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Nur 0,9% Aktienrendite in den nächsten 10 Jahren?

Der Hedge Fund Manager Asness warnt vor historisch teuren Aktien gemessen am langfristigen Kurs-Gewinn-Verhältnis (Shiller P/E).

Alexander Trentin

Der Chef des Hedge Funds AQR Capital Management, Clifford Asness, sieht keine rosigen Zeiten für Aktieninvestments. Das folgert er aus der Bewertung der Aktien gemessen am langfristigen Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV), dem Shiller P/E. Zur Berechnung des  Shiller P/E wird der durchschnittliche Gewinn pro Aktie der vergangenen zehn Jahre ins Verhältnis zum aktuellen Kurs gesetzt. Damit werden die Schwankungen der Gewinne über den Konjunkturzyklus geglättet.

Nach einem Tiefpunkt im Krisenjahr 2009 hat sich das Shiller P/E für den amerikanischen Gesamtmarkt wieder etwas erholt:

Shiller PE for S&P 500 <span class=(S&P 500 3'664.60 -0.07%)" width="555" height="259" />

Quelle: AQR Capital Management

Das langfristige KGV stand am 30. September auf 22,2. Das bedeutet, der Kurs der S&P500-Aktien ist mehr als 20-mal so hoch wie ihr durchschnittlicher jährlicher Gewinn über die letzten zehn Jahre. Doch ist dies teuer oder billig? Gemessen am Zeitraum seit 1926 ist ein Shiller P/E von 22,1 ziemlich hoch, in 80% der Fälle war es niedriger.

Asness verweist auf einen beunruhigenden Zusammenhang zwischen dem KGV und der realen – also inflationsbereinigten – Rendite über die darauffolgenden zehn Jahre. Je höher das KGV zu Beginn der Periode, desto niedriger war die Rendite in den folgenden Jahren. Für das neunte Dezil – also in Perioden, in denen das KGV zu den höchsten 20% zählte – lag die zukünftige Rendite nur bei 0,9%. In solch einer Periode sind wir jetzt. Schlimmstenfalls lag die reale Rendite bei –4,4%:

Results for S&P 500

Quelle: AQR Capital Management

Asness will dies nicht als Trading-Aufforderung verstanden wissen. Denn das Shiller P/E mag langfristig richtig liegen, doch kurz- und mittelfristig kann es auch in die andere Richtung gehen. Ausserdem gab es ja auch in Zeiten mit hohem KGV zumindest einmal auch eine ansehnliche Rendite von 8,3% – die Hoffnung stirbt zuletzt.