen sind. Überschreiten sie eine bestimmte Schwelle, kommt es zu Turbulenzen. Die Kombination hoher Bewertungen bei Aktien und bei Unternehmensanleihen sowie einer global hohen Verschuldung – der Schuldenstand ist heute höher als 2007 – bei steigenden Zinsen wird eine Rezession auslösen. Die Märkte nehmen eine solche Entwicklung mit einem Vorlauf von sechs bis zwölf Monaten vorweg. Und in Rezessionen kommt es üblicherweise zu Börseneinbrüchen von 20 bis 40%.

Ab welchem Zinsniveau wird es gefährlich?
Zinsänderungen wirken erst mit einer gewissen Verzögerung auf die Konjunktur – und heute sind die Zinsen nach wie vor sehr niedrig. Wir wissen, dass auf lange Sicht der kritische Schwellenwert bei den zehnjährigen Zinsen bei rund 5% liegt.

Was heisst das?
Blieben die langfristigen Zinsen in den USA unter 5%, drohte der Konjunktur keine Gefahr, und die Börsen konnten steigende Zinsen wegstecken.

Könnte die Schwelle im heutigen Niedrigzinsumfeld nicht deutlich darunter liegen?
Die 5% sind ein langfristiger Durchschnittswert. Heute erachten wir 3,5% als kritische Marke. Aktuell notieren die Zinsen auf zehnjährigen Staatsanleihen rund 1% darunter. Die Märkte können also mit vier weiteren Schritten des Fed leben, bevor wir uns Sorgen machen müssen. Erst dann wirken die Zinsen wachstumshemmend und könnten zu Stress bei den Unternehmen oder im Finanzsystem führen – oder gar bei einzelnen Staaten.

Vorderhand ist demnach alles in Butter?
Das Ende der Deflation, die weltweit verbesserten Wachstumsaussichten und steigende Zinsen, aber auch die Unternehmensgewinne und das positive Börsenmomentum: Alle Ampeln stehen auf Grün. Die grosse Angst der Anleger ist es nun, diese Phase der Hausse zu verpassen.

Ist das nicht ein Warnsignal?
Natürlich kann man das negativ deuten und gelähmt sein angesichts der hohen Bewertung, der politischen Unsicherheit und möglicher Finanzrisiken. Aber das Hauptrisiko momentan ist, an der letzten Aufwärtsbewegung nicht teilzuhaben.

Dafür empfehlen Sie trotz der politischen Unwägbarkeiten europäische Aktien?
Es stimmt, aktuell ist die Politik ein Gegenwind für Anleger. Das ist ein neueres Phänomen, war die Politik in den Jahren nach 1989 doch ein unterstützender Faktor. Heute müssen wir umdenken. Die politische Unsicherheit spiegelt sich jedoch in der hohen Aktienrisikoprämie. Das Risiko ist unseres Erachtens eingepreist.

Europa ist günstig wegen der Politik?
Exakt. Am Ende läuft alles auf Chancen und Risiken hinaus. Das Risiko ist bekannt – der Markt gibt der Wahl Marine Le Pens eine Chance von 30%. Das ist eine hohe Wahrscheinlichkeit. Wir können beobachten, dass vor allem asiatische und US-Investoren sich zum Beispiel mit Put-Optionen gegen ein solches Szenario absichern wollen. Für uns ist das eine Kaufgelegenheit, die sich nur einmal im Leben bietet.

Können Sie das genauer beziffern?
Gemessen etwa am Kurs-Buchwert-Verhältnis oder am zyklisch adjustierten Kurs-Gewinn-Verhältnis handeln europäische Aktien mit einem Abschlag von 50% gegenüber amerikanischen Valoren. Wir befinden uns also an einem extremen Punkt der relativen Unterbewertung.

Wie schätzen Sie den Schweizer Markt ein?
Im Schweizer Markt findet man überdurchschnittlich viele Qualitätsunternehmen. Wegen ihrer Eigenschaft als sicherer Hafen sind die Bewertungen tendenziell hoch. Wenn Sie aber etwas tiefer schürfen, finden Sie auch hier Opportunitäten.

Wo genau?
Bei den mittelgrossen Unternehmen. Dort ist die Bewertung zwar auch nicht zwingend günstig, aber die Eigenkapitalrenditen sind hoch. Wenn Sie also die grossen Namen meiden, können Sie mit hiesigen Titeln wie Bobst (BOBNN 96.35 0.94%), Logitech (LOGN 30.95 0.32%) oder Sonova (SOON 142.6 0.78%) den Wachstumszyklus spielen.

Wird mit der Zinsnormalisierung auch der Druck auf den Franken abnehmen?
Absolut. Wenn wir davon ausgehen, dass sich Zinsen und Inflation normalisieren werden, dürfte der Aufwertungsdruck auf den Franken schwinden. Beim Dollar-Franken-Kurs hat sich die Lage bereits weitgehend eingependelt. Mittlerweile ist der Dollar zu einer Hochzinswährung innerhalb der G-10 geworden.

Und beim Euro?
Beim Euro sieht es noch etwas anders aus. Wenn Sie aber über die politische Unsicherheit, die noch bis Ende Jahr anhalten könnte, hinausdenken, dürfte der Druck in der zweiten Jahreshälfte abnehmen und dürften sich die Zinsen normalisieren.

Empfehlen Sie auch Schwellenländer?
Wer günstige Schwellenländermärkte sucht, muss auf Länder setzen, in denen Rohstoffwerte oder Finanztitel einen grossen Anteil haben. Denn auch in den aufstrebenden Volkswirtschaften ist Qualität teuer geworden.

Das spricht für Russland und Südamerika.
Genau. Ab jetzt gilt es, auf Rohstoffproduzenten und nicht mehr auf die Konsumenten zu setzen.

Die Rohstoffrally hält also an?
Ja. Zwar haben sich Rohstoffinvestitionen langfristig kaum bezahlt gemacht. Es kann sich aber lohnen, opportunistisch in die Anlageklasse zu investieren, wenn sie sich in einem zyklischen Aufschwung befindet. Gegenwärtig befinden wir uns am Anfang einer solchen Phase.

Wie passt Gold (Gold 1271.45 -0.22%) ins Bild?
Wenn der Dollar oder die Realzinsen – also die Zinsen abzüglich der Inflation – steigen, gerät Gold typischerweise unter Druck. Deshalb ist das aktuelle Umfeld nicht besonders gut. Auch als Inflationsschutz taugt das Metall nur bedingt. Dann nämlich, wenn die Teuerung sehr hoch ist, sprich im Bereich von 5 bis 10%. Für Gold ist es deshalb noch zu früh. Dennoch gehört es in ein diversifiziertes Portfolio.

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