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Vernachlässigte Fiskaldisziplin

Weder eine Austeritätspolitik noch ein Laisser-faire erfüllen die Anforderungen an die nachhaltige Führung eines Staatshaushalts. Ein Kommentar von Charles Wyplosz.

Charles Wyplosz
« «Das Pendel schwingt nach Jahren blinder Austerität zurück.»»

Noch vor einem Jahrzehnt galten Haushaltsdefizite und Staatsschulden als Übel. Die Griechenlandkrise zeichnete sich ab, entsprechend der damals gängigen Meinung wurde weitherum auf Austeritätspolitik gepocht. Sie erwies sich jedoch nicht als sinnvoll, verursachte unter anderem den berüchtigten Double Dip in der Eurozone, den erneuten Taucher der Wirtschaft 2012 nach der Rezession 2009. In der Folge schwor man dem blinden Austeritätskurs ab. Heute boomt eine neue Meinung: Defizite und Schulden seien kein Problem. Dieses Konzept ist ebenso fehlgeleitet wie das vorherige. Die Frage ist, ob es ebenso für Turbulenzen sorgen wird.

Die Haltung des Benign Neglect, der wohlwollenden Vernachlässigung der Fiskaldisziplin, kommt in zwei Ausprägungen daher. Die erste ist die Modern Monetary Theory (MMT). Gemäss diesem von US-Ökonomen propagierten Konzept – das bis vor kurzem unbekannt war und nun in den Medien gefeiert wird – kann die Regierung so hohe Haushaltsdefizite fahren, wie sie will, ohne sich zu verschulden, indem sie auf die Notenpresse zurückgreift. Nur: Die MMT ist weder modern noch eine Theorie. Sie ist eine Reminiszenz an die Sechzigerjahre, als vereinfachte Darstellungen keynesianischer Prinzipien suggerierten, mit der Finanzierung anhaltender Budgetdefizite über die Notenpresse lasse sich das Wachstum ankurbeln.

Geringes Erinnerungsvermögen

Viele Länder, meist in Lateinamerika, haben es versucht, stets war das Resultat, voraussehbar, dasselbe: rasend steigende Inflation und Zusammenbruch des Wechselkurses. Die Prinzipien des Keynesianismus gerieten in Verruf. Dass das Konzept heute unter dem Titel MMT ein Comeback feiert, verblüfft und zeugt von geringem Erinnerungsvermögen oder Ignoranz – oder beidem. Und nicht zuletzt belegt es, dass das Pendel nach Jahren blinder Austerität nun zurückschwingt.

Die zweite Ausprägung des Benign Neglect ist raffinierter. An Einfluss gewonnen hat sie Anfang dieses Jahres nach einem Vortrag des renommierten Ökonomen Olivier Blanchard an der Jahrestagung der American Economic Association. Die Argumentation konzentriert sich auf die Treiber der öffentlichen Verschuldung, gemessen als Verhältnis von Schulden zum Bruttoinlandprodukt (BIP). Das ist eine gängige Kennzahl für die Verschuldung – plausiblerweise dürfen die Schulden etwa der USA viel höher sein als die, sagen wir, Maltas, da auch die dahinterstehende Volkswirtschaft, auf der die Mittel für den Schuldendienst gründen, viel grösser ist. Das Verhältnis steigt, wenn ein Primärdefizit (ohne Berücksichtigung des Schuldendienstes) vorliegt, und sie sinkt, wenn das BIP zunimmt.

Der Schuldendienst wiederum steigt, wenn die Zinsen zulegen. Und: Die Bedienung der Schulden kostet umso mehr, je grösser der bis anhin aufgetürmte Schuldenberg ist. Dazu zwei Beobachtungen: Verschuldung ist ein Teufelskreis. Je höher die Schulden sind, desto grösser ist der Schuldendienst und damit das Defizit, und umso mehr steigt die Verschuldung weiter. Wie heftig dieser Teufelskreis ausfällt, hängt von der Differenz zwischen den Zinsen und der Wachstumsrate der Wirtschaft ab.

All das ist seit langem bekannt und nicht strittig. Das Neue an Blanchards Vortrag ist die Behauptung, in den USA seien die Zinsen in den meisten Jahren seit 1950 niedriger gewesen als die Wirtschaftswachstumsrate. Ist das der Fall – auch das ein wohlbekanntes Phänomen –, wird der Teufelskreis unterbrochen, das Verhältnis von Schulden zum BIP nimmt tendenziell eher ab, und zwar umso schneller, je höher es ist – eine Art umgekehrte, «magische Spirale» kommt in Gang. Doch Vorsicht: Das bedeutet nicht, dass die Ratio immer sinkt. Ist das Defizit gross genug, hebt es diese von den niedrigen Zinsen bzw. der hohen Wachstumsrate ermöglichte Tendenz auf. Eine detaillierte Betrachtung tut not, von einem Blankoscheck für Haushaltsdefizite kann nicht die Rede sein.

