Eingeloggt Nicht eingeloggt Suche E-Mail Leseliste Aktiv auf Leseliste Drucken Uhr E-Mail Term-Tag Arrow Left Arrow Right Arrow Down Arrow Up Charts Lock Abo Circle Circle Open Six Exchange Six Exchange Facebook Twitter Linkedin Xing Googleplus Whatsapp
Unternehmen / Industrie

White Tale weibelt – Clariant kontert

Der Meinungskampf zur Fusion mit Huntsman weitet sich aus. Für ein definitives Urteil ist es noch zu früh, doch die Aktien werden so oder so steigen.

Actio gleich Reactio – jede Aktion oder Kraft löst eine Reaktion oder Gegenkraft aus. Was Isaac Newton 1687 als eines der drei Grundgesetze der Mechanik formulierte, hat auch im übertragenen Sinne breite Gültigkeit, im Fall von Clariant (CLN 24.95 0.6%) zum Beispiel.

So hat die Ankündigung vom 22. Mai, mit dem texanischen Branchennachbarn Huntsman zum zweitgrössten Spezialchemiekonzern zu fusionieren, ausser Zustimmung auch Kritik geweckt. Und der Beteiligungsaufbau des oppositionellen US-Aktionärs White Tale hat Clariant veranlasst, die US-Investmentbank Goldman Sachs (GS 242.13 -1.06%) als Aktivistenabwehrberater zu engagieren. Actio gleich Reactio.

Ein Meinungskampf herrscht, auf breiter Front. In ihm wirken allerlei Kräfte und Gegenkräfte von verschiedensten Orten – den Unternehmen, Investoren, Interessenvertretern, Analysten, Spekulanten, Medien, Stimmungsmachern – in allerlei Richtungen. Dabei sind viele Mittel recht. Es herrscht Betriebsamkeit und Hektik, als wär’s fünf vor zwölf.

Ist es aber nicht. Die Meinungsbildung hat noch Zeit – zumal es für die Aktien so oder so gut aussieht (vgl. Box). Die Vorbereitungen für die Fusion laufen zwar auf Hochtouren, wie das Merger Update vom 27. Juli belegt. Doch vieles ist noch offen, vieles hat noch Erklärungsbedarf, vieles muss erst richtig verstanden werden.

Wer überzeugt mehr?

Darum sehen die meisten Investoren keinen Grund, sich bereits festzulegen, ob sie an der noch zu terminierenden a. o. Generalversammlung für oder gegen die Fusion stimmen. Darum fällt es Clariant-CEO Hariolf Kottmann leicht, zu sagen, von den grössten zwanzig Investoren spreche sich nur White Tale gegen die Fusion aus. Darum geht er umgekehrt aber auch kein Risiko ein: Trotz einer «breiten Zustimmung», die er und sein Pendant Peter Huntsman von grossen Aktionären vernehmen, rüstet sich Clariant gegen Opposition.

White Tale – das Gespann aus 40 North, dem Investmentarm von Standard Industries, und dem Hedge Fund Corvex – ist nicht irgendein aufmüpfiger Aktionär. Ausgehend von einer «langjährigen», aber nicht meldepflichtigen Beteiligung von 40 North hat das eigens für die Clariant-Kampagne gegründete Aktivistenduo seit der Fusionsankündigung eine Beteiligung von gut 10% aufgebaut. Dafür sind bislang über 700 Mio. Fr. eingesetzt worden.

Interessant dabei: 40 North hatte per Mitte Mai nur 2 Mrd. $ Assets under Management (AuM). In der Branche ist es allerdings nicht unüblich, für Spezialsituationen über andere Gefässe eigens Mittel einzuwerben. Clariant dürfte eine solche Situation sein. Was 40 North gebissen hat, mit Corvex (AuM: 7,4 Mrd. $ per Ende März) zu paktieren und ein so grosses Rad zu drehen, bleibt indes unklar.

Klar ist dagegen: White Tale ist für die Fusion eine Gefahr – besonders, weil der Opponent ebenfalls auf Roadshow geht. Um die Fusion vollziehen zu können, braucht es an der a. o. GV von Clariant eine Zweidrittelmehrheit der anwesenden Stimmen; bei Huntsman reicht ein einfaches Mehr.

