Unternehmen / Schweiz

Währungseffekte hinterlassen tiefe Spuren

2015 haben Wechselkurseinflüsse fast das gesamte Umsatzwachstum zunichtegemacht. Absicherungsstrategien haben Grenzen.

Gabriela Nagel und Beat Affolter

Für Schweizer Unternehmen war 2015 ein besonders herausforderndes Jahr. Die Aufgabe des Euromindestkurses hat tiefe Spuren in den Jahresrechnungen hinterlassen.

Einen Eindruck davon vermitteln die Zahlen, die das Beratungsunternehmen IFBC aus den Jahresberichten und den Medienmitteilungen von 114 kotierten Schweizer Nichtfinanzunternehmen ermittelt hat. So wiesen die untersuchten Gesellschaften im Schnitt einen negativen Währungseffekt von –4,9% auf dem Umsatz aus. 77 Gesellschaften hatten sich dazu geäussert. Praktisch das gesamte währungsbereinigte Umsatzwachstum von durchschnittlich 5,2% wurde durch den erstarkten Franken kompensiert.

Auch die bilanziellen Währungsumrechnungsdifferenzen, unter IFRS als Cumulative Translation Adjustments (CTA) erfasst, zeigen die Auswirkungen der aktuellen Wechselkurssituation. CTA entstehen hauptsächlich aus der Umrechnung von ausländischen Vermögenswerten in die Berichtswährung. Sie werden direkt im Eigenkapital verbucht und erst bei einer Veräusserung der zugehörigen Vermögenswerte in der Erfolgsrechnung gezeigt. Bei den 72 Unternehmen, welche die CTA explizit ausweisen, stiegen die negativen Umrechnungsdifferenzen kumuliert um rund 9 Mrd. Fr. und betragen im Durchschnitt im Verhältnis zum Eigenkapital bereits 26%, nach 19% im Vorjahr.

Obwohl das Jahr 2015 besonders einschneidend war, müssen Schweizer Unternehmen nicht erst seit dem 15. Januar 2015 mit dem Währungsrisiko und einem latenten Aufwertungsdruck auf den Franken umgehen. Der US-Dollar sank beispielsweise seit 1982 von über 2 Fr. je Dollar auf aktuell weniger als 1 Fr., und der Euro, der 1999 mit etwa 1.60 Fr. pro Euro notierte, wird heute bei noch knapp 1.10 Fr. gehandelt. Bereits diesen Kursentwicklungen mussten Schweizer Unternehmen mit herausfordernden Produktivitätssteigerungsprogrammen entgegenwirken.

Kaufkraftparität beachten

Für eine langfristige Beurteilung muss neben dem eigentlichen Wechselkursverhältnis auch die Kaufkraftparität berücksichtigt werden. Sie basiert auf dem realen Gütermarkt mit den jeweiligen Produktivitätssteigerungen und Inflationsdifferenzen und entspricht folglich einem realen Wechselkurs. Im Fall des Frankens und der erwähnten Währungen haben sich die Kaufkraftparitäten in die gleiche Richtung bewegt wie die Wechselkurse selbst.

Das bedeutet, dass die konstante Aufwertung des Frankens über die Zeit durch unterschiedliche Inflationen und Produktivitätsfortschritte teilweise kompensiert werden konnte. Bezogen auf den Euro besteht aber nach wie vor eine signifikante Abweichung zwischen der Kaufkraftparität und dem tatsächlichen Wechselkurs, was die häufig zitierte Überbewertung des Frankens und den gegenwärtig besonders ausgeprägten Leidensdruck der Schweizer Unternehmen begründet.

Während die Kaufkraftparität ein gutes Bild von der Wirtschaft insgesamt abgibt, sind die Unterschiede zwischen den einzelnen Branchen beträchtlich. Dies zeigt eine Analyse der Warenexporte durch das Staatssekretariat für Wirtschaft (Seco). Auf einzelne Produkte, wie z.B. Medikamente und Luxusuhren, reagiert der Weltmarkt weniger preissensitiv als auf andere, sodass es in diesen Bereichen möglich ist, negative Wechselkurseffekte zumindest teilweise durch Preiserhöhungen aufzufangen. Die Pharmaindustrie konnte ihren Export zwischen den Jahren 2000 und 2014 fast verdreifachen, die Uhrenindustrie immerhin noch verdoppeln. Deutlich unter der Frankenstärke leidet jedoch die Maschinenindustrie, die in derselben Zeitperiode einen Exportrückgang von 16% hinnehmen musste. Sie ist einerseits einer hohen Preissensitivität ausgesetzt und weist andererseits wohl auch nur beschränktes Potenzial zu Produktivitätssteigerungen auf.

Der langfristige Aufwertungsdruck und das Wechselkursrisiko werden die Schweizer Unternehmen auch in Zukunft beschäftigen. Neben weiteren Produktivitätssteigerungen kommen exponierte Unternehmen nicht um das Festlegen einer Absicherungsstrategie umhin. In der Analyse muss dabei sorgfältig unterschieden werden zwischen dem Translationsrisiko (durch Umrechnung von Jahresrechnungen von Tochtergesellschaften in die Konzernwährung), kurzfristigen Absicherungen bestehender Geschäfte (sogenanntes Transaktionsrisiko) und langfristigen Absicherungen erwarteter Cashflows (ökonomisches Risiko, vgl. Glossar).

Risikoprofil variiert

Insbesondere bei der Absicherung von erwarteten Cashflows werden die Komplexität sowie die Grenzen einer Absicherungsstrategie ersichtlich. Zwar kann ein Unternehmen mit Absicherung eine gewisse Zeit zu fixierten Konditionen offerieren und einkaufen, am Ende der Laufzeit der Absicherung sind jedoch neue Termingeschäfte auf einem neuen Kursniveau abzuschliessen. Folglich kann sich ein Unternehmen dem fundamentalen Aufwertungsdruck auch mit Absicherung längerfristig nicht entziehen. Es kann mittelfristig aber Schwankungen glätten und wertvolle Zeit erkaufen, um sich auf das neue Wechselkursniveau vorzubereiten.

Ein beispielhafter Medizinaltechnikhersteller würde allein durch die Wechselkursänderung 10,5 Prozentpunkte Marge verlieren. Dem Unternehmen obliegt es nun zu entscheiden, ob es diese Risiken tragen kann und will oder ob eine Absicherung angebracht ist. Spätestens nach Ablauf der allenfalls eingegangenen Absicherung sieht sich das Unternehmen aber sowieso mit der neuen Wechselkursrealität konfrontiert.

Bei der Absicherung des ökonomischen Risikos sind zudem auch die Konkurrenzunternehmen mit ihren spezifischen Währungs- und Absicherungssituationen relevant. Sichert ein Unternehmen mit Euro-Einkauf und Franken-Verkauf das Währungsrisiko ab, die Konkurrenz aber nicht, weist das abgesicherte Unternehmen im Vergleich zu Mitbewerbern ein anderes Risikoprofil auf, das nicht per se günstiger ist als bei nicht abgesicherten Unternehmen. Längerfristig betrachtet geht es entsprechend um das Wechselspiel zwischen Sicherheit und Flexibilität unter Berücksichtigung der meist komplexen Konkurrenzsituation.

Es wäre deshalb gefährlich, Absicherungsgeschäfte rein technisch und isoliert zu betrachten. Es bedarf einer wohlüberlegten und klaren Absicherungsstrategie, um sich durch Absicherungsgeschäfte nicht noch höhere Risiken aufzuladen.