Märkte / Aktien

Zwischen Bär und Bulle

Dank der Erholung am Aktienmarkt haben sich technische Indikatoren verbessert. Fundamental sieht das Bild aber weniger erfreulich aus.

Viel braucht es nicht mehr. Der technologielastige Nasdaq Composite muss gemessen am Schlusskurs vom Mittwoch nur noch 1,1% avancieren, und schon steckt er wieder in einem Bullenmarkt – denn dann hat er seit dem Tief Mitte Juni 20% zugelegt. Beim S&P 500 beträgt die Lücke zwar noch 6,7%. Aber auch der marktbreite US-Aktienindex hat dank dem stärksten Juli seit 83 Jahren deutlich an Terrain gutmachen können.

Ist das die Wende? Läutet die Aufwärtsbewegung das Ende des Bärenmarktes ein? Ausgeschlossen ist es nicht. Der langjährige Marktbeobachter und Gründer von Yardeni Research, Ed Yardeni, hat ­Anfang Woche geschrieben, dass der S&P 500 am 16. Juni «das Tief erreicht haben könnte». Zwar noch im Konjunktiv. Aber immerhin. Um herauszufinden, wie solide das Fundament der laufenden Rally ist, lohnt es sich, den Aktienmarkt einem Gesundheitscheck zu unterziehen.

Bewertung

Für das Timing hilft die Bewertung wenig. Wer also wissen will, ob ein Bärenmarkt endet, sollte sich nicht am Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV) orientieren. Hilfreich ist die Bewertung hingegen beim ­Abschätzen des Potenzials. Ein niedrig ­bewerteter Markt kann länger teurer werden, bevor er überbewertet ist, als ein hoch bewerteter. Gemessen am vorausschauenden Kurs-Gewinn-Verhältnis der Medianaktie des S&P 500 von 16 sind ­US-Titel so hoch eingestuft wie im Mittel vor der Pandemie. Damit ist der Markt weder günstig noch teuer, ­sondern in etwa fair bewertet. Gleichwohl muss aber ergänzt werden, dass die Analysten erst begonnen haben, aufgrund der konjunkturellen Verlangsamung die Gewinnschätzungen zu revidieren. Senken sie die Gewinnerwartungen, steigt das vorausschauende KGV. Für den Markt ist das neutral.

Unternehmensgewinne

Weniger schlecht als befürchtet – so lautet das vorläufige Fazit zur Berichtssaison für das zweite Quartal. Laut den Analysten der Deutschen Bank weisen die Unternehmen des S&P 500 bislang ein ­Gewinnwachstum von 9,4% gegenüber der Vorjahresperiode aus. Drei Faktoren verzerren gemäss der Deutschen Bank aber das Bild. Dazu gehören der starke Energiesektor – ohne ihn würde ein Gewinnrückgang resultieren –, die Rückkehr in die Gewinnzone von Unternehmen, die von der Pandemie stark beeinflusst waren, sowie Verlustrückstellungen der Banken. Schliesst man diese Faktoren aus, resultiert ein Gewinnwachstum von 1,2% gegenüber dem Vorjahr. Zum Vorquartal ist es gar ein Rückgang von 4,5%. Für den Markt ist das negativ.

Ausschüttungen

Wer den Wert einer Aktie berechnet, summiert den Barwert der künftigen Ausschüttungen. Je mehr Dividenden ausgeschüttet und Titel zurückgekauft werden, desto höher ist der Wert der Aktie. Seit mehreren Quartalen geben Unternehmen im S&P 500 immer mehr Geld an die Aktionäre zurück und haben auch den Wert von vor der Pandemie übertroffen. Dabei ist das Potenzial gemessen am operativen Ergebnis bei weitem noch nicht ausgeschöpft. Für den Aktienmarkt ist das eine Stütze.

Wirtschaftswachstum

Das konjunkturelle Bild ist verwirrend. Nach vorläufigen Zahlen weisen die USA das zweite Quartal in Folge ein negatives Wachstum aus – was der tech­nischen Definition einer Rezession entspricht. Gleichzeitig werden aber monatlich Hunderttausende Stellen geschaffen. In einer Rezession ist das normalerweise nicht der Fall. Obwohl Indikatoren wie die inverse Zinskurve oder der Einkaufsmana­gerindex in der Eurozone auf einen wirtschaftlichen Abschwung hindeuten, zeigt sich die Konjunktur robuster als befürchtet. Die weniger schlechten Konjunkturdaten im Juli waren mitunter auch ein Grund für die Rally am Aktienmarkt. Für den Markt ist das neutral.

Markttrend

Es gibt kaum eine Börsenweisheit, die einleuchtender ist als «the trend is your friend». Steigen die Kurse, sollten Anleger ­investiert sein. Sinken sie hingegen, gilt es auszusteigen. Doch wann ist ein Trend ein Trend? Laut den Analysten des Researchhauses Ned Davis Research ist der langfristige Abwärtstrend des S&P 500 trotz der jüngsten Aufwärtsbewegung intakt – wenn auch nur noch knapp. Steigen die Kurse aber weiter, dürfte der Trend bald im neutralen Bereich sein. Noch ist er für den Markt negativ.

Marktbreite

Bei der Marktbreite gibt es eine gute und eine schlechte Nachricht. Zuerst die schlechte. An der New York Stock Exchange notieren gerade einmal drei von zehn Aktien über ihrem 200-Tage-Schnitt. Das ist wenig. Nun aber die gute Nachricht: Vor ein paar Wochen waren es gar nur zwei von zehn. Die Analysten von NDR kommen in ihrer Analyse zur Marktbreite zum Schluss, dass die aktuelle Aufwärtsbewegung eher einer frühen Phase eines zyklischen Bullenmarktes gleicht als einer Bärenmarktrally. Entschieden sei dies aber noch nicht. Deutlich verbessert hat sich die Breite jedoch auf jeden Fall. Für den Markt ist das nicht mehr negativ, sondern neutral.

Investorenstimmung

Die Stimmung am Markt hat sich dank den steigenden Kursen aufgehellt. Optimistisch ist sie aber nicht. Der Levkovich-­Indikator von Citi – der unter anderem den Anteil an Leerverkäufen, die Höhe der Margin Debt oder die Put-Call Ratio betrachtet – notiert mit –0,14 noch knapp im neutralen Bereich. Laut Citi impliziert das aktuelle Niveau eine Chance von 90%, dass über die nächsten zwölf Monate eine positive Rendite resultiert. Für den Markt ist das neutral.

Positionierung

Über die vergangenen Wochen haben Anleger das Exposure in Aktien leicht erhöht. Das liegt gemäss der Deutschen Bank ­sowohl an systematischen Investoren, die beispielsweise mit Trend­folgestrategien oder einem Risk-Parity-Ansatz agieren, als auch an Anlegern, die über klassische Aktienfonds investiert sind. Das bestätigt die Bank of America. Seit fünf Wochen fliesst Geld von ihren Kunden in Aktien. Unterschiedlich ist derweil laut der Deutschen Bank das Exposure. Systematische Investoren waren in den vergangenen zwölf Jahren nur während der Eurokrise 2011 und zu Beginn der Pandemie 2020 schwächer in Aktien positioniert. Klassische Anleger haben derweil in etwa ein so hohes Exposure wie im Mittel. Die konsolidierte Positionierung ist gemäss der Deutschen Bank ­dennoch aussergewöhnlich niedrig. Erhöhen Anleger ihr Exposure in Aktien, ist das für den Markt positiv.

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