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Liquidität schlägt Wachstum

Andreas Neinhaus

Viele Anleger achten nur auf die Liquiditätslage und übersehen die fundamentale wirtschaftliche Entwicklung. Foto: Pixabay (Pexels)

Die Aktienkursentwicklung gibt Rätsel auf. Letzte Woche fiel der ADP-Arbeitsmarktbericht in den USA viel schlechter aus als Analysten erwartet hatten. Starökonomen kommentierten, dass sich die Wirtschaft deutlich abschwäche. Die Reaktion der Börse: Die Kurse schossen in die Höhe.

Am gleichen Tag verringerte die Weltbank ihre Prognose für den Welthandel drastisch. Das Wachstum wird sich von durchschnittlich 4,1 Prozent im vergangenen Jahr auf 2,6 Prozent in diesem abflachen – ein voller Prozentpunkt weniger als die Ökonomen der Organisation noch im Januar vorhergesagt hatten. Es sei der schwächste Wert seit der Finanzkrise 2008/09, präzisieren sie. Die Weltwirtschaft werde auch in den kommenden Jahren weniger als bisher angenommen wachsen, nicht nur wegen Trumps Handelskrieg, sondern vor allem weil weltweit Unternehmen und Staaten zu wenig investieren.

Die meisten Aktienmarktkommentare erwähnten diese handfeste Mahnung nicht einmal.

Das ist kein Einzelfall. Schlechtere als die erwarteten Wirtschaftszahlen finden an den Aktienmärkten kaum Widerhall. Das zeigt sich auch anhand des Economic Surprise Index. Seit Monaten fällt er und illustriert damit, wie die Konjunkturmeldungen die Markterwartungen unterschreiten, während gleichzeitig Aktienanleger auf höhere Erträge setzen.

Quelle: Yardeni Research

Sie scheinen nur noch Augen für die Pläne der Zentralbanken zu haben. Als Fed-Präsident Jerome Powell letzte Woche seine Bereitschaft unterstrich, die Leitzinsen zu senken, falls die Konjunktur sich abschwächt, jubilierten die Märkte. Der schlechte Arbeitsmarktbericht wurde so interpretiert, dass er die Wahrscheinlichkeit auf noch tiefere Zinsen erhöht.

Aus einer eigentlich negativen Nachricht wurde eine positive. Schlechtere Exportergebnisse? Tiefere Einkaufsmanagerindizes? Alles nur halb so schlimm. Hauptsache die Notenbanken drehen den Geldhahn immer weiter auf!

Eine Wette auf das Ertragswachstum

Wer heute noch die Lehrbuchtheorie vertritt, dass Aktienkurse den künftigen Gang der Wirtschaft abbilden, sieht alt aus. Die Europäische Zentralbank gehört dazu. «Aktienkurse weisen häufig Vorlaufeigenschaften in Bezug auf das Wirtschaftswachstum aus», ist in einem ihrer Bulletins zu lesen. Sie schränkt zwar ein, dass sie sich «bekanntermassen viel volatiler als die Realwirtschaft entwickeln und diesbezüglich auch falsche Signale liefern können.» Am grundsätzlichen Zusammenhang zweifeln die Ökonomen aber nicht.

Demnach entspricht der Kurs einer Aktie dem Barwert der Summe aller künftigen Dividendenzahlungen resp. der Gewinne. Somit enthält der Aktienkurs eine vorausschauende passive Indikatorfunktion, sagt die Theorie. Höhere Notierungen spiegeln höhere erwartete Gewinne von Unternehmen und liefern folglich Hinweise auf das künftige Wirtschaftswachstum. Auch wenn sie sich im Nachhinein nicht immer als korrekt erweisen müssen.

Wir sind längst alle Monetaristen

Dieser simple Sachverhalt scheint durch die Geldschwemme weggespült worden zu sein. Was zählt, ist Liquidität und sonst nichts. Das ist die Folge der jahrelangen Nullzinspolitik und der Geldschöpfung (QE) der EZB, des Fed und anderer Notenbanken. In der schönen neuen Wirtschaftswelt herrschen Bedingungen, die an die Extremannahmen der Monetaristen erinnern: Dass das Bruttoinlandprodukt wächst, hat für sich genommen keinen Nettowohlstandseffekt. Solange die vorhandene Geldmenge nicht ebenfalls zunimmt, muss das Geld, das jemand zusätzlich verdient von jemand anderem kommen, der Einbussen erlebt. Entscheidend ist also, dass sich die Geldmenge vergrössert.

An den Börsen ist das die Realität. Von den Billionen Dollar, Euro etc., die die Notenbanken via Bankreserven in den vergangenen zehn Jahren neu geschöpft haben, ist das meiste Geld in den Finanzmärkten gelandet und hat dort die Kurse beflügelt. Tiefe Zinsen verzerren die Bewertungen zusätzlich.

Der Effekt kann aber auch umgekehrt wirken. Ein Hinweis darauf, dass die Geldpolitik dreht und Liquidität abgeschöpft wird, genügt, um Kursstürze auszulösen. Das liess sich 2018 beobachten und hat die Notenbanken schockiert. Schliesslich sind mehr Menschen denn je wegen des Anlagenotstands am Zinsmarkt in riskantere Anlagen abgewandert und in Aktien engagiert. Die Notenbanken reagieren deshalb sehr vorsichtig. Vor allem versprechen sie, weiter neue Liquidität bereitzustellen.

Mit dieser Garantie verhindern sie Schlimmeres. Aber sie fördern damit auch die Neigung der Anleger, ausschliesslich auf die Liquiditätslage zu achten und die fundamentale wirtschaftliche Entwicklung zu übersehen. Das kann nicht ewig gut gehen.