Märkte / Aktien

Wenig spricht für eine Erholung an der Börse

Auch wenn die Bewertung des Aktienmarkts zuletzt deutlich gesunken ist, ist es noch zu früh, um das Engagement in Aktien auszubauen.

Am Aktienmarkt geht es weiter nach unten. Im Sog von schlechten Unternehmenszahlen ist der Erholungsrally des marktbreiten US-Aktienindex S&P 500 am Mittwoch die Luft ausgegangen. Mit einem Minus von 4% resultierte der grösste Tagesverlust seit fast zwei Jahren. Damit rückt der Bärenmarkt – was einem Rückgang von 20% vom Höchst entspricht – beim S&P 500 immer näher. Andere Aktienindizes, wie beispielsweise der technologielastige Nasdaq Composite oder der europäische Euro Stoxx 50, befinden sich bereits in einem Bärenmarkt. Rechtfertigen diese Einbussen den Ausbau des Aktienengagements? Ein Blick auf die folgenden Indikatoren gibt Auskunft.

Bewertung

Sinkende Kurse haben einen Vorteil: Sie führen zu einer Vergünstigung. Das ist derzeit beim Aktienmarkt der Fall. Gemessen am vorausschauenden Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV) der Medianaktie des S&P 500 von 18 sind US-Titel so günstig wie seit dem Beginn der Pandemie nicht mehr. 2021 betrug es noch 21. Ein Kaufsignal ist das aber nicht. Aktien sind immer noch höher bewertet als im mehrjährigen Mittel. Zudem ist die vorausschauende Bewertung in den vergangenen Monaten auch gesunken, weil die Analysten die Gewinnerwartungen erhöht haben – trotz einer sich eintrübenden Konjunktur. Müssen sie die Gewinnerwartungen reduzieren – wie das wahrscheinlich ist (vgl. Unternehmensgewinne) – führt das zu einer Erhöhung des vorausschauenden KGV.

Unternehmensgewinne

Unternehmensgewinne sind der wichtigste Treiber des Aktienmarktes – bestimmen sie doch, wie viel den Gesellschaften bleibt, um in Wachstum zu investieren und an Aktionäre auszuschütten. Während der Pandemie erzielten Unternehmen ein ausserordentlich hohes Gewinnwachstum sowie Rekordmargen. Damit ist es vorbei. Wie diese Woche die US-Retailer Walmart und Target gezeigt haben, leiden viele Unternehmen unter hohen Rohstoff-, Energie- und Lohnkosten. Die Analysten der Bank of America (BofA) rechnen entsprechend damit, dass Unternehmen im nächsten Jahr einen Gewinnrückgang erleiden werden. Laut Thomas Mathews, Ökonom von Capital Economics, dürften die «hohen Gewinnerwartungen beim Aktienmarkt für Gegenwind sorgen». Als Grund nennt er die zu optimistischen Aussichten der Analysten.

Ausschüttungen

Wer den Wert einer Aktie berechnet, summiert den Barwert der künftigen Ausschüttungen. Je mehr, desto höher der Wert der Aktie. Derzeit geben US-Unternehmen gemessen am operativen Gewinn so wenig an die Kapitalgeber zurück wie schon lange nicht mehr. Für die Analysten der BofA ist die Folge klar: Der Anteil kann in den kommenden Quartalen nur steigen. Für die Aktienmärkte wäre das erfreulich.

Wirtschaftswachstum

In der Realwirtschaft ist noch keine Rezession zu erkennen. Auch Vorlaufindikatoren wie die Einkaufsmanagerindizes, die vielerorts im Expansionsbereich notieren, deuten «nur» auf eine Verlangsamung des Wachstums und nicht auf einen Rückgang der Wirtschaftsleistung. Auf eine höhere Wahrscheinlichkeit einer ­Rezession weisen Entwicklungen an den Finanzmärkten, wie beispielsweise die ­invertierte Zinskurve, die gestiegenen Kreditprämien sowie die Outperformance der defensiven Aktien gegenüber zyklischen. Wenig zuversichtlich zeigen sich auch die Fondsmanager. Gemäss der jüngsten ­Umfrage der BofA sind sie bezüglich des globalen Wachstums so pessimistisch wie noch nie seit der Lancierung der Umfrage 1994. Bleibt es bei einer Wachstumsverlangsamung, ist das für die Aktienmärkte neutral.

Markttrend

Für Ned Davis, Gründer von Ned Davis Research (NDR), ist es eine der wichtigsten Börsenwahrheiten: «The trend is your friend.» Nichts leuchtet mehr ein, als auf steigende Kurse zu setzen, solange sie steigen, und auszusteigen, wenn sie sinken. Laut NDR ist der langfristige Abwärtstrend des S&P 500 intakt. Für Anleger ist das wenig ­erfreulich. Wenn der Trend im bearishen Bereich notierte, resultierte historisch gesehen im Mittel eine annualisierte Rendite von –11,9%.

Marktbreite

Nur noch wenige US-Aktien notieren über ihrem 200-Tage-Schnitt. Angesichts der seit Jahresbeginn sinkenden Kurse ist dies keine Überraschung. Dennoch ist der Anteil von unter 30% wenig erfreulich, hat er damit doch ein neues Zweijahrestiefst erreicht. Gleichzeitig zeigen der Bärenmarkt von Anfang 2020 und die Korrektur von 2018, dass dieser Anteil noch weiter sinken kann. Für den Aktienmarkt ist das wenig erfreulich.

Investorenstimmung

Weiter gesunken ist das Verhältnis von Anlegern, die mit steigenden Kursen rechnen (Bullen) gegenüber denjenigen, die mit sinkenden Kursen rechnen (Bären). Diese Woche ermässigte es sich auf 0,65. Ein solch niedriger Wert wurde in den vergangenen Jahren nur selten erreicht. In der Vergangenheit erholten sich die Aktienmärkte, wenn die Stimmung dermassen im Keller war – ausser es kam zu einer Rezession. Werden andere Indikatoren wie der Anteil an Leerverkäufen, die Höhe der Margin Debt oder die Put-/Call-Ratio hinzugenommen, ist die Einschätzung weniger düster. So notiert der Levkovich-Indikator von Citi mit –0,01 im neutralen Bereich. Laut Citi impliziert das aktuelle Niveau eine Chance von 89%, dass über die nächsten zwölf Monate eine positive Rendite ­resultiert. Für den Markt ist das neutral.

Positionierung

Über die vergangenen Wochen haben Anleger das Exposure in Aktien weiter reduziert. Das liegt gemäss der Deutschen Bank sowohl an systematischen Investoren, die beispielsweise mit Trendfolgestrategien oder einem Risk-Parity-Ansatz agieren, als auch an Anlegern, die über klassische ­Aktienfonds investiert sind. Unterschiedlich ist derweil das Exposure. Systematische Investoren waren in den vergangenen zwölf Jahren nur während der Eurokrise 2011 und dem Beginn der Pandemie 2020 schwächer in Aktien positioniert. Klassische Anleger haben derweil in etwa ein so hohes Exposure wie im Mittel. Die konsolidierte Positionierung ist gemäss der Deutschen Bank dennoch aussergewöhnlich niedrig. Erhöhen Anleger ihr Exposure in Aktien, ist das für den Markt positiv.

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