Die geplante Fusion vernichte Wert, meint White Tale. Clariant werde in der Fusionsvereinbarung massiv unterbewertet, strategisch sei der Zusammenschluss ein Rückschritt, und es gebe viele andere Möglichkeiten, mit denen sich weit mehr Wert freisetzen lasse. Aktionäre sollten die Fusion deshalb ablehnen, woraufhin der Verwaltungsrat alle strategischen Optionen voll ausloten solle.

«White Tale tauscht sich mit anderen Clariant-Aktionären aus», bestätigt ein Sprecher des Aktionärs. FuW kennt Beispiele. Ein britischer Investor hört zudem, dass White Tale Ende August auch in London Aktionäre treffen will.

Clariant schaut dem nicht tatenlos zu und hat Goldman Sachs als zusätzlichen Berater engagiert – «im Zusammenhang mit dem Investment, der eingenommenen Position und den Ansprüchen von White Tale», wie es heisst.

Aktivistenabwehr ist zu einem grossen Teil Überzeugungsarbeit. In Fällen wie Clariant setzt sie bei Aktionären, Stimmrechtsberatern und den Aktivisten selbst an. Voraussetzung dafür sind unter anderem gute Kenntnisse der Aktivistenszene sowie ein umfassendes, datengestütztes Finanzmarktwissen (etwa die relevanten Geldflüsse und -quellen betreffend).

Ein Beweis bleibt aus

Damit das White-Tale-Argument der Wertvernichtung zutrifft, muss viel schief gehen. Das darf nicht à priori vorausgesetzt werden – selbst wenn Fusionen selten halten, was sie versprechen. Versprochen wird laut Peter Huntsman ein Konzern mit einer stärkeren Bilanz als die der Partner, mit höherer Marge, geringerer Volatilität, weniger Risiko, mehr globaler Reichweite und mehr Wachstumspotenzial. «Der Deal ist vom ersten Tag an wertsteigernd.»

Allein dank Kostensynergien soll pro forma eine bereinigte Ebitda-Marge von 17% möglich sein; heute erzielen die Partner je rund 15% (vgl. Halbjahreszahlen). Dazu wird ein zusätzliches organisches Wachstum von 2% bei einer Marge von 20% in Aussicht gestellt. Das sind grosse Worte, zumal Clariant das eigene mittelfristige Margenziel von 16 bis 19% schon länger vor sich herschiebt.

Fantasie – auch für die Marge – birgt das Portfolio. Schon jetzt wird unterschieden zwischen auf Wachstum und Marge ausgerichteten Kernsegmenten und Bereichen, die auf Cash-Generierung gedrillt werden. Letztere sind Plastics & Coatings (P&C, Clariant) und Textile Effects). Kottmann bezeichnet P&C offen als «strategische Währung für mögliche Akquisitionen». Huntsman wird Textile Effects ähnlich einstufen.

Das Argument, es gebe andere Möglichkeiten, um mehr Wert freizusetzen, verfängt besser als das der Wertvernichtung. Es gibt Hinweise auf strategische Kaufinteressenten, doch hatte Kottmann diese wirksam abgeschreckt. Eine offizielle Anfrage soll es daher nie gegeben haben. Eine Übernahme wäre die einfache und schnelle Lösung. Grosse Transformationen wie eine Fusion – mit Huntsman oder jemand anderem – haben es im Vergleich dazu schwerer. Sie brauchen Zeit und werden erst beklatscht, wenn die Zahlen den Erfolg belegen.

Dennoch gibt es mit besagten anderen Möglichkeiten ein Problem: Konkrete, bewert- und vergleichbare Vorschläge fehlen. Der Beweis, dass sich mehr Wert freisetzen lässt, bleibt aus. White Tale wird kaum ein Kaninchen aus dem Hut zaubern. Ein solches müsste sich schon selbst vorwagen. Der genannte britische Investor vernimmt aus Bankkreisen allerdings nichts, wonach sich etwas formiert.

Aus Skeptikersicht stellt sich so an der a. o. GV die Wahl zwischen dem Spatz in der Hand und einer Taube auf dem Dach. Um an die Taube zu kommen, muss der Deal mit Huntsman wohl erst scheitern. Dann braucht Clariant einen Neuanfang – Actio gleich Reactio. Dann wird sich der Konzern einem allfälligen Übernahmeangebot nicht mehr verschliessen können. Ob dann eine bessere Lösung zustande kommt, ist allerdings nicht garantiert.