Märkte / Aktien

Yellen warnt vor hohen Bewertungen in Aktien

An der amerikanischen Börse macht sich Unsicherheit breit, seit der Auftrieb spürbar nachgelassen hat. Und auch am Bondmarkt sieht die Chefin der US-Notenbank Risiken.

An Wallstreet sind die Nerven angespannt. Seit das Federal Reserve das Stimulusprogramm QE 3 Ende Oktober beendete, hat der Auftrieb am amerikanischen Aktienmarkt spürbar nachgelassen. Auch sehen sich Investoren zusehends mit Kursturbulenzen konfrontiert. Der Leitindex S&P 500 hat sich seit dem Tief vom März 2009 zwar gut verdreifacht. Gemessen am Stand von Ende 2014 notiert er jedoch nur leicht mehr als 1% im Plus. Mehr und mehr Investoren fragen sich, ob US-Dividendenpapiere überbewertet sind.

Warnende Worte von Fed-Chefin Janet Yellen verstärken solche Befürchtungen. «Ich würde betonen, dass die Bewertungen am Aktienmarkt generell ziemlich hoch sind», sagte sie diese Woche während eines Gesprächs mit IWF-Direktorin Christine Lagarde. Das Bild relativiere sich allerdings, wenn man Aktien mit Anleihen vergleiche, die ebenfalls sehr teuer seien, räumte Yellen ein. «Dennoch bestehen potenzielle Gefahren», warnte sie.

Gemäss dem Datendienst S&P Capital IQ beträgt das Kurs-Gewinn-Verhältnis für den S&P 500 auf Basis der letzten zwölf Monate 20,6. Es liegt damit weit über dem historischen Schnitt von 15 bis 16. Dass US-Aktien stolz bewertet sind, signalisiert ebenso die Shiller PE Ratio. Von den Ökonomieprofessoren Robert Shiller und John Campbell entwickelt, basiert die Kennzahl auf den durchschnittlichen, inflationsbereinigten Unternehmensgewinnen der letzten zehn Jahre und glättet so Konjunkturzyklen aus. Derzeit beläuft sie sich auf 26,7, wogegen sich der historische Mittelwert auf 16 bis 17 beziffert.

«Mit Blick auf die historischen Schwankungen am Aktienmarkt befällt mich gegenwärtig tiefes Unbehagen», sagte Shiller am Mittwoch während eines Podiumsgesprächs mit dem Bondinvestor Jeffrey Gundlach im Hotel New York Palace. Die Lage an der Börse erinnere ihn an das Hoch von 2000 und 2007. «Mein Bauchgefühl sagt mir, dass da etwas nicht stimmt», meinte der Nobelpreisträger. Um die Psychologie des Markts zu messen, nutzt der Verhaltensökonom einen Vertrauensindex, der bis in die Neunzigerjahre zurückgeht. Demnach sinke die Zuversicht in Aktien unter Kleinanlegern rasch: «Das einzige Mal, als die Situation so schlimm wie jetzt aussah, war um den Höhepunkt des Millennium-Booms», sagte Shiller. Dennoch wolle niemand seine Aktien verkaufen, was ein psychologisches Rätsel sei.

Höchste Vorsicht

Übertreibungen drohen nicht nur an der Börse. In ihren Ausführungen sprach Fed-Präsidentin Yellen auch Risiken im Markt für besicherte Kredite (Leveraged Loans) sowie die tiefen Renditeprämien zwischen hochverzinslichen Obligationen und US-Staatsanleihen an. Gerade im zweiten Bereich sieht Bondspezialist Gundlach besonders grosse Gefahr. Der CEO der Investmentfirma DoubleLine rechnet zwar nicht damit, dass die US-Notenbank dieses Jahr die Zinsen erhöht. Wenn das Fed dereinst aber den ersten Schritt mache, sei höchste Vorsicht mit solchen, auch Junk Bonds genannten Papieren, angebracht. Das, weil die Risikoprämie in den letzten dreissig Jahren jedes Mal gestiegen ist und Junk Bonds damit an Wert verloren haben, wenn das Fed die Geldpolitik straffte.

«Wenn das Fed anfängt, die Zinsen zu erhöhen, wird das einen Schock auslösen», sagte Gundlach. Er zog dabei einen Vergleich zu Sommerinsekten, die keine Vorstellung haben, was Eis ist. Ähnlich hätten Junk Bonds seit ihrem Aufkommen in den Achtzigerjahren noch nie ein Umfeld mit langfristig stetig steigenden Zinsen erlebt, wie das letztmals in den Fünfziger- bis Siebzigerjahren der Fall war. «Was passiert, wenn die Zinsen immer weiter anziehen und Unternehmen ihre Schulden nicht mehr zu tieferen, sondern zu höheren Kosten refinanzieren müssen?», fragte Gundlach. Es gebe zwar keine Informationen darüber, wie hoch die Ausfallquote von Junk Bonds in einem solchen Umfeld sei. Eines aber sei sicher: «höher».