Olivier Blanchard weiss um diese Details. Viele seiner Leser jedoch nicht. Seine Ausführungen werden oft grob vereinfacht: Wenn nun tatsächlich, wie manche vorhersagen, eine Ära ultraniedriger Zinsen anbreche, bräuchten wir uns um Fiskaldefizite nicht mehr zu kümmern. Zudem wären Regierungen, die Kredite zu Null- oder Negativzinsen aufnehmen könnten, töricht, wenn sie es nicht täten – für die Finanzierung produktiver Investitionen in Infrastruktur, Bildung oder Forschung. Wann, wenn nicht jetzt, sollte das Geld locker in der Tasche sitzen und für Gutes ausgegeben werden? Ebenso wie die MMT stösst diese Argumentation auf Anklang in den Medien und findet ein Echo in der politischen Meinung.

Nur: Mit der Realität hat diese Sichtweise herzlich wenig zu tun. Betrachten wir die entwickelten Länder seit 1961, waren die Zinsen in rund der Hälfte der Zeit niedriger als die Wachstumsrate (56% in den USA). Die «magische Spirale» kann also schon im Folgejahr zum Teufelskreis werden – eine nützliche Mahnung, dass es nicht ratsam ist, auf Wunder zu setzen. Zudem sinkt die Verschuldung nicht etwa systematisch, sobald die Zinsen niedriger sind als die Wachstumsrate – es geschieht nur etwa in der Hälfte der Zeit.

Dies, weil viele Regierungen die Verringerung des Schuldendienstes als Gelegenheit sehen, die Ausgaben zu erhöhen oder die Steuern zu senken, was bei den Wählern Anklang findet. Wenn sich das Blatt wendet, müsste die Regierung dann den Teufelskreis blockieren, indem sie Ausgaben kürzt oder die Steuern erhöht, was die Wähler wiederum gar nicht goutieren. Wenig überraschend steigt die Verschuldung dann in 60% der Zeit. Wenn die Geschichte etwas zeigt, dann dass im Durchschnitt von Jahr zu Jahr die Verschuldung zunimmt.

Schwierige Perspektive

Beispiele aus der jüngeren Vergangenheit illustrieren, was geschieht, wenn die Zinsen tiefer sind als das Wirtschaftswachstum. Kurz nach seinem Amtsantritt hat US-Präsident Donald Trump die Steuern gesenkt. Das Defizit ist gestiegen, die Verschuldung ebenfalls. In Frankreich hat Präsident Emmanuel Macron versprochen, die Staatsausgaben zu kürzen und die Verschuldung zu senken. Nach den Protesten der «Gelbwesten» will er von seinem Versprechen nichts mehr wissen, betont gar, wegen des geringen Schuldendienstes seien Ausgabenkürzungen gar nicht nötig. Falls und wenn die Zinsen über die Wachstumsrate steigen, werden sich die beiden Länder in einer schwierigen Lage wiederfinden.

Hier kommt ein weiterer Ansatz ins Spiel: Die Hypothese der sogenannten säkularen Stagnation besagt, dass eine Ära der niedrigen Zinsen angebrochen ist. Weil in alternden Gesellschaften mehr gespart wird und weil heute mit weniger Mitarbeitern mehr Geräte zu betreiben sind, was die Profitabilität der Unternehmen drückt. Mag sein – wir wissen es nicht.

Die Hypothese sagt auch ein niedrigeres Wirtschaftswachstum voraus, aus den gleichen (und weiteren) Gründen. Wie wird sich das auf die Differenz zwischen Zinsen und Wachstumsrate auswirken? Vermutungen aneinanderzureihen, ist nicht die beste Art der Zukunftsplanung. Die wohlwollende Vernachlässigung der Fiskaldisziplin könnte böse auf uns zurückfallen, sollten sich diese Hypothesen als unzutreffend erweisen.

In der Schweiz übrigens lagen die Zinsen in 68% der Zeit seit 1961 tiefer als das Wirtschaftswachstum, die Staatsverschuldung gehört zu den niedrigsten weltweit und wird von der Schuldenbremse weiter gegen null gedrückt. Das klingt dann doch nach etwas zu viel Vorsicht, vor allem weil die Finanzmärkte ja sichere Anlagen wie Anleihen der Eidgenossenschaft brauchen. Allzu simple Lösungen sind eben doch meist kontraproduktiv.

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