Märkte / Aktien

Weshalb Aktien weiterhin Vorrang haben

Otto Waser, Gründungspartner und Chefstratege von R&A Group, fürchtet den negativ belasteten Börsenmonat Mai nicht. Im Gespräch mit «Finanz und Wirtschaft» nennt er seine Aktienfavoriten.

Herr Waser, wie sind Sie für die Börsen auf einer Skala von eins bis sechs, von höchste Vorsicht bis sehr optimistisch, für die nächsten Monaten gestimmt?

Juni, August und September sind oft die schwächsten Monate an der Börse, unterbrochen von einer Rally im Juli. Der ­Zeitraum von Mai bis September ist an den wichtigsten Märkten dennoch in über der Hälfte der Jahre positiv. Auf dieser ­Basis und unter Berücksichtigung des ­insgesamt unterstützenden Wirtschaftsumfelds ergibt sich auf der Skala damit wohl knapp eine Vier.

Sehen Sie Handlungsbedarf?
Da eine deutliche Korrektur in den USA schon lange überfällig ist, macht es zurzeit durchaus Sinn, etwas liquide Mittel zu halten, um in einer Schwächephase zukaufen zu können.

Dem Börsenspruch «Sell in May and go away» zufolge wäre die Rückkehr erst im Herbst angeraten, oder nicht?
Das Schlussquartal ist tatsächlich im Durchschnitt das stärkste des Jahres. Das könnte auch jetzt so sein. Angelehnt an eine andere Regel, «Hin und Her macht Taschen leer», ist eine übertriebene Portfolioaktivität für die meisten Investoren, die ja mittelfristig denken und agieren, nicht angezeigt.

In einer Studie schreiben Sie: «Wenn sich die Volkswirtschaften etwa in der Mitte des Konjunkturzyklus befinden, ist das Aktienumfeld meist positiv.» Wo stehen wir im Wirtschaftszyklus?
Europas Konjunktur hat sich in den letzten Monaten auch wegen des milden Winterwetters gut gehalten. Für die USA zeigen die Daten nun die erwartete Besserung, was die wetterbedingte Schwäche im ersten Quartal relativiert.

Und China?
China ist insofern ein Spezialfall, als die traditionellen Zugpferde, das heisst die ­Industrie und die Exporte, in die Jahre ­gekommen sind. Es findet eine strukturelle Wachstumsverlangsamung statt, die aber – wirtschaftspolitisch gestützt – einigermassen kontrolliert abläuft.

Die Wirtschaft ist global auf Kurs?
Dass die letzte globale Rezession schon über fünf Jahre zurückliegt, lässt gewisse Sorgen aufkommen, der Aufschwung sei bald zu Ende. Speziell am aktuellen Zyklus jedoch ist, dass die wirtschaftliche Entwicklung in letzten Jahren eher schleppend war. Es dürfte somit noch einige Zeit dauern, bis die Aktivität in den USA und besonders in der Eurozone ein normales Niveau erreicht. Das würde für einen längeren Zyklus als üblich sprechen.

Was bedeutet das für die Börsen?
Generell gilt, dass im frühen und mittleren Stadium des Wirtschaftszyklus die Risiken für Aktien und andere Risikopapiere weniger gross sind als am Ende des Zyklus, wenn die Gefahr einer Rezession steigt.

Also (ALSN 149.2 -0.13%) am Aktienbestand grosso modo ­festhalten?
Zentral für die Welt und besonders für Europa ist die Leitbörse USA. Ein wesentliches Merkmal eines reifen und zu Ende gehenden Wirtschafts- und Börsenzyklus ist Vollbeschäftigung. Mit einer Arbeits­losenrate von 6,7% ist man in den USA noch weit davon entfernt. Die Fed-Vorsitzende Janet Yellen hat sich letzte Woche dahingehend geäussert, dass es noch mindestens zwei Jahre dauern werde, bis Vollbeschäftigung erreicht sei, was sich mit unseren Überlegungen etwa deckt. Statistisch lässt sich für die letzten Jahrzehnte relativ gut nachweisen, dass bei inflationsfreiem Wachstum und sinkender Arbeitslosigkeit in der Regel weiteres Geld an die Börsen fliesst. Auch die Kreditaufschläge von Obligationen weisen darauf hin, dass der Anlagezyklus noch nicht unmittelbar zu Ende sein dürfte.

Sie würden sagen, die Märkte sind nicht überbewertet und absturzgefährdet?
Zwischen überbewertet und absturzgefährdet muss man unterscheiden. Die Bewertungen, etwa das Shiller-KGV – der ­inflationsbereinigte mittlere Gewinn der letzten zehn Jahre –, sind auf hohem Niveau. Statistisch muss tatsächlich mit schwachem Börsenertrag in den nächsten drei bis fünf Jahren gerechnet werden. Gleichzeitig zeigt aber die Geschichte, dass hohe Bewertungen meist dann zu Abstürzen führen, wenn die Wirtschaft am Ende des Zyklus in eine Rezession gleitet – wie etwa 2000 bis 2002. Demgegenüber steigen die Bewertungen selbst auf hohem Niveau oft weiter, wenn die wirtschaftliche Expansion voranschreitet, so 1996 bis 2000 und 2005 bis 2007.

