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Märkte / Aktien

Was China so gefährlich macht

Christoph Gisiger, New York
Sorgen um China haben an den Weltbörsen bereits zum zweiten Mal in weniger als einem halben Jahr ein schweres Beben ausgelöst. Der Chicago-Ökonom Amir Sufi befürchtet, dass die Volksrepublik bereits in einer Rezession steckt.

Die globalen Finanzmärkte sind in Aufruhr. Viel Aufmerksamkeit richtet sich gegenwärtig auf die Leitbörsen in New York,  die in den vergangenen Tagen heftig erschüttert wurden. Erneut haben dabei Sorgen um Chinas Wirtschaft und der Crash des Ölpreises den Investoren einen Panikschub versetzt.

Warum macht der Abschwung in China die Aktienmärkte so nervös? Der amerikanischen Wirtschaft hat eine Abkühlung in den aufstrebenden Märkten früher doch kaum etwas ausgemacht. An einem Konjunkturausblick der renommierten Booth School of Business der Universität Chicago war diese Frage das Kernthema.

Finanzprofessor Amir Sufi sieht zwei zentrale Probleme in China und in anderen aufstrebenden Volkswirtschaften: den massiven Zuwachs von Schulden und enorme Überinvestitionen in Autos, Maschinen, Immobilien sowie andere dauerhafte Güter.

Schulden bringen Schwierigkeiten

«In jedem Land, in dem ein solcher Investitionsboom mit Schulden finanziert wird, kommt es letztlich zu einem verheerenden Konjunkturabschwung», sagte Sufi während der Podiumsdiskussion im New Yorker Hotel Grand Hyatt. «Das belegen die Daten über drei Jahrhunderte hinweg, und in China wird es nicht anders sein.»

Der Co-Autor des Buches «House of Debt» fürchtet, dass Chinas Wirtschaft bereits schrumpft. Dazu verweist er auf die jährliche Veränderung des Stromkonsums. Nahm er 2010 um 25% zu, verlangsamte sich das Wachstum 2012 auf 15% und stagnierte letztes Jahr ganz.

Alarmierend ist für Sufi ebenso das sinkende Frachtvolumen im Bahnverkehr. Gemäss seinen Schätzungen hat es 2015 um 11% abgenommen. «Wenn es zuverlässige offizielle Wirtschaftsdaten aus China geben würde, wäre es demnach gut möglich, dass das Land bereits in einer Rezession steckt», folgert er.

Währungsreserven schmelzen

Sein Diskussionspartner Randall Kroszner sieht zudem eine Gefahr in den rasch sinkenden Fremdwährungsreserven. Durch Interventionen am Devisen- und am Aktienmarkt hätten sie bereits um fast ein Viertel auf rund 3 Billionen (3000 Mrd.) Dollar abgenommen, führte der frühere Gouverneur der US-Notenbank aus.

«Wenn sich die Lage weiter verschärft, können die Währungsreserven sehr schnell vollständig wegschmelzen», sagte Kroszner. Als Beispiel verwies er auf die Bank of England, die vom Investor George Soros während der Währungskrise im Herbst 1992 in die Knie gezwungen wurde.

«Wir haben dabei keine verlässlichen Informationen zu China. Weder was die Wirtschaftsdaten betrifft, noch was die Absichten der Zentralregierung in Peking sind», meinte Kroszner weiter. Die überraschende Abwertung des Yuans im letzten August habe deshalb zu einer so heftigen Reaktion an den Finanzmärkten geführt.

Korrektur an Wallstreet

An den Börsen in New York korrigierte der Leitindex S&P 500 damals in kaum einer Woche um mehr als 10%. Das, obschon amerikanische Unternehmen nur einen Bruchteil der Einnahmen in China erwirtschaften.

Diese Woche haben US-Aktien erneut eine Korrektur erlitten. Der Small-Cap-Index Russell-2000 ist sogar in einen Bärenmarkt gefallen, womit an Wallstreet ein Kursverlust von 20% oder mehr bezeichnet wird. Irritierend daran ist speziell, dass die Gesellschaften im Russell 2000 fast ausschliesslich auf den US-Markt fokussiert sind und praktisch kein Engagement in China haben.

Professor Sufi erklärt sich das Phänomen mit einem zentralen Grundsatz der Finanztheorie: Der Preis jeder Anlage wird durch das Verhältnis des erwarteten Cashflows zum Diskontsatz bestimmt. Heftige Preisschwankungen werden dabei oft dadurch verursacht, wenn sich der Diskontsatz ändert.

«Der Markt interpretiert die Entwicklungen in China demnach als Signal dafür, dass die Gefahren für Investoren generell zunehmen. Entsprechend erhöht er die Risikoprämie beim Abdiskontieren des Cashflows, was zu diesen Verwerfungen führt», erklärte Sufi.

Zweifel an den Zinsplänen des Fed

Ähnlich sei es mit Blick auf die Zinserhöhung der US-Notenbank. Sie hat Mitte Dezember erstmals seit der Finanzkrise die Federal Funds Rate um 25 Basispunkte auf 0,25 bis 0,5% erhöht.

«Ein Zinsschritt von dieser geringen Grösse müsste für die Märkte im Prinzip kein Problem sein», sagte Sufi. «Er ist für Investoren aber ebenfalls ein allgemeines Signal dafür, dass die Risiken steigen.»

Sufi wie auch Kroszner sind daher skeptisch, was den ambitionierten Fahrplan des Fed für weitere Zinserhöhungen betrifft. Gemäss den Unterlagen zur letzten Sitzung rechnen die US-Währungshüter für 2016 im Schnitt mit vier weiteren Schritten.

Ein Warnzeichen sehen die beiden Ökonomen darin, dass die Renditen auf langfristige Staatsanleihen sinken, wodurch sich die Zinskurve immer mehr abflacht. Kommt es sogar zur Inversion – wenn die Zinsen am kurzen Ende der Kurve höher als am langen sind –, dann ist das in der Regel ein verlässlicher Vorbote einer Rezession.

«Dafür will das Federal Reserve bestimmt nicht verantwortlich gemacht werden», meinte Sufi. «Während es für dieses Jahr mit vier Zinsschritten rechnet, erwartet der Markt derzeit nur zwei. In der Realität wird es aber wohl nur einer oder gar keiner sein.»