Wie sieht’s bei den Unternehmen aus? ­Haben die Gewinne und vor allem die ­Margen verglichen mit den Markterwartungen noch Raum nach oben?
Die zurzeit eher schleppende Gewinnentwicklung ist die Achillesferse des laufenden Börsenzyklus. In den USA und bei ­vielen globalen Unternehmen in Europa dürfen wir aber nicht ausser Acht lassen, dass sie nach der Finanzkrise ungewohnt massiv Kosten gesenkt haben, was bereits früh zu einer kräftigen Gewinn- und ­Margenerholung geführt hat. In Europa orten wir bei fortschreitender wirtschaftlicher Erholung noch Potenzial bei den Margen und somit ein gutes Gewinnwachstum in den nächsten Jahren. Obschon auf Allzeithoch, dürften in den USA infolge rekordtiefer Zinskosten die Margen zumindest hoch bleiben.

Was signalisiert der Kursrutsch an der US-Technologiebörse Nasdaq? Ist der jüngste Taucher im Biotech- und im Internetsektor eine begrenzte Entwicklung oder der Auftakt zu einer breiten Marktbewegung?
Es handelt sich am dabei primär um ­Gewinnmitnahmen in überhitzten Sek­toren. Zurückgebliebene und günstigere Branchen konnten in dieser Phase Gewinne verzeichnen, was eher für eine ­Sektorrotation als für eine breite Abwärtsbewegung spricht.

Wie sind Sie positioniert, an welchen ­Sektoren und Titeln halten Sie fest?
Die Anlagepolitik bleibt auf Aktien fokussiert, und Kursschwächen würden wir weiterhin für Zukäufe nutzen. Unser Fokus liegt dabei generell auf Qualität, was sich in hohen Margen, Cashflows und Kapitalrenditen der Unternehmen und einer zumindest nicht überteuerten Bewertung manifestiert. Daneben steht das mittel- bis längerfristige Gewinnwachstum im Vordergrund, was für die Sektoren Konsum, Gesundheit, Technologie und Industrie spricht. Aufholpotenzial sehen wir weiterhin in Südeuropa und bei ausgewählten Banken.

Wie beurteilen Sie die Schweizer Börse, welche Aktien sind ein Muss?
Der Schweizer Markt bietet weiterhin eine gute Auswahl global führender Unternehmen. Dazu gehören Roche (ROG 273.3 1.6%) – der Konzern hat eines der besten Wachstumsprofile im Pharmabereich –, Syngenta, mit Aufholpotenzial bei den Margen, Swatch Group (UHR 284.8 0.53%), UBS (UBSG 11.625 2.33%) – Thema Bankenerholung. Hinzu kommen Zurich Insurance (ZURN 380.5 -0.39%) und Swiss Re (SREN 103.05 -0.19%) als wachstumsschwache, aber hoch rentierende Dividendentitel.

Und ausländische Favoriten?
In Europa gefallen unter anderem Industriegase – Linde (LNA 196.7 -0.2%) und Air Liquide – und nach einer relativen Schwäche Symrise (SY1 88.14 -0.32%). In den USA liegt der Fokus traditionell auf Branchen, in denen Europa wenig zu bieten hat, unter anderem Medizinaltechnologie, Technologie, E-Commerce.

Hält der Siegeszug der Small und Mid Caps an?
Kleinere und mittelgrosse Titel sollten weiterhin etwas besser abschneiden als grössere Unternehmen, obschon bei manchen Werten schon vieles vorweggenommen ist. Von Interesse bleiben unter anderem Kaba, Phoenix Mecano (PM 407 1.75%), Calida (CALN 29.2 0%) und Vaudoise Assurance.

Politische Börsen, sagt man, haben kurze Beine. Mit welchem Gefühl blicken Sie nach Russland und in die Ukraine?
Politische Börsen haben dann kurze Beine, wenn keine Anpassung des Szenarios für die Wirtschaft und/oder die Unternehmensgewinne nötig wird. Mit Blick auf Russland und die Ukraine besteht ein Restrisiko, dass auf Druck der USA weiter reichende wirtschaftliche Sanktionen ergriffen werden. Die Ukraine scheint uns dennoch zu wenig bedeutend, als dass Europa oder die USA die Erholung ihrer Volkswirtschaft deswegen aufs Spiel setzen würden.

Gibt’s Alternativen zu Aktien, was drängt sich zur Diversifikation auf?
Bei nach wie vor sehr niedriger Inflation in der Schweiz und mittlerweile auch in der Eurozone bieten unter anderem Obligationen von Schwellenländern – Staats- und Unternehmensanleihen – sowie aus Südeuropa zumindest eine positive Realrendite. Daneben sind Wandelanleihen und in geringem Umfang Cat Bonds eine Überlegung wert. Bei Carry Trades sind Brasilien oder die Türkei für risikoerprobte Anleger möglich. Im Rohstoffbereich bleiben wir demgegenüber vorsichtig.

Versetzen wir uns auf der Zeitachse ein ­halbes Jahr nach vorn. Was, glauben Sie, werden Sie dann auf der Skala von eins bis sechs ­ankreuzen?
Vermutlich ähnlich wie jetzt, ausser, die Märkte wären wesentlich höher oder ­wesentlich tiefer, was dann mehr Risiken respektive Chancen implizieren würde